Het risico van Sisyphus

Met een deelname van 20 miljoen dollar in het Amerikaanse fonds Boston Millennia Partners, waagt de Antwerpse holding Gevaert zich voor het eerst aan het zuivere durfkapitaal. Waarom? En hoe groot is het risico?

Boston (VS).

In de lente van dit jaar gaf de Antwerpse financier Bob van den Broeck (55 j.) een discrete tip aan de investeringsholding Gevaert. Het Amerikaanse durfkapitaalfonds Boston Millennia Partners was 150 miljoen dollar aan het inzamelen voor participaties in “early stage”-bedrijven, actief in de gezondheidszorg, telecom en IT. Eind mei zou de plaatsing worden afgerond. Of Gevaert een afspraak wou maken met A. Dana Callow jr. en Robert S. Sherman, de fondsmanagers?

“Een vriendendienst,” dacht Marc Francken (52 j.), toen hij hiervan hoorde. De Gevaert-topman kende Bob van den Broeck al van toen ze nog samen bij Citibank gewerkt hadden, en hij wist dat deze man – één van de spilfiguren achter de invloedrijke Antwerpse maatschappij Plouvier & Kreglinger: actief in trading, transport, onroerend goed en financiële diensten – niet meteen van risico hield.

Op 6 mei 1998 vond de vergadering plaats. “Ik heb mijn mening snel moeten herzien,” vertelt Marc Francken. “In het verleden stond Gevaert niet meteen bekend als de holding met het meest avontuurlijke aandeelhouderschap ter wereld. Met onze recentere participaties in opstartprojecten zoals Telenet en Mobistar was dit imago wat bijgestuurd. Maar aan het zuivere durfkapitaal hadden we ons nog nooit gewaagd.”

Leren uit Millennia

Toch wekte dit project de interesse van Marc Francken en zijn financiële adjunct Philippe de Vicq. Het duo polste Gevaert-voorzitter André Leysen en zond op 13 mei een gedetailleerde brief naar de leden van het directiecomité. Een week later werd het fiat gegeven. Gevaert maakte 20 miljoen dollar (zo’n 720 miljoen frank) vrij voor een investering in Boston Millennia Partners – tot grote verrassing van Callow en Sherman. “We opteerden voor een grotere betrokkenheid om volop te kunnen leren van Millennia,” zegt de Vicq. Dankzij dit gulle bedrag kon het fonds zijn investeringstotaal afsluiten op 175 miljoen dollar: 17% hoger dan gepland.

“België is veel meer een entrepreneurial land dan pakweg vijf jaar terug,” glimlacht Dana Callow opgetogen. “Ik vind dat jullie op dat vlak veel gelijkenis vertonen met Finland: zeer hightech-gericht, erg ondernemend en met een open geest voor nieuwe ideeën. We hebben tijdens onze fundraising zo’n half dozijn mensen ontmoet in België en hebben er prachtige ideeën gehoord.”

Sinds begin juni

heeft Boston Millennia Partners al ongeveer 20% van het verzamelde kapitaal geïnjecteerd in een negental bedrijven. Wat opvalt, is dat elk van die firma’s niet zomaar in hightech actief zijn. Ze zijn eerst en vooral dienstenbedrijven: actief in de outsourcing, farmaceutische verpakking, elektronische handel of computertraining. En ieder van die bedrijfjes draait al een basisomzet. “Klopt,” zegt Rob Sherman. “En de reden hiervoor is simpel: we houden niet van risico.”

Het klinkt gek uit de mond van een financier in durfkapitaal, maar toch is het zo. Zegt Sherman: “Ik ben nu al sinds 1988 in die branche en was voordien bankier bij de Bank of Boston – een zéér risico-averte plaats. Ik was verbaasd vast te stellen dat de echte cracks in durfkapitaal extreem voorzichtige mensen zijn die het risico altijd zorgvuldig wensten in te schatten en in te perken. Wie van risico houdt, verliest eigenlijk geld. Want wie risico’s neemt, durft ook wel eens te mislukken.”

Boston Millennia Partners is als de dood voor opstart- en technologische risico’s bij jonge groeiers. “Wij investeren in bedrijven die al een zekere track record hebben en een omzetpatroon dat aantoont dat de markt reëel is,” legt Sherman uit. “Zo stellen we ons niet bloot aan technologieën die nog onrijp zijn of slecht functioneren en hoeven we ons geen zorgen te maken over het feit of er nu al dan niet een markt is. Het risico dat we wél willen nemen, is dat van de invulling van het management. Daaraan willen we intensief meewerken.”

Niche in hypercompetitieve markt

Met die specifieke aanpak probeert Boston Millennia Partners een niche uit te kappen in een hypercompetitieve markt die – vooral in regio’s Silicon Valley (Westkust, Palo Alto) en de Route 128 (Oostkust, Boston) – druk wordt gefrequenteerd door risicokapitaalfondsen. “Diensten zijn onze eerste bekommernis,” zegt Dana Callow. “En we willen, indien mogelijk, proprietary ( nvdr – unieke of door het bedrijf ontwikkelde) technologie aan dit dienstenplatform koppelen, om de performantie ervan te verhogen.”

Dat wil zeggen

dat Boston Millennia Partners in principe ook geïnteresseerd kan zijn in lowtech– of zelfs notechbedrijven. “Dat is absoluut correct,” aldus Dana Callow. Onlangs investeerde het fonds 4 miljoen dollar in Professional Development Group Inc. ( PDG), een bedrijf dat op uiterst klassieke wijze, namelijk met leraren en klaslokalen, training gaf in het gebruik van Windows of iets complexere software zoals SAP, Oracle en Lotus Notes. De zaken liepen zeer goed met grote klanten zoals Polaroid en Fidelity. Het Millennia-management spoorde de firma echter aan, om te schakelen naar een 24 op 24 uur-business en de cursussen online te zetten. Met succes.

“In het geval van PDG hebben we welgeteld één jaar besteed aan de samenstelling van het geschikte managementteam, vooraleer we er ook maar één dollar in investeerden,” merkt Dana Callow op. Hij legt uit waarom. “De stichter en eigenaar – hij bezat 100% van de aandelen van het bedrijf – had eigenlijk niet zoveel vertrouwen in onze inbreng als professionele investeerder.”

Boston Millennia Partners ging daarop grondig de markt bestuderen waarin PDG actief was, stelde de nodige sectorgrafieken op en tekende het groeipad van het bedrijf uit. Zelfs alle potentiële overnames of allianties werden in kaart gebracht. Het won daarmee het vertrouwen van de eigenaar.

“Deze nauwe betrokkenheid is onze differentiërende factor,” zegt Callow. “Er zijn nu zo’n vijf tot zes bedrijven waarin PDG mogelijk kan investeren om sneller te groeien. De eigenaar heeft geleerd dat we te vertrouwen zijn en dat we zijn zaak niet willen overnemen. We zijn investeerders die enkel mikken op een return on investment ( ROI).”

Zeer arbeidsintensief proces

Dana Callow en Rob Sherman gebruiken voor hun beroep graag de metafoor van Sisyphus. “Je brengt geld bijeen, je vindt deals, je investeert in tijd en geld, je werkt met het bedrijf, je verkoopt het bedrijf en dan begin je opnieuw van voren af aan de rotsblok langs de helling omhoog te duwen.”

Maar het etiket van money managers krijgen ze niet graag opgekleefd. Ze zien zichzelf eerder als de toeverlaat, vertrouweling en strategisch adviseur van de ondernemer – een beetje zoals consultants à la McKenzie of Andersen Consulting. “Wij staan niet voortdurend met balansen en spreadsheets te zwaaien. Ons doel is een strategisch zicht te krijgen op de markt waarin het bedrijf zich bevindt en zo een basisactiviteit te ontwikkelen waarrond de onderneming een marktkapitalisatie van 500 miljoen dollar kan opbouwen. Dat cijfer is heel belangrijk voor ons.”

Ze omschrijven

die aanpak als erg arbeidsintensief. De grondige research die bij elke participatie hoort, heeft zijn keerzijde. Het Millennia-management werkt nu met een twaalftal voltijdse medewerkers. Dana Callow: “Het probleem is dat je enkel twee of drie van dit soort actieve investeringen per persoon kan doen, omdat ze letterlijk twee dagen per week in beslag nemen. Om de business volledig te begrijpen, moeten we leven met de entrepreneurs en in hun marktplaats aanwezig zijn. We vragen ons dan ook voortdurend af wie wat het eerst moet doen bij Millennia: de zoektocht naar interessante deals, het opvolgen van de investeringen of de begeleiding van de exits?”

Toch maakt het vele studiewerk het fonds ook veel productiever. Zegt Callow: “Als de ene deal niet lukt, dan hebben we al zeven of acht andere bedrijven in dezelfde sector bestudeerd en geanalyseerd. We hoeven maar naar de telefoon te grijpen en met dit bedrijf een afspraak te regelen.”

Door dat marktonderzoek kan Boston Millennia Partners ook beter het ideale tijdstip bepalen waarop een investering in het bedrijf moet worden doorgevoerd. “Normaal is er altijd een zes- tot negenmaandentijdskader waarbinnen de instap idealiter moet plaatsvinden. En als we dit venster missen, door bijvoorbeeld te vroeg of te laat te investeren, dan betalen we hiervoor een meerprijs,” aldus Callow.

Hij geeft

twee voorbeelden. De investering van 2 miljoen dollar in Inventa Corporation, een integrator van Internet- en intranet-systemen, kwam iets te vroeg. Callow: “Hier past wellicht een overname om de evolutie te versnellen.” De aandelen in iVillage Inc., een specialist in elektronische handel op het Internet, werden dan volgens hem weer te duur betaald. Zegt hij: “Dus zullen we hier in een vroeger stadium een uitstap moeten realiseren. Ik verwacht bij deze firma liquiditeit binnen de twee jaar.”

Dana Callow en Rob Sherman denken dat ze op iVillage driemaal hun geïnvesteerde geld kunnen terugwinnen. Maar hoe langer het fonds moet wachten op die return on investment, hoe lager de netto-opbrengst op jaarbasis zal zijn van iVillage. En zo komt ook de marge ( net annual rate of return on invested capital) op de hele Millennia-portfolio onder druk te staan. “Tijd kost geld,” is een spreuk die hier letterlijk geïnterpreteerd kan worden.

En dat alles niet steeds volgens de planning verloopt, bewijst de eind vorige maand afgeblazen IPO ( initial public offering) van iVillage. Wellicht wordt de Nasdaq-introductie van dit bedrijf nu voor één of meerdere kwartalen uitgesteld. De klok tikt.

Boston Millennia Partners heeft als ambitie om in een tijdspanne van tien jaar een jaarlijkse netto-opbrengst van 35 tot 50% – “liefst 45%,” aldus Callow – te incasseren op zijn volledige portefeuille. Die portfolio zal bestaan uit een 25-tal groeifirma’s. Callow en Sherman verwachten dat het bedrag van 175 miljoen dollar, dat ze in mei van dit jaar inzamelden, tegen 2001 volledig zal geïnvesteerd zijn.

Om die jaarlijkse marge van 45% te bereiken, verwacht Boston Millennia Partners dan ook dat elk bedrijf een omzetgroei van minstens 30% per jaar zal nastreven. “Dit zowel door interne groei als door acquisities,” zegt Rob Sherman. “Elk bedrijf in onze portfolio zal aan dit criterium moeten voldoen. Die groei mag het bedrijf echter niet compromitteren – we don’t want to screw the company. Het belangrijkste gegeven van een M&A ( nvdr – of fusie en overname) is niet dat je omzet en inkomsten hebt verworven, maar dat je nieuwe ideeën, nieuwe mensen en een nieuw managementteam hebt ingekocht om je positie in de markt te versterken. Dat zijn de sleutelelementen.”

PIET DEPUYDT