De vierkantswortel

De Amerikaanse economie zal zich herstellen, maar te flets om goed te zijn. y

De Amerikaanse economie zit in 2010 tussen twee tegengestelde krachten. De eerste is dat diepe recessies gewoonlijk leiden tot een krachtig herstel, de tweede dat financiële crisissen gewoonlijk een zwak herstel opleveren. De wisselwerking tussen die twee krachten brengt een cyclus op gang die niet de vorm heeft van een v, u of w, maar van een vierkantswortel: een expansie die verbazend kwiek aanvangt, maar dan plaats ruimt voor een lange periode van zwakke groei.

Hoe dieper de inzinking, hoe krachtiger doorgaans de omgekeerde beweging. Op basis van de ervaringen uit het verleden zou de Amerikaanse economie, die tijdens de recessie van 2007-2009 met zowat 4 procent kromp, tijdens het eerste jaar van herstel met niet minder dan 8 procent moeten groeien. De werkloosheidsgraad, die eind 2009 om en bij de 10 procent bedroeg, zou tegelijk terugvallen op ongeveer 8 procent.

Dat gebeurt deze keer niet, al zal de groei in 2010 nog altijd de voorspelling van 2,5 procent overtreffen. De bedrijfsvoorraden werden zwaar gedrukt en zelfs een bescheiden aanzet tot het aanvullen van de stocks brengt een snelle opleving van de industriële productie teweeg. Het aandeel van de bouw van nieuwe woningen in het bbp staat op zijn laagste peil sinds 1960 en de voorraad onverkochte nieuwe woningen is de krapste in zeventien jaar. Er staat een forse opleving voor de deur. De kapitaalbestedingen staan ten opzichte van het bbp op hun laagste niveau in 40 jaar, maar maken aanstalten om weer toe te nemen. Het budgettaire stimuleringspakket van 787 miljard dollar kreeg al kritiek omdat het de fondsen te traag in de economie zou druppelen, maar precies om die reden ondersteunt het de groei goed in 2010.

Geen van die factoren is evenwel in staat om ook na 2010 een stevige groei te ondersteunen zonder een zichzelf voedende cyclus van privébestedingen en inkomensgroei. Er zijn verschillende hinderpalen. Tegen het midden van 2009 hadden de huishoudens 12 biljoen dollar of 19 procent van hun vermogen verloren door de instorting van de huizen- en aandelenprijzen. Dat knaagde aan hun koopkracht en bracht hen ertoe om meer te sparen. Hoewel ze maar geleidelijk hun spaaractiviteit opvoeren, betekent dat toch dat de consumptiebestedingen trager toenemen dan het inkomen, na twee decennia waarin ze doorgaans sneller groeiden. De hoge werkloosheid houdt loonsverhogingen tegen, loonsverlagingen zijn al gemeengoed. Naast schommelingen in de energieprijzen glijdt de inflatie, die nu ongeveer 1,5 procent bedraagt, naar nul en ruimt misschien wel het veld voor deflatie tegen het einde van 2010.

De meeste voorgaande recessies werden veroorzaakt door hoge intresten en beëindigd met lage intresten. Dit keer niet. Toen deze recessie begon, stond de kortetermijnrente van de Federal Reserve op het niet bijzonder hoge peil van 5,25 procent. De Fed schroefde ze effectief terug naar nul en dikte haar balans duchtig aan door leningen te verstrekken en obligaties op lange termijn aan te kopen. Toch dalen de leningen aan de bedrijven en de consu-menten. Alleen de hypotheekinstellingen met overheidswaarborg blijven hun kredietverlening uitbreiden.

Dat weerspiegelt niet zomaar een gebrek aan gewillige ontleners, maar de blijvende schade aan de financiële infrastructuur die spaarders en beleggers moet samenbrengen. Het Internationaal Monetair Fonds heeft 88 bankcrisissen uit de voorbije vier decennia bestudeerd en kwam tot de vaststelling dat die geleid hebben tot een aangehouden productieverlies. Hele kladden van het Amerikaanse ‘schaduwbanksysteem’ van financiële bedrijven, investeringsbanken en hedgefondsen zijn in rook opgegaan. De overheid zal geen grote banken meer ten onder laten gaan, maar de overlevende instellingen zijn niet geneigd en ook niet in staat om hun leningactiviteit veel uit te breiden. De waarde van het residentiële en commerciële vastgoed was tegen het midden van 2009 met 8 biljoen dollar of bijna 20 procent gedaald, wat niet alleen de bestaande leningen geen goed deed, maar ook het onderpand voor nieuwe leningen uitholde. De regelgevers stellen voor om de kapitaalvereisten te verhogen en dat zet de bankiers ertoe aan om nog meer kandidaat-leners af te wijzen.

Andere landen, zoals Zweden aan het begin van de jaren negentig en Zuid-Korea aan het einde van dat decennium, hebben hun gedevalueerde munt en boomende export weer op weg gezet naar een gezonde toestand. Dat kan nu niet voor de VS: de rest van de wereld is niet groot of gezond genoeg en een scherp dalende dollar berokkent andere landen deflatoire schade.

Het begrotings- en monetair beleid was in 2009 bewonderenswaardig agressief, maar als een van beide teruggeplooid wordt, bedreigt dat de groei na 2010. De geplande uitdoving van Obama’s stimuli schraapt in 2011 twee procent van het bbp, maar Obama zal niet bepaald voor meer stimulering willen gaan omdat de kiezers zich nu al zorgen maken over de omvang van de staat en het deficit. De Republikeinen gaan daarop door om bij de parlementsverkiezingen zetels in te pikken. De Fed, die onder vuur ligt voor haar bemoeienis met de markt en haar opgepompte balans, zou in de verleiding kunnen komen om bij het begin van 2010 de intresten te verhogen indien de groei verrassend gunstig is. Maar ze weerstaat aan de verleiding.

De lijst van hindernissen is ontmoedigend lang, maar de VS zullen niet verglijden in een recessie of een verloren decennium in de trant van Japan tijdens de jaren negentig. De Verenigde Staten traden hun crisis niet binnen met zoveel overinvestering en hun bevolking neemt nog toe. Ze hebben twee jaar nodig gehad om de problemen van hun banken aan te pakken, in Japan duurde het zeven jaar. Er breken nieuwe boomperiodes aan, alleen niet erg spoedig.

DE AUTEUR IS REDACTEUR AMERIKAANSE ECONOMIE VAN THE ECONOMIST.

Door Greg Ip