Vastgoedbevaks kunnen sinds kort samen met een partner investeren in projecten. Helaas zijn de regels zo streng dat vooral buitenlandse partners niet staan te springen om in zo’n constructie te stappen. Jammer, want het Belgische vastgoed en de belegger kunnen er alleen maar wel bij varen.
In december 2010 paste een koninklijk besluit de regelgeving voor de bevaks (beleggingsvennootschappen met vast kapitaal) al grondig aan. Niet grondig genoeg, blijkt uit onderzoek van fiscalist Geert Gemis en vastgoedspecialist Tristan Dhondt (beiden Ernst & Young). “Het doel van het KB was vastgoedbebevaks sneller en efficiënter te laten inspelen op vraag en aanbod in vastgoed”, zegt Gemis. “Nu blijkt dat niet het geval. Het KB bevat te veel tekortkomingen, onzekerheden en fiscale vragen die onberoerd bleven.”
“Het statuut van de vastgoedbevaks is opnieuw aan herziening toe als men wenst dat ze een dynamische rol spelen op de vastgoedmarkt”, verwoordt Laurent Carlier, financieel directeur van de vastgoedbevak Befimmo, het algemene gevoelen van de sector.
Versterking eigen vermogen
Toch heeft de hervorming een zeker succes gekend. Bevaks kregen de mogelijkheid converteerbare obligaties uit te geven of via een keuzedividend geld binnen de vennootschap te houden (terwijl de wet hun verplicht om in principe 80 procent van de winst uit te keren). Dhondt: “Dat kan bevaks versterken in tijden van crisis, als de waarde van hun portefeuille daalt en nog verder dreigt af te nemen. De bevaks hebben nu wat meer financiële ademruimte door de versoepeling van de verplichte uitkering. Een negatieve spiraal wordt zo in deze crisis gestremd.”
WDP en Cofinimmo gaven aan de aandeelhouders al de mogelijkheid te opteren voor een dividend in cash of nieuwe aandelen (met een korting van 14 en 9 procent). Bij WDP koos meer dan 70 procent voor een nieuw aandeel. Zo houdt de bevak 23 miljoen euro in de vennootschap en reserveert ze via de financiële hefboom 50 miljoen voor nieuwe projecten.
Bij Cofinimmo ging 37,5 procent op het aanbod van nieuwe aandelen in (goed voor 30 miljoen, meer dan het dubbele door de hefboom). Serge Fautré, CEO van Cofinimmo: “Dat is natuurlijk relatief weinig op een eigen vermogen van 1 miljard. Dat zo veel aandeelhouders voor een nieuw aandeel opteerden, is wel een opsteker in moeilijke beurstijden. Bevaks blijken voor beleggers een haven in woelige tijden.”
Joël Gorselé, analist bij Petercam, beaamt dat: “Terwijl de Franse en de Nederlandse genoteerde bevaks met een korting van 13 en 6 procent op de beurs staan, noteren de Belgische momenteel gemiddeld tegen hun intrinsieke waarde. Daaruit blijkt dat beleggers nog veel vertrouwen hebben in deze beursbedrijven. Ook de lage beta, die de conjunctuurgevoeligheid weergeeft, duidt erop dat bevaks als veilig worden beschouwd.”
Heel wat andere bevaks overwegen voor het huidige boekjaar ook een keuzedividend uit te keren. “De kans is groot dat we er ook een beroep op doen”, voorspelt Jo De Wolf, CEO van Montea. “We hebben trouwe aandeelhouders, die niet per se elk jaar contanten willen. Met het keuzedividend kunnen ze hun geld op een veilige plek houden. De converteerbare obligatielening laten we echter links liggen, die is te duur. Wij krijgen als kleine speler geen rating van de agentschappen en komen dus meteen in de hoogste rentevoet terecht. Voor Cofinimmo, dat de S&P’s van deze wereld wel op bezoek krijgt, ligt dat helemaal anders.”
Banken verliezen terrein
De uitgifte van een converteerbare obligatielening voor Cofinimmo was in april dan ook een succes. Het vond met die operatie 173 miljoen euro nieuwe middelen. “De voorbije achttien maanden nemen verzekeringsmaatschappijen zoals AXA en Allianz stilaan de plaats van de banken als vastgoedfinancier over”, licht CEO Serge Fautré toe. “Investeren op de beurs of zelfs in overheidsobligaties zijn in deze woelige tijd minder aangewezen voor investeerders die inspelen op zekerheid. Een obligatielening voor een vastgoedinvestering geeft die wel. Het KB kwam dus net op tijd.”
Volgens Gorselé zijn banken veel minder dan vroeger geneigd kredieten te verschaffen voor vastgoedondernemingen. “Converteerbare obligatieleningen worden dan een aantrekkelijk alternatief, als het koersniveau het uiteraard toelaat.”
“Het voordeel van die constructie is dat de obligatiehouder beter beschermd is dan een aandeelhouder, terwijl hij wel mee kan profiteren van een gestegen koers”, motiveert Dhondt het succes van de formule.
Ook gewone obligatieleningen van bevaks doen het goed op de markt. Befimmo vergaarde in april 161,5 miljoen op die manier. De bevak moet tegen midden 2013 nog 650 miljoen schulden, 75 procent van het totaal, herfinancieren. Het management blijft er kalm bij. “Uiteraard wordt een deel opnieuw door de banken opgenomen”, voorspelt Carlier. “Zij zullen hun rol blijven spelen. Maar zo’n converteerbare obligatielening is een mooie manier om de middelen te spreiden. Op korte termijn is die techniek echter, gezien de onzekerheid op de financiële markten, niet mogelijk. We zijn er wel mee bezig. Onze triple B-rating is daarbij meegenomen, maar zelf vind ik dat die het best wordt opgetrokken. Onze risicograad is toch laag, omdat we grotendeels beleggen in een zeer veilige niche: kantoren voor de overheid met langetermijncontracten.”
Institutionele bevak
Naast de financiële steunmaatregelen (zoals ook de versnelde procedure voor de uitoefening van een voorkeurrecht), bevatte het KB maatregelen voor het geval bevaks met een partner investeren. Dat kan voortaan via een ‘institutionele vastgoedbevak’, die ook vrijgesteld is van vennootschapsbelasting, maar niet genoteerd is op de beurs. Een all in or all out– clausule in het KB vereist wel dat een bevak die eens een beroep doet op die instelling, alle dochtervennootschappen onder zo’n institutionele bevak herbergt. Dat leidt er dan toe dat bij de overschakeling een latente ‘uitstap’-meerwaardebelasting van 17 procent moet worden betaald.
Enkel Cofinimmo werkte al met zo’n vehikel. Het bracht Pubstone, zijn horeca-joint venture met AB InBev, onder de structuur van zo’n institutionele bevak. Gorselé: “Dat kostte de bevak 48 miljoen aan belastingen, maar brengt voortaan elk jaar een belastingvoordeel op van 5 miljoen. Een mooie operatie.”
Fautré beaamt: “De eenmalige belasting is aanvaardbaar tegenover de vele voordelen van het statuut. Wij diversifiëren volop van een kantoren- naar een retail- en zorgvastgoedbedrijf. Zo’n institutionele bevak is een ideaal instrument om partners aan te trekken met een gunstig fiscaal statuut. Ik ben er echter van overtuigd dat ook andere bevaks er een beroep op zullen doen.”
“Die kans is groot”, bevestigt Jo De Wolf (Montea). “Bedrijven kunnen op die manier, bijvoorbeeld in het kader van een managementbuy-out, een fiscaal voordelige sale-and-lease-backoperatie organiseren van hun vastgoed. Omdat dat wordt ondergebracht in een apart vehikel kunnen ze als medebestuurder controleren dat de opbrengst niet verwatert in een groter geheel.”
Befimmo bestudeert of het Fedimmo, de overheidsgebouwendochter waar de staat ook voor 10 procent in participeert, zal inbrengen in een institutionele bevak. “Het is een van de mogelijkheden”, zegt Laurent Carlier. “We bekijken ook de fusie van Fedimmo met Befimmo. Er zijn echter minder aantrekkelijke kantjes aan het juridische statuut van de institutionele bevak, waardoor het moeilijk is een partner te vinden voor gemeenschappelijke vastgoedoperaties.”
Meester en slaaf
Voor de medebestuurders zit er een adder onder het gras. Het KB stipuleert dat de bevak in een institutionele bevak autonoom alle beslissingen kan nemen, de partner tot een exit kan dwingen of kan verplichten zijn aandelen over te nemen tegen een door een expert bepaalde prijs. Carlier: “Dat is niet optimaal als die partner er financieel minder sterk voor staat.”
Gorselé: “Het voordeel van die sterke positie is dat de bevak op zekerheid kan spelen. Ze behoudt in ieder geval de controle en kan optreden als de partner te veel voor eigen rekening begint te rijden. Dat geeft meer mogelijkheden om samen te werken met een of meerdere (institutionele) aandeelhouders voor grote projecten.”
Gemis spreekt echter van een “meester-slaafverhouding”, waarbij de bevak proportioneel zo veel te zeggen heeft dat partners worden afgeschrikt. Hij ziet ook nog te veel onduidelijkheid over het boekhoudkundige statuut rond heel de operatie. Zo moet de partner die uit zo’n vehikel stapt fiscaal de volle pot betalen (een normale meerwaardebelasting). Gemis: “Externe partners weten wel wat ze erin steken, maar niet wat ze eruit kunnen halen. Uit onze rondvraag in de vastgoedsector blijkt dat er voorlopig weinig interesse is voor de institutionele vastgoedbevak, toch een van de sleutel- elementen van het KB. Er is dus nood aan meer flexibiliteit.”
Dhondt wijst concreet naar publiek-private samenwerking (pps) voor de bouw van de nieuwe gevangenissen of wegeninfrastructuur. “De operationele kennis of de financiële slagkracht van externe partners in combinatie met de vastgoedexpertise van een Belgische bevak kan dan een troef zijn”, denkt hij. “Als de nieuwe regering buitenlandse partners wil aantrekken voor projecten, wordt het statuut van de bevaks best aangepast. Dan kunnen ondernemingen met een gedegen reputatie en kennis op de Belgische markt op een fiscaal en operationeel concurrentiële manier deelnemen.”
Fautré: “In de volgende weken, bij de toewijzing van de pps voor de gevangenissen zal blijken of de bevaks gebruikmaken van het nieuwe instrument. Wij sluiten zeker niet uit dat we deelnemen met een partner via een institutionele bevak. Het klopt dat de rigide regels misschien buitenlandse partners afschrikken. In dat geval moet onze sector dit thema op tafel leggen bij de toezichthouder FSMA. Samen kunnen we België dan aantrekkelijker te maken voor internationale investeerders.”
HANS BROCKMANS
“Als de nieuwe regering buitenlandse partners wil aantrekken voor pps-projecten, dan wordt het statuut van de vastgoed-bevaks best aangepast”
Fout opgemerkt of meer nieuws? Meld het hier