Premiejagers of redders in nood?

“Premiejagers”, zo worden de financiers van CVC Capital Partners weleens genoemd. Massive, Ipso-ILG, Blagden en ACV Heating Systems waren de eerste Vlaamse deals van deze gehaaide private equity-investeerder. Volgen Ontex en Brantano? Een portret van een discrete groep die opereert in de duistere loopgraven van het Belgische kapitalisme.

C VC Capital Partners is een geval apart in het Belgische financiële wereldje. Het realiseerde enkele maanden geleden de overname van de West-Vlaamse verlichtingsgigant Massive – voor een prijs die naar verluidt schommelde rond 250 miljoen euro. Vandaag zou de Belgische topman van CVC, Geert Duyck, over de aankoop van distributeur Brantano onderhandelen. Ook Ontex zou op het aankooplijstje van CVC staan.

“De redder van de laatste hoop,” noemt Bruno Accou, topman van KBC Securities, de private equity-financier CVC. “Vooral voor een groot bedrijf is het moeilijk een overnemer in eigen land te vinden. Vlaamse financiële groepen hebben niet de financiële armslag om een kwart miljard euro op tafel te leggen.”

Gimv-voorzitter Herman Daems over het discrete Amerikaanse investeringshuis: “Geen enkele partij in België is sterk genoeg om management buy-outs van die grootte te realiseren, en zelfs een groep als GBL, in de veronderstelling dat die dat zou kunnen, staat eerder afkerig tegenover dat soort operaties. Ook de Gimv is gewoon veel te klein om een bedrijf als Massive over te nemen.”

Drukken, die prijs

CVC specialiseert zich in grote management buy-outs (met de bestaande directie) of buy-ins (met externe managers). Het nam wereldwijd al ruim 200 bedrijven over voor een totaalbedrag van 25 miljard dollar. Zeer recent nog was de Europese autoherstelketen Kwik-Fit uit de groep Ford aan de beurt. Daarvoor legde CVC een half miljard dollar op tafel.

Eerder circuleerden echter bedragen die dubbel zo hoog waren. De groep kon de prijs drukken omdat het ernstige fouten had gevonden in de boekhouding van Kwik-Fit. “Typisch voor CVC,” klinkt het bij een Brusselse advocaat, die werkte met de groep. “Altijd vinden ze wel een sterk argument om minder te betalen dan oorspronkelijk voorzien. Ze hebben een neus voor het vinden van lijken in de kast. Zulke verrassingen drukken de prijs.”

Bruno Accou van KBC Securities legt uit hoe CVC te werk gaat. Eerst brengen ze het hoofd van de bedrijfsleider op hol door fantastische prijzen te projecteren. “De CEO ziet zichzelf al olijven kweken in Toscane en stemt in met de exclusiviteit,” aldus Accou. “Dan begint het spel van de due diligence: het businessplan zou niet kloppen, deelmarkten niet renderen, medewerkers blijken schijnzelfstandigen, een milieuvergunning is niet in orde, etcetera. Na elk nieuw probleem duikt de prijs naar beneden. Zo wordt de olijvenopbrengst maand na maand kleiner.”

Een advocaat: “Op hun kousenvoetjes trippelen de heren van CVC het bedrijf binnen. Met een brede glimlach leggen ze een letter of intent op tafel, waardoor het management met handen en voeten aan hen gebonden is. Vanaf dan loopt de rekening op.”

Deze kritiek is te veel voor de Belgische CVC-topman Geert Duyck, die normaal gezien de kiezen op elkaar houdt. “Prietpraat,” klinkt het. “Uiteraard negotiëren we keihard over de prijs. Het tegendeel zou niet professioneel zijn. Ik begrijp dat concurrenten dit over ons zeggen. Het laat me koud. Het is echt niet onze fout als het over te nemen bedrijf bijvoorbeeld zijn inkomsten driemaal hoger inschat dan ze in werkelijkheid zijn. Uiteraard gaat de prijs dan naar beneden. Niemand is overigens verplicht om in te gaan op ons bod.”

