Waarom de grootste zijn belangrijk is

Een rijzige, bleke Amerikaan en de Sean Connery van de brouwerswereld sluiten een Belgisch-Braziliaans ‘hemels’ huwelijk. Waarom wil InterbrewAmBev de allergrootste zijn?

Een bierplas van 19 miljard liter. Een aanwezigheid in meer dan 140 landen. Met de aankondiging van hun samenwerking, woensdag 3 maart 2004, mag de kersverse combinatie InterbrewAmBev zich meteen de grootste van de wereld noemen. Het zal de Leuvenaars ongetwijfeld een goed gevoel geven. Interbrew werkte zich in nauwelijks één decennium op van lokale grootheid tot globale topper. Alleen het omzetcijfer van één rivaal is nog groter, dat van de Noord-Amerikaan Anheuser-Busch.

Achter de snelle consolidatie schuilt vooral de logica van de macht. Topspelers zoals Anheuser-Busch, Carlsberg, Heineken, Interbrew en SABMiller willen allemaal de grootste zijn op de biermarkt. Hoe meer hectoliters, hoe beter op die nog steeds erg versnipperde biermarkt. Want wie de grootste is, zou een bepalende invloed kunnen hebben op de prijszetting. De consolidatie creëert ook schaalvoordelen: hoe hoger de volumes, hoe lager de eenheidskost per product. Laat die kapitaalintensieve productie-installaties dus liefst voor de volle 100 % draaien. Overnames renderen bovendien vlug, want bier is een snel roterend product en genereert dus een grote cashflow.

In het bierwereldje circuleren kolossale bedragen. Begin mei 2003 kocht Heineken de Oostenrijkse marktleider BBAG voor 1,5 miljard euro in contanten en de overname van 400 miljoen euro schulden. Even later verzwolg SABMiller de nummer twee in Italië, Birra Peroni, voor 563 miljoen euro. Begin 2004 kocht Carlsberg de Noord-Duitse Holsten Brauerei voor 1,07 miljard euro en werd de nummer twee in Duitsland. Na de nummer één, Interbrew. Want de Leuvense brouwer liet zich evenmin onbetuigd. Door de participaties in de Chinese K.K. Brewery en Lion Breweries in 2003 werd Interbrew ook al de grootste buitenlandse brouwer in China. In september 2003 verwierf Interbrew 50 % van de Servische brouwer Apatinska Pivara voor 229 miljoen euro. Nog in september kocht de groeiende gigant het Zuid-Duitse Spaten voor een som die schommelt tussen 477 en 533 miljoen euro. Als aperitief voor het nieuwe jaar verhoogde Interbrew zijn belang in het Zuid-Koreaanse Oriental Brewery met 45 % naar bijna 96 % voor 612 miljoen euro. En net voor het samengaan met AmBev rolde Interbrew over de tongen als kandidaat voor een meerderheidsparticipatie in de Bosnische brouwerij Banjalucka Pivara.

Weten de beleggers waarom?

De belegger had het nochtans niet zo begrepen op die vele overnames. De koers van het aandeel zakte van 33 euro bij de introductie, naar 23,75 euro op vrijdag 5 maart 2004. Het bedrijf leed onder het imago dat het te veel betaalde voor zijn overnames. De acquisitie van het Duitse Beck’s voor 1,79 miljard euro was voor velen de druppel die het bierglas deed overlopen.

Op het eerste gezicht is dit bij de deal tussen AmBev en Interbrew opnieuw het geval. De Leuvense reus betaalde 11,7 keer de ebitda voor een controlerend belang in de Braziliaan. Interbrew betaalde dus 11,7 keer de bedrijfswinst vóór afschrijvingen en intrestlasten van het jaar 2003 (885 miljoen euro). Analist Marc Leemans van KBC Securities noemt dat “een forse prijs. Maar de multiples zijn altijd vrij hoog geweest in de brouwerijsector. Bovendien kreeg Interbrew een even mooie prijs voor zijn probleemdochter Labatt, die ondergebracht werd bij AmBev.” Bij Interbrew vinden ze een omschrijving van Labatt als “probleemdochter” misplaatst. Labatt tekende vorig jaar voor 30 % van de cashflow en het heeft meer dan 40 % marktaandeel.

De zwartepiet van de transactie lijkt doorgeschoven naar de minderheidsaandeelhouders van AmBev, die niet op het genereuze bod van de brouwer uit Leuven kunnen ingaan. Dat bleek meteen ook uit de koersreactie op de beurs van São Paulo, waar na de bekendmaking van het nieuws het aandeel ruim 15 % zakte. In Brussel maakte het aandeel van Interbrew de omgekeerde beweging.

Verandert eindelijk de perceptie van de belegger? Ondanks de vele overnames, oogt de balans van de Leuvense slokop solide. Het eigen vermogen bedroeg op 31 december 2003 nog steeds een ruime 43 % van het totale vermogen. Een goodwill van 3744 miljoen euro op een totaal van de activa ter waarde van 10.983 miljoen euro lijkt na een eerste lezing erg hoog. Een door Trends gecontacteerde revisor noemt dit bedrag echter “zeker niet abnormaal.” De revisor verwijst onder meer naar de kwaliteit van de merken, het marktaandeel en de groei ervan, de grootte van het netwerk en de kwaliteit van het management.

Verdient John Brock, nu al zowat een jaar CEO bij Interbrew, daarmee een pluim? Bij het begin van zijn aanstelling liet de 55-jarige Amerikaan verstaan meer te mikken op interne, organische groei en minder op overnames. John Brock heeft een carrière van twintig jaar in de frisdranken achter de rug. Vóór zijn overstap was hij chief operating officer (COO) bij Cadbury Schweppes, waar hij sleutelde aan de consolidatie en integratie van twintig merken.

De Amerikaan heeft zijn belofte van organische groei al na één jaar waargemaakt. In het voorbije boekjaar 2003 klom de interne groei zowel voor het bedrijfsresultaat, het nettoresultaat als het volume. De organische groei van de bierplas bedroeg 6,3 %. Stella Artois ging zelfs 8,1 % vooruit. De prestatie van de Belgische pils is opmerkelijk. Interbrew lanceert hem wereldwijd als een luxepils. Vooral in Groot-Brittannië is Stella een succes. Het merk deed er Heineken zwaar de duvel aan.

Die organische groei doet zich zowat overal voor. Opmerkelijk hoe Interbrew in een verzadigde markt als West-Europa toch vooruitgang boekte, zelfs met 3,4 %. Het bedrijfsresultaat deed het nog beter, met een klim van 13,2 %. In België steeg het volume van de marktleider in de pils, Jupiler, met 2 %. Door zijn beleid van sterke merken blijft de Leuvense brouwer marktaandeel winnen in België.

Maar vooral Centraal- en Oost-Europa groeien sterk. Het volume klom met 20,8 %, de bedrijfswinst met 62,7 %. Ook in Azië klommen omzet en winst. Alleen Noord-Amerika bleef wat achter, met weliswaar een stijgende omzet, maar dalende winst. De betere spreiding van de Leuvenaar over diverse markten mist zijn effect niet. Heineken en Scottish&Newcastle, bijvoorbeeld, zagen het voorbije jaar hun resultaten verzwakken, omdat zij vooral in West-Europa actief zijn.

En die markt slabakt al jaren. Het enige positieve nieuws in 2003 was dat de neergang in West-Europa stopte. De belangrijkste redenen voor de daling zijn het tanende cafébezoek, de strenge alcoholcontroles en een jeugd die liever gesuikerde frisdranken dan bier drinkt. Dat de verkoop via de grootgrutters stijgt, is slechts een schrale troost. Want de grote ketens dicteren de prijszetting, waarbij bier veeleer geldt als een impulsproduct. De strategie van Interbrew, de zoektocht naar volume in groeimarkten, is dus geenszins dom. Zeker niet als men de stijgende koopkracht in rekening brengt. In China, bijvoorbeeld, het nieuwe eldorado van de westerse captains of industry, drinkt een inwoner gemiddeld 18 liter bier per jaar. De doorsnee Belg drinkt 97 liter bier per jaar.

Hemels huwelijk?

Van China flitste Interbrew woensdag 3 maart 2004 naar Brazilië. De rijzige, bleke Amerikaan John Brock kondigde apetrots een “hemels huwelijk” aan met de Braziliaanse reus AmBev en zijn co-chairman Marcel Herrmann Telles. De getaande huid, grijze haren en doordringende blik maken van de Braziliaanse topman de Sean Connery van de internationale brouwersgemeenschap. Geen wonder dat oude dame Interbrew, anno 1366, viel voor de charmes van Telles.

Met een ebitda-marge die de voorbije jaren netjes boven 35 % bleef, is AmBev een aantrekkelijke bruid. “Die opportuniteit mochten we echt niet laten liggen,” verklaarde Brock. “We waren nog niet aanwezig in Latijns-Amerika, waar de demografische evolutie veelbelovend oogt.” Over dat potentieel zijn de analisten het echter niet eens. “Wellicht wordt de groei in Latijns-Amerika wat overschat,” waarschuwt Kristof De Graeve, analist bij SG Bank De Maertelaere. “De Latijns-Amerikaanse markt lijkt sneller rijp te zijn dan eerst werd aangenomen, want de groeicijfers beginnen af te vlakken.” Bij Interbrew benadrukken ze graag dat de consumptie per Braziliaan slechts 50 liter per jaar bedraagt.

Het grote voordeel van de combinatie is ongetwijfeld de geografische complementariteit van beide brouwersgroepen (zie wereldkaart). In Latijns-Amerika is AmBev heer en meester met monopolieposities in Brazilië (65 %), Argentinië (77 %), Bolivië (99 %), Paraguay (94 %) en Uruguay (99 %). In de andere continenten – alleen in Afrika is de spreiding mager – heeft Interbrew een stevige voet aan de grond.

Maar die spreiding impliceert meteen ook dat de synergiemogelijkheden beperkt zijn. Met een jaarlijks voordeel van 280 miljoen euro of amper 3 % van de gezamenlijke omzet, legt InterbrewAmBev de lat op dat vlak niet al te hoog. “Maar zelfs dat lijkt zeer ambitieus,” reageert De Graeve van SG Bank De Maertelaere. “De helft daarvan moet van kostenbesparingen komen en dat lijkt me nog te doen, je vindt altijd wel wat laaghangend fruit. Maar dat ze nog eens 140 miljoen euro zullen halen uit synergie in de distributie wil ik nog wel zien.”

Sommige analisten vrezen ook dat de fusie het risicoprofiel van de groep veel slechter maakt, wat zijn weerslag kan hebben op de kredietrating. Volgens CEO Brock zal 51 % van de operationele inkomsten van InterbrewAmBev uit ontwikkelde markten komen, de rest uit groeimarkten. Van de groten scoort alleen SABMiller nog slechter met een verhouding 75-25 %. Extra risicofactor vormt de kwetsbare munt, de Braziliaanse real.

En de biercultuur?

Het Belgische brouwerswereldje onthaalt de fusie van Interbrew met AmBev met gemengde gevoelens. De zet op het schaakbord is ongetwijfeld positief. Mooi zo, het krikt het imago van België als hét bierland nog op. Het creëert mogelijkheden in de export voor de mindere goden. Maar er is ook een schaduwzijde. De grote jongens – dus niet alleen Interbrew – wordt verweten dat ze de biercultuur ondermijnen. De gulzigaards kopen allerlei kleine spelers op, waarvan de speciale bieren dan op een gecentraliseerde productieplant worden gebrouwen. Door die uniformiteit verdwijnt de receptuur. Bier is voor de kleintjes nog een echt cultuurproduct.

Een ander zeer voor de Belgische kleintjes is de dominante positie van Interbrew in eigen land. Het marktaandeel schommelt vandaag rond 56 % en dat is voor de kleintjes al meer dan genoeg. Drie grote spelers – naast Interbrew, Alken Maes en Haacht – beheersen met 80 % de markt. Wat echter niet impliceert dat de prijs van het bier duur zou zijn. Brouwers klagen over een ware prijzenslag in België, zelfs van een markt die kapotgemaakt wordt. Ook de verticale integratie in de bierhandel veroorzaakt zure oprispingen. De grote drie kopen ijverig bierhandelaars. Op die manier dringen ze het eigen assortiment op en weren ze de kleintjes. Of dwingen die op zijn minst tot fikse kortingen, als ze dan toch in het assortiment willen worden opgenomen. Dat zet aan tot een gedwongen verkoop van kleine brouwerijen, wat leidt tot een verschraling van het aanbod.

Een grote speler op de Belgische markt noemt dit het typerende geweeklaag van brouwers die de trein hebben gemist. De smaak van de jeugd, weg van het bittere, verandert al jaren. Veel brouwers bleven te lang gokken op een verouderend publiek. Wie wil internationaliseren, moet een bepaalde standaardisering en uniformiteit inbouwen. Want je betaalt nu eenmaal een prijs als je wereldwijd nummer één wil zijn.

Wolfgang Riepl – Dirk Van Thuyne

Achter de snelle consolidatie schuilt vooral de logica van de macht. Want wie de grootste is, heeft een bepalende invloed op de prijszetting.

Overnames renderen vlug, want bier is een snel roterend product en genereert dus een grote cashflow.

De fusie krikt het imago van België als hét bierland nog op en creëert ook exportmogelijkheden voor de mindere goden. Of wordt de groep te dominant voor de andere Belgische brouwers?