De virtuele financiële wereld

De drooglegging van kapitaalstromen naar speciale financiële vehikels lag aan de basis van de bankencrisis. Om de verliezen die de banken en hun vehikels daardoor boekten op te vangen, werd een wijziging van de boekhoudprocedures aanbevolen.

Vrij snel werd er in de Angelsaksische landen van de marktwaardering afgestapt om ze te vervangen door de billijke waarde ( fair value). Volgens de nieuwe boekhoudprocedures wordt die waarde op twee manieren bekomen: ofwel houdt men alleen rekening met de oorspronkelijke aanschaffingswaarde van het actief, ofwel wordt die waarde jaarlijks verminderd met aangepaste afschrijvingen. De instelling kiest zelf wat haar het best past.

Gestructureerd

West-Europese instanties zijn niet te spreken over die nieuwe benadering. Ze menen dat de nieuwe methode vervalsingen mogelijk maakt. We kunnen ons immers afvragen hoe het verschil tussen een gerealiseerde waarde en de boekwaarde moet worden geboekt. Daar kunnen kunstmatige winsten of verliezen uit ontstaan. Daarom blijven de West-Europese instellingen voorstanders van de marktwaardebenadering.

Dat twistpunt moet dringend opgelost geraken om toekomstige problemen te vermijden. Zeker nu er opnieuw heel wat obligaties gedekt door allerhande financiële activa, zogenaamde Collateralised Loan Obligations of CLO’s , uitgegeven worden. De aflossing van dergelijke obligaties is gedekt door de inkomstenstroom van de onderliggende activa. De meeste van die stukken zijn zo gestructureerd dat ze rekening houden met de kwaliteit van het onderliggende pand en met het risico van een stopzetting van de inkomstenstroom. CLO’s worden daarom in verschillende schijven uitgegeven, gedekt door een bepaald risicohoudend actief. De verschillende schijven zijn bovendien aan elkaar gekoppeld, zodat het mogelijke falen van de ene onmiddellijk opgevangen wordt door de andere.

Waarderingsmethodes

De waarde van dergelijke obligaties hangt natuurlijk af van de waardering van het onderliggende actief. Tot voor kort vertrouwden de beleggers het label dat ratingagentschappen aan die obligaties toekenden. Nu bewezen is dat dat een vergissing was, rijst de vraag of de nieuwe waarderingsmethodes betrouwbaarder zijn. We moeten vaststellen dat de fair value overeenstemt met een waardering met de natte vinger. En de marktwaarde is niet langer relevant sinds de markthouders de koersen manipuleren.

Uit interne onderzoeken blijkt immers dat 60 % van de noteringen op de Amerikaanse beurzen en zowat 30 % op de Europese tot stand komt uit computertransacties, de zogenaamde high frequency trading, die om de milliseconde verrichtingen uit gesofisticeerde algoritmes emuleert. Prijzen komen dus niet langer tot stand uit reële economische bewegingen, maar uit wiskundige modellen. Ze beantwoorden hoe langer hoe meer aan een virtuele realiteit en dat zal ooit tot nieuwe catastrofes leiden.

Kortom, de crisis heeft de boosdoeners niet tot bedaren gebracht, integendeel. Hun activiteiten zijn nog ondoorzichtiger geworden. Niemand kan de boekwaarde noch de prijsvorming nog vertrouwen. Gestructureerde leningen zijn dan ook afgeraden. (C)

Door Jean-Pierre Avermaete