Gehaaide jongens van CVC

Ook Marc Ooms van Petercam Securities werkte samen met CVC, bijvoorbeeld bij de beursgang van Ipso-ILG. “Wees voorzichtig als je met hen in zee stapt,” waarschuwt hij. “Maar deze raad geldt eigenlijk voor een deal met elke venture capitalist. Uiteraard zijn het gehaaide jongens bij CVC. Een ondernemer kan een perfecte onderhandelaar zijn in zijn sector, maar zich bij corporate-financedeals toch laten inpakken. Het verkopen van schroeven is iets anders dan het verkopen van je eigen bedrijf.”

Marc Verstraete, bijvoorbeeld, werkte vier jaar geleden een MBO uit met het team van Duyck, toen de moedermaatschappij Blagden van zijn verpakkingsgroep de activa kwijt wilde om zich op chemie te concentreren. Verstraete, de toenmalige business director van Blagden Packaging, liet zich bijstaan door Bernard Gabriëls van PricewaterhouseCoopers en een Londense advocaat. “Logisch dat je een goeie consultant en een advocaat in de arm neemt. Dit is het soort van zaken dat je niet op je eentje afwerkt.”

De CVC-strategie “hoog bieden, diep afdingen” werkte alvast niet bij Barco, dat einde 2000 met Duyck onderhandelde over de overname van Barco Graphics. Barco liet zich bij de gesprekken bijstaan door het advocatenkantoor Baker & McKenzie. “Uiteraard speelt CVC het hard,” aldus Antoon Van Petegem, chief financial officer van Barco, die de gesprekken met de groep voerde over de verkoop van Barco Graphics. “Geen probleem: wij ook. En net als wij trachtte CVC tijdens de onderhandelingen de risico’s op ons af te wentelen. Ons bedrijf probeert net hetzelfde bij overnamegesprekken. Zoals steeds bekijk je alle clausules minutieus op valkuilen.”

Voor Marc Verstraete kon de prijs voor Blagden overigens “niet laag genoeg” zijn, aangezien hij als gewezen directeur zelf zou meewerken aan de MBO. Wel werd de prijs die CVC en de Britse overnemer NatWest wilden betalen (150 miljoen euro) vergeleken met die van andere potentiële kandidaten. Verstraete: “Het was de prijs die de markt er op dat moment voor wilde betalen.”

Voor Barco Graphics ging de verkoop uiteindelijk niet door. Van Petegem: “Over de prijs viel niet te onderhandelen, wel over de voorwaarden van de eventuele overname. Uiteindelijk bereikten we geen akkoord, omdat de grafische sector einde 2000 te zwak was voor een deal die voor iedereen interessant was. Voor het overige: alle achting voor Duyck en zijn team. Ze werken enorm snel en zeer efficiënt.”

“Barco heeft tijd en kan zich het uitstel veroorloven,” klinkt het bij een financier. “Maar de gemiddelde ondernemer wil dikwijls snel van zijn bedrijf af en is het onderhandelen beu. Die is dan snel geneigd toe te geven.”

Bruno Accou noemt dit een verkeerde aanpak. “Geduld is een schone deugd,” klinkt het. “Je moet op tijd weglopen van de onderhandelingstafel, want het is beter om geen deal te sluiten dan een slechte. Als je natuurlijk dringend geld nodig hebt, zoals Brantano vandaag, zit je met een probleem. En uiteraard profiteert CVC vandaag van het feit dat de beurs geen alternatief biedt en de vraagprijs voor industriële partners historisch laag is. Dit is hét moment voor groepen als CVC. Zeker als je in hun geval op een berg cash zit.”

Pensioenfondsen en rijke Amerikanen

CVC Capital Partners beheert meer dan 8 miljard dollar. De groep zag in 1981 het daglicht als Citicorp Venture Capital, dat zou investeren aan de andere kant van de oceaan. In het begin van de jaren negentig wilde Citigroup van CVC af. Samen met vijf collega’s deed topman Michael Smith een management-buy-out van wat CVC – dat toen al een flinke reputatie had – bleef heten. De stichters leiden ook vandaag CVC: Smith en zijn landgenoten Donald McKenzy, Hardy McLain en Iain Parham, de Duitser Steven Koltes en onze noorderbuur Rolly van Rappard.

CVC haalt zijn middelen voor drie kwart op bij Amerikaanse pensioenfondsen en de rest bij rijke Amerikaanse particulieren (minimuminleg: 10 miljoen dollar). Het geld zit in drie fondsen, European Equity Partners 1, 2 en 3. Vorig jaar sloot de inschrijving van het derde fonds, waarvoor 4 miljard dollar binnenkwam. Een informant schat de opbrengst voor de investeerders op “een kwart tot een derde van de inleg”. “Het water voert altijd naar de zee,” verzucht hij. “Wie rijk is wordt nog rijker met CVC.”

Behoorlijke hefboom

De financiële slagkracht is een van de sterkste punten van CVC. De helft tot 70% van de investering wordt gefinancierd door de banken: een behoorlijke leverage dus. De CVC-partners steken er ook hun eigen middelen in.

Net als het management. Emmanuel Bois d’Enghien moest ook zelf financieel over de brug komen toen hij in 1998 werd aangetrokken uit Fabricom om het Ruisbroekse ACV Heating Systems te leiden. “Je weet waar je aan begint,” getuigt hij. “De opzegpremie is zo goed als onbestaande als je niet presteert en dus wordt weggestuurd. Gouden handdrukken kent men hier niet. Maar als de verkoop van ACV meevalt, plukt het management, dat zo’n 5% van de aandelen bezit, een serieus graantje mee. Zo’n situatie houdt je wakker. CVC eist veel van zijn managers, maar die zijn wel gemotiveerd om te werken, keihard.”

Ook een Vlaamse partner van CVC getuigt: “Het management wordt gedwongen te lenen bij de bank en desnoods een aantal maanden aandelen te kopen met het geld van hun ingehouden salaris. Zo kweek je natuurlijk medestanders in de harde strijd om de winst.”

Bestuursleden zijn directieleden

CVC bemoeit zich niet met het dagelijkse management, maar heeft wel zitjes in de raad van bestuur. Bois d’Enghien: “Eigenlijk functioneert de raad van bestuur als een directiecomité, omdat de CVC-medewerkers ons zeer nauw opvolgen. Je hebt iets uit te leggen als je de tussentijdse doelstellingen niet haalt.”

Deze strakke rapportering is een nieuwigheid, omdat ACV een zuiver familiebedrijf was voor de overname. Bij Blagden – vijf jaar geleden nog onderdeel van een grotere groep – ligt dat anders. Verstraete: “Wij waren zo’n situatie gewend. Maar met CVC is de directie geruster, omdat ze niet het idee heeft dat de aandeelhouder het bedrijf eigenlijk zo snel mogelijk wil verkopen. Deal per deal geven ze hun fiat. Voor de rest bemoeien ze zich niet met mijn keuken.”

De omzet van Blagden is stabiel, zo’n 240 miljoen euro per jaar (ondanks de dalende staalprijzen, de belangrijkste kost van de groep). Het bedrijf is wereldwijd de nummer twee in de productie van olievaten en de nummer één in de “nazorg” (de recyclage van vaten). “Wij staan sterk genoeg om te overleven,” aldus Verstraete. “Vraag me echter niet hoe de situatie er over vijf jaar uitziet. Voor alle duidelijkheid: ik wil meegroeien met deze onderneming. Maar of dat gebeurt na een beursgang, een tweede MBO of een fusie met een concurrent, valt nog te bezien. CVC zit alvast niet permanent te azen op een exit. Maar uiteraard zal die ooit wel gebeuren.”

ACV heeft 12 miljoen euro investeringen achter de rug. Twee derde van het productengamma werd gerenoveerd. Sinds 1998 groeide het van 10 naar 12 miljoen euro vrije cashflow op een stabiele omzet van 70 miljoen euro. “Slechts als we groei realiseren, is er een gunstige exit mogelijk,” redeneert Bois d’Enghien.

Free ride?

Die exit is uiteraard part of the deal. Ter illustratie: momenteel beheert CVC 75 bedrijven, waarvan de overname slechts in twee gevallen dateert van voor 1996. Alle andere dossiers werden inmiddels afgesloten. Een Brusselse advocaat noemt CVC’s strategie “voor een stuk toch een free ride“. Want: “De groep trekt de cashflow op, gebruikt die om de bankkredieten af te betalen, wacht het goede moment af en verkoopt dan het bedrijf. Pure winst, zo’n operatie. Il faut le faire.”

Vanwege deze strategie gaf het Nederlandse zakenblad FEM de CVC’ers het koosnaampje “premiejagers”. Herman Daems: “Uiteraard mikt CVC enkel op bedrijven met een stabiele cashflow. Door de overname voor het grootste deel te financieren met extern kapitaal, moeten ze er enkel voor zorgen dat die cashflow optimaal wordt uitgemolken. Maar makkelijk is zo’n operatie niet. De markt kan wijzigen of de conjunctuur bemoeilijkt soms een exit. Een cashflow is ook geen vaststaand gegeven en de stabiliteit kan verdwijnen.”

De Antwerpenaar Erik Thyssen, managing partner Europe van het Nederlandse NIB Capital, noemt de opmerking dat CVC teert op de free ride met de vrije cashflow “absolute nonsens”. En: “De resultaten durven wel eens tegen te vallen bij dergelijke deals, hoor.”

“Op een gedisciplineerde wijze waarde creëren,” zo definieert Geert Duyck zijn werk. De snelheid waarmee CVC trouwens te werk gaat is legendarisch, weet Erik Thyssen. Nochtans opereren in België maar twee medewerkers voor de groep. “Duyck is niet alleen intelligent, maar kan bovendien rekenen op de nodige steun van het hoofdkantoor,” aldus Thyssen. “Wij zelf maakten kennis met CVC-teams, als concurrent in kleinere deals of als lead manager voor grote operaties. Vanaf de eerste dag van de onderhandelingen komt heel de buitenlandse machine mee in actie. Dat maakt hen een van de betere buy-outfondsen. Lean and mean, zo zijn ze.”

Volgens CVC-topman Mike Smith valt het nogal mee met de resultaten van de meeste deals van zijn bedrijf. In een interview met het tijdschrift Real Deals stelt hij vast dat de portfolio’s van de Amerikaanse branchegenoten dramatische waardeverminderingen moesten boeken op technologiebedrijven. Niet dat de Europese teams van CVC dat aan zichzelf te danken hebben. “Wij in Europa hadden geluk,” geeft hij toe. “De opgang en de val van de ICT-sector kwamen tot stand in een kortere periode, zodat we minder tijd hadden om verleid te worden door het internet.”

Hans Brockmans [{ssquf}], hbrockmans@trends.be

“Uiteraard negotiëren we keihard over de prijs, maar niemand is verplicht om in te gaan op ons bod.”

Geert Duyck, CVC

“Bij CVC moet je op tijd weglopen van de onderhandelingstafel. Het is beter met hen geen deal te sluiten dan een slechte.”

Bruno Accou, KBC Securities

“Natuurlijk zijn het gehaaide jongens. Het verkopen van schroeven is iets anders dan het verkopen van je eigen bedrijf.”

Marc Ooms, Petercam

“CVC trekt de cashflow op, gebruikt die om bankkredieten af te betalen, wacht het goede moment af en verkoopt het bedrijf. Pure winst, zo’n operatie.”

Een advocaat