Wie nu niet saneert, speelt met vuur

Zelfs wie nog nooit een keuken van dichtbij heeft gezien, weet dat het opwarmen van melk een bijzonder complex fenomeen is. In tegenstelling tot water warmt melk nauwelijks zichtbaar op tot het kookpunt om vervolgens, zonder enige waarschuwing, over te koken.

Een vergelijkbaar fenomeen voltrekt zich op de obligatiemarkten. Het vuur van de ontsporende overheidsbegrotingen staat op de hoogste stand, ogenschijnlijk zonder grote gevolgen voor de obligatiemarkt die alles financiert.

Volgens schattingen van de OESO verdubbelt de Britse overheidsschuld tussen 2007 en 2011 tot 94 procent van het bbp. Toch kan de Britse overheid zich financieren aan nauwelijks 4 procent tegenover gemiddeld 5 procent in 2007. Gecorrigeerd voor inflatie bedroegen in het Verenigd Koninkrijk de reële financieringskosten 2,7 procent in 2007. Nu is dat 1 procent.

Hetzelfde geldt voor de VS. De overheidsschuld stijgt er van 60 procent van het bbp in 2007 tot 100 procent in 2011. Toch betaalt Uncle Sam een kleinere vergoeding op nieuwe obligaties dan in 2007.

De Japanse overheid spant de kroon. Van alle geïndustrialiseerde landen betaalt het de laagste rente ondanks een overheidsschuld van bijna 200 procent van het bbp.

Wie erop rekent dat de obligatiemarkt eeuwig geduld heeft met de morsende overheden, bedriegt zichzelf. Het feit dat de langetermijnrentes laag blijven, is een tijdelijke aberratie. Het vuur moet dan ook dringend lager worden gezet of de markt kookt over. De maatregelen die tot nu toe al werden aangekondigd, zijn ruim onvoldoende om de begrotingen weer gezond te krijgen.

Westerse regeringen worden geconfronteerd met een drievoudige uitdaging. Eerst en vooral heeft de grote recessie een behoorlijk gat geslagen in de begrotingen. Alleen al dat corrigeren wordt een hele klus.

Ten tweede heeft de crisis het groeipotentieel van heel wat economieën structureel aangetast. Zonder maatregelen betekent dat permanent lagere belastinginkomsten, permanent hogere sociale uitgaven en dus permanent hogere tekorten.

Ten slotte wordt zowel de realiteit als de hoogte van de vergrijzingsfactuur nog fors onderschat. Tegen 2020 is de jaarlijkse prijs van de vergrijzing gemiddeld groter dan de eenmalige prijs van de bankreddingen.

Stephen Cecchetti, de hoofdeconoom van de Bank voor Internationale Betalingen, berekende dat bij ongewijzigd beleid tegen 2040 de overheidsschuld oploopt tot meer dan 400 procent van het bbp in Nederland, Frankrijk en de VS, meer dan 500 procent in het VK en meer dan 600 procent in Japan. Cruciaal is dat hij nog heel optimistisch is door te veronderstellen dat de rentes op hun historische dieptepunten blijven.

Hoewel de lage langetermijnrente een unieke kans moet zijn om sneller te saneren, is ze in werkelijkheid een vergiftigd geschenk. De lage rente maakt de financiering van de overheidsschuld relatief gemakkelijk, geeft regeringen een vals gevoel van veiligheid en laat hun toe noodzakelijke maatregelen uit te stellen.

Voor alle duidelijkheid: een sterke stijging van de langetermijnrente zou voor de meeste geïndustrialiseerde landen een economische catastrofe worden die gepaard gaat met grote sociale spanningen. Een hoge overheidsschuld, een lager groeipotentieel en een hogere rente zijn dan ook de drie noodzakelijke ingrediënten voor een dodelijke rentesneeuwbal.

Dat is dat deprimerende fenomeen waarbij iedereen moet inleveren alleen maar om de gestegen rentevergoedingen te kunnen betalen: harder lopen alleen maar om ter plaatse te blijven trappelen. Of hoe de bevolking op dat moment cash betaalt voor het gebrek aan geloofwaardigheid, daadkracht en vooruitziendheid van haar leiders.

Voorlopig blijft de rente verrassend laag. Alles wijst er echter op dat ze vroeg of laat stijgt. Wanneer dat gebeurt, is het plots en onverwacht. Dan pas zal blijken hoe hoog de budgettaire en sociale prijs is voor het uitstellen van de noodzakelijke hervormingen.

Wie hoopt dat een hoog vuur en perfect kalme obligatiemarkten voor eeuwig te combineren vallen, tart de wetten van de financiële en budgettaire fysica en mag zich voorbereiden op decennia schrobben om de keuken weer proper te krijgen.

Peter De Keyzer DE AUTEUR IS CHIEF ECONOMIST VAN PETERCAM.