‘Beursgang garandeert een objectievere prijsvorming’

De Belgische overheid bestudeert de mogelijkheden van een privatisering van de staatsbank Belfius. Wat kunnen we leren van de Nederlanders die vorig jaar ABN AMRO naar de beurs brachten? Directievoorzitter Gerrit Zalm bespreekt het traject van de Nederlandse bank.

Over de toekomst van Belfius is het laatste woord nog niet gezegd. Een hele of gedeeltelijke privatisering staat in de sterren geschreven, want de overheid wil zo veel mogelijk geld recupereren. Maar wanneer en hoe, dat is koffiedik kijken. Een beursintroductie blijft plausibel, al dan niet voorafgegaan door de intrede van een investeringsmaatschappij. In elk geval kan de succesvolle beursgang van de Nederlandse bank ABN AMRO een voorbeeld zijn voor ons land.

Tussen ABN AMRO en Belfius bestaan parallellen. De Nederlandse staat redde ABN AMRO in 2008 uit het Fortis-debacle en voegde de bank later samen met de restanten van Fortis Bank Nederland. De Belgische overheid kocht Belfius, toen nog Dexia Bank België, in 2011 voor 4 miljard euro uit de kapseizende Dexia-groep. Zoveel jaar later zijn beide instellingen geherstructureerd en gezond gemaakt. Ze hebben ook een vergelijkbaar lokaal profiel. Ze staan vooral sterk in hun thuismarkt; een pak internationale activiteiten is weggesneden.

Gerrit Zalm, de directievoorzitter van ABN AMRO en oud-minister van Financiën van Nederland, kwam in 2009 aan het hoofd van de bank. Hij maakte het hele traject mee, tot de beursintroductie in 2015. “De bank op orde krijgen was een hele opdracht. Toen ik in 2009 aantrad, was de splitsing van ABN AMRO in drie stukken – zoals de overnemers RBS/Fortis/Santander in 2007 hadden afgesproken, nog niet eens voltooid. Dat was een complex gedoe, waarmee we tot begin 2010 bezig geweest zijn. Daarna zijn we overgegaan tot de fusie met Fortis Bank Nederland, om samen een nieuwe bank te vormen met het zwaartepunt in Nederland.”

“Eind 2012 waren we daarmee klaar, maar toen dook Nederland in een recessie. We waren als het ware de winkel aan het verbouwen en het begon ook nog eens te stortregenen. Pas eind 2014 klaarde de hemel op. Al die tijd zijn we winstgevend gebleven, maar onvoldoende om naar de beurs te trekken. Vorig jaar zijn de resultaten en de kapitaalpositie flink verbeterd. ABN AMRO is nu de best gekapitaliseerde grootbank van Nederland, wat in het verleden nooit zo was. Op dat moment ben je intern klaar om naar de beurs te gaan.”

Maar zonder die recessie in Nederland had het dus al eerder gekund?

GERRIT ZALM. “Ja, door de terugval van de economie in 2012-2013 hebben we hoge voorzieningen voor kredietverliezen moeten nemen. Zonder die recessie waren we wellicht eerder naar de beurs getrokken. Puur technisch waren we er in 2013 of 2014 klaar voor, maar door de economische tegenwind haalden we toen maar 5 procent rendement op eigen vermogen. Dat is te weinig om een mooie opbrengst uit een beursintroductie te puren. Vorig jaar zaten we aan het begin van de opleving, konden we mooie cijfers tonen, en was het marktsentiment voor banken goed. Daar moet je wat geluk mee hebben. Timing heeft veel te maken met een goede conjunctuur.”

Waren er andere mogelijkheden dan een beursgang?

ZALM. “De minister heeft lang verschillende mogelijkheden opengehouden – een fusie of een overname, de intrede van private investeerders – maar uiteindelijk bleek door de omvang van ABN AMRO een beursgang de beste optie. Daarover was ook in de politiek in Nederland een grote mate van overeenstemming. Als management hadden wij onze voorkeur voor een zelfstandig voortbestaan laten blijken en ook het personeel was voor. Daardoor was er een soort consensus dat een beursintroductie de beste manier van privatiseren was.”

Een staatsbank blijven was in Nederland geen optie, en ook in België zijn er weinig verdedigers van dat scenario. Waarom eigenlijk niet, als je ziet hoe het met de banken in 2008 uit de hand gelopen is?

ZALM. “In de eerste plaats ben ik niet zeker of staatsbanken veiliger en duurzamer zijn, want dat is meestal het argument dat gebruikt wordt. In Duitsland zijn verschillende banken waarin overheden participeerden in de problemen gekomen. Daarbij komt dat ABN AMRO niet het profiel of het verleden van een volksbank heeft. ABN AMRO is altijd in het hogere segment actief geweest, zowel bij particulieren als bij bedrijven. We zijn heel groot in private banking in Nederland en we staan sterk bij de grote ondernemingen.

“Bovendien loop je het risico, als je permanent in staatshanden zou blijven, dat politici hun invloed laten gelden. Tot nu toe hebben we dat goed weten af te houden. Maar als je in een permanente situatie zit, word je misschien toch ‘hun’ bank. Dat zie je bijvoorbeeld bij de Nederlandse spoorwegen. Dat is een nv die voor 100 procent in overheidshanden is en wellicht blijft. Dan krijg je discussies over toiletten in de trein, stations die al dan niet gesloten moeten worden, de prijs van de kaartjes enzovoort. Het Nederlandse parlement bemoeit zich intensief met het bedrijfsbeleid van de spoorwegen. Wij denken dat dat niet in het belang van de klanten van ABN AMRO zou zijn.”

In welke mate speelde de potentiële opbrengst een rol in de keuze voor een beursgang?

ZALM. “Het voordeel van een beursgang is dat de prijsvorming objectiever is. Die gebeurt openbaar, en je kunt onmiddellijk vaststellen of die prijs te hoog of te laag was. Als een minister toch de voorkeur geeft aan een onderhandse verkoop, dan moet hij er zeker van zijn dat dat meer opbrengt dan een beursgang. Anders zal hij het verwijt krijgen dat hij de zaak te goedkoop van de hand heeft gedaan.

“Je wilt als politicus niet een scenario meemaken als met Royal Mail in Groot-Brittannië. Dat aandeel steeg na de privatisering zo snel dat het voor iedereen duidelijk was dat het bedrijf te goedkoop naar de markt was gebracht. Dan verdienen veel partijen geld aan een bedrijf, behalve de staat. Dat is natuurlijk niet de bedoeling.

“In die context heeft ABN AMRO het behoorlijk gedaan. De eerste maanden steeg de koers van het aandeel, daarna kwam de hele banksector onder druk, maar nu noteren we toch weer netjes boven de introductieprijs. Dat bewijst dat de waardering min of meer correct was en dat de beursgang goed verlopen is.”

Moet je een groeiverhaal hebben om beleggers te overtuigen in te tekenen op een beursintroductie?

ZALM. “Wij hebben vorig jaar gemerkt dat groeiverhalen minder aanslaan. In ons geval hadden beleggers vooral oog voor de soliditeit van de onderneming, het rendement, de dividenduitkering, … Er zijn domeinen waarin ABN AMRO groei nastreeft, maar het grootste deel van onze portefeuille bestaat uit hypotheken in Nederland, en daar verwachten we eigenlijk geen groei. We hebben wel de intentie vanaf 2017 de helft van de winst uit te keren en tegelijk onze kapitaalbuffers verder te versterken. ABN AMRO mikt op een gematigd risicoprofiel en een sterke kapitaalpositie, en koppelt daar een fatsoenlijk rendement aan. Beleggers wisten die conservatieve insteek te waarderen.”

Dat is toch een substantieel verschil met tien jaar geleden, toen banken beloofden dat de bomen tot in de hemel zouden groeien?

ZALM. “Dat is zo. In de jaren 2000 moest je de balans zo sterk mogelijk laten groeien en tegelijk zo weinig mogelijk kapitaal aanhouden. Die les hebben investeerders intussen wel geleerd. Dat model is niet houdbaar. Ik ben ook niet-uitvoerend bestuurder bij Shell en daar bestaat zowat de hele balans uit eigen vermogen. Dat is natuurlijk extreem in vergelijking met een bank, maar in tijden zoals vandaag blijkt het een prettige zaak te zijn.

“Een sterke kapitaalbuffer is voor een bank als ABN AMRO heel belangrijk. We hebben veel vermogende klanten die meer dan 100.000 euro bij ons hebben staan. Die mensen hechten veel belang aan een goed gekapitaliseerde bank, en nemen misschien wel genoegen met een iets lagere rente dan bij een minder solide bank. Er is dus ook een kostenvoordeel, want de fundingkosten van een goed gekapitaliseerde bank liggen lager. Overigens zijn er in Scandinavië een aantal banken die een sterke kapitaalbuffer weten te combineren met een hoog rendement. Daar kijken we met een schuin oog naartoe, om te zien hoe zij dat doen.”

Ziet u ook Belgische banken waarvan u denkt dat ze goed bezig zijn?

ZALM. “Het is duidelijk dat het management van Belfius goed werk geleverd heeft. En ook KBC realiseert goede resultaten en is zeer populair bij beleggers. Beide instellingen staan er weer, en daar mogen ze best trots op zijn.”

Zou ABN AMRO geïnteresseerd kunnen zijn in Belfius?

ZALM. “Een grote Belgische retailbank overnemen zou niet stroken met onze strategie. ABN AMRO zoekt wel internationale groei, maar dan vooral in private banking en in de financiering van de handel in grondstoffen, energie en scheepvaart. Belfius past niet in dat plaatje.”

Terug naar de beursgang van ABN AMRO. Hoe werk je daar als management naartoe?

ZALM. “We zijn altijd blijven rapporteren alsof we beursgenoteerd waren. Zo’n drie jaar geleden hebben we voor het eerst gesprekken gevoerd met grote kandidaat-investeerders. Dat zijn we met een zekere regelmaat blijven doen. Het voordeel van zo’n proactieve aanpak is dat je veel minder moet uitleggen als de beursintroductie echt concreet wordt. Onze roadshows eind vorig jaar waren zeer to the point. Beleggers kenden ons al en stelden vooral vragen. Die vroege start van beleggerscontacten heeft ons veel voordelen opgeleverd.”

Hoe hectisch zijn de laatste weken van zo’n beursgang?

ZALM. “Je zit constant op de koffie bij potentiële investeerders. In ons geval heeft 85 procent van die bilaterale gesprekken tot kooporders geleid. (lacht) Het was zeker een productief gebeuren.

“We hebben de gesprekken in twee teams gevoerd. Ik was vergezeld door de chief risk officer en het hoofd van de bank voor particulieren, terwijl de financieel directeur zich aanbood met het hoofd van de zakelijke bank. Dat was redelijk innovatief omdat normaal alleen de CEO en de financieel directeur op pad gaan. Dankzij die aanpak konden we een grotere kring van beleggers aanspreken. Die vonden het interessant dat ze ook met de mensen uit de business konden praten. Dat zijn toch de mensen die het geld verdienen. Achteraf bleek dat een geslaagde formule. (grappend) En los daarvan was het een stuk gezelliger.”

U hebt schikkingen getroffen voorafgaand aan de beursgang. Is dat een voorwaarde als je naar de beurs wilt?

ZALM. “Je kunt naar de beurs gaan met een grote claim boven je hoofd, maar dat beïnvloedt natuurlijk wel de waarde. Beleggers vinden onzekerheid niet prettig. Als je die onzekerheid kunt wegnemen, ook al kost het wat, is dat gunstig. Meestal schatten beleggers een claim hoger in dan realistisch is. De schikking met de wooncoöperatie Vestia is een mooi voorbeeld. Volgens de kranten kon die zaak ons honderden miljoenen kosten, en we hebben ze geschikt voor 55 miljoen euro.”

Sinds begin dit jaar is het marktsentiment tegenover de banksector volledig gekeerd. Hoe verklaart u dat?

ZALM. “Markten zijn altijd een beetje hysterisch. Een grapje over de financiële markten is dat er maar twee mogelijkheden zijn: of ze slapen, of ze zijn in paniek. Begin dit jaar heeft de berichtgeving over Deutsche Bank en de lage rente voor bezorgdheid over de hele sector gezorgd. Hoe dan ook is het voor een bank lastig werken in een omgeving waar de ECB een negatieve strafrente aanrekent op overtollige liquiditeiten, terwijl jij aan particulieren een rentevergoeding moet betalen.”

De ECB wil de banken natuurlijk aanzetten om kredieten te verstrekken, zodat de economie eindelijk gaat groeien.

ZALM. “Wij verstrekken graag kredieten. Zonder hebben we geen verdienmodel meer. Maar je moet toch enige mate van zekerheid hebben dat die kredieten terugbetaald worden. In het verleden heeft men te gemakkelijk kredieten toegestaan, en die fout willen we niet opnieuw maken. En dus kijken we daar strakker op toe dan voor 2007. Een leuk businessplan alleen volstaat niet meer. Er moet voldoende eigen vermogen zijn, of investeerders die bereid zijn kapitaal aan te reiken.”

De twijfels over de effectiviteit van het ECB-beleid nemen toe.

ZALM. “Het rentebeleid van de ECB werkt in Nederland veeleer remmend dan stimulerend. Nederland heeft grote pensioenfondsen die in de gegeven omstandigheden ofwel de pensioenpremies moeten verhogen ofwel de pensioenuitkeringen verminderen. Volgend jaar worden ongetwijfeld een rist pensioenen gekort. Nou, dat komt neer op een bestedingsbeperking, en het zal zeker niet leiden tot een hogere consumptie. Zelfs het effect van de lage rente op de euro staat niet meer als een paal boven water. Naar mijn gevoel is dit ECB-beleid een beetje aan het eind van zijn Latijn. Het zou verstandig zijn de inflatiedoelstelling van 2 procent te relativeren en het monetair beleid te normaliseren.”

Kan de ECB de klok nog terugdraaien?

ZALM. “Dat wordt moeilijk, maar ze kan alvast al stoppen met de depositorente nog verder te verlagen en haar opkoopprogramma’s uit te breiden.

“Als deze situatie nog een hele tijd blijft duren, dreigt er een politieke en maatschappelijke opstand. Wij rekenen de negatieve ECB-rente nu al aan grote professionele en particuliere klanten aan, maar stel dat je dat ook voor de kleine spaarder moet gaan doen… Dat zou allerlei vervelende effecten hebben, in de eerste plaats voor de reputatie van de banken. De politici zouden zich geroepen voelen tussenbeide te komen. Mensen zouden cash geld in hun huis opslaan, met alle risico’s van dien. Nee, voor de banken en de pensioenfondsen zou het fijn zijn als de rente eindelijk weer eens zou stijgen.”

Patrick Claerhout in Amsterdam

“We hebben vorig jaar gemerkt dat groeiverhalen minder aanslaan”

“Het rentebeleid van de ECB werkt in Nederland veeleer remmend dan stimulerend”

“Het is duidelijk dat het management van Belfius goed werk geleverd heeft”