Bedrieglijke rust

De beperkte volatiliteit op de markten in 2014 was misschien de stilte voor de storm. In 2015 zijn de Federal Reserve, China en (nog maar eens) de eurozone de mogelijke bronnen van financieel tumult.

Alleen al de verwachting dat de Fed zijn inkoop van effecten zou afbouwen, leidