Druk op fusie LafargeHolcim

We bouwen een cashpositie op en voegen daar de gedeeltelijke verkoop van onze positie in Lafarge toe. Vooral in Zwitserland stijgt de wrevel over de ruilvoorwaarden voor het fusieproject LafargeHolcim. De gelijkheid (één voor één) wordt vooral betwist op basis van de betere operationele prestaties van Holcim het afgelopen jaar. Er is dan ook een kleine kans op een andere ruilverhouding, in het nadeel van Lafarge-aandeelhouders. Daarom verlagen we het advies, na de mooie stijging van de voorbije weken en maanden, naar houden (rating 2B) en nemen we gedeeltelijk winst.

We leggen wel een aankooporder voor Vale,zodat we onze positie verder kunnen aanvullen (zie p. 7). We volgen dezelfde redenering voor Petrobras, dat helemaal niet heeft geprofiteerd van het herstel van de olieprijs.

Volkswagen: in vijfde versnelling

We hebben vorig jaar herhaaldelijk moeten melden dat we meer hadden verwacht van het aandeel van Volkswagen. Gelukkig konden we in oktober tegen 156,25 EUR nog vijf aandelen bijkopen. Want sindsdien is de koers met 45 % gestegen. Het Duitse concern uit Wolfsburg kon die koersklim kracht bijzetten met de jaarcijfers over 2014, al was er wat verwarring over de vooruitzichten voor 2015.

De omzet steeg vorig jaar met 2,8 %, tot 202,5 miljard EUR, terwijl 5 % meer wagens werden verkocht, waarmee de symbolische grens van 10 miljoen werd overschreden (10,22 miljoen). De bedrijfswinst (ebit) klom met 8,8 %, tot 12,7 miljard EUR, waarbij de operationele marge (ebit-marge) toenam van 5,9 naar 6,3 %, aan de bovenkant van de vooropgestelde vork van 5,5 à 6,5 %. De winst per bevoorrecht aandeel ging van 18,67 naar 21,90 EUR per aandeel of een toename met 17,3 %.

Volkswagen heeft als sterke troef het marktleiderschap in China, maar situeert ook vooral de zwakkere markten in Latijns-Amerika en Rusland om voorzichtig naar 2015 te kijken. Tegen 10 keer de verwachte winst voor 2015, 1 keer de boekwaarde en 7,5 keer de verwachte verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda) blijft de waardering redelijk, maar de extreme onderwaardering is wel weg. Vandaar dat we gedeeltelijk winst hebben genomen (rating 2A).

Asian Citrus: blik op 2020

De halfjaarcijfers (periode juli tot december 2014) van Asian Citrus waren zoals verwacht zwak. De aanhoudende klimatologische tegenslagen deed de omzet met 21,9 % zakken, tot 584,4 miljoen Chinese yuan (CNY). De sinaasappelproductie daalde uiteindelijk met 25 %, tot 110.993 ton, nog een stuk lager dan de vooropgestelde 120.700 ton bij de update voor de winteroogst. De productie op de belangrijkste Xinfeng-plantage (1,6 miljoen wintersinaasappelbomen) bleef beperkt tot 103.847 ton, tegenover 113.600 ton verwacht in november en 123.228 ton in 2013. De omzet bij de fruitverwerkingstak BPG leed ook onder het slechte weer, en daalde met 12,9 %, tot 243,4 miljoen CNY.

Het management geeft aan dat de productie slechts binnen enkele jaren volledig zal herstellen door de klimatologische tegenslagen op Hepu en Xinfeng. Daarvoor moet men extra kosten maken, die zorgden voor een verlies van 235,3 miljoen CNY (inclusief een beperkte afwaardering met 40 miljoen RMB van de biologische activa). Intussen blijft het, veel langer dan verhoopt, wachten op een ommezwaai.

Daartegenover staat dat de waardering extreem laag is, met een nettokaspositie van 12,1 pence per aandeel en een koers-boekwaardeverhouding van 0,15. Tot nader order behouden we de positie, maar we beseffen dat we veel geduld zullen moeten hebben. Bovendien is het risicohoger dan gemiddeld (rating 1C).

BIJ ASIAN CITRUS BLIJFT HET LANG WACHTEN OP EEN OMMEZWAAI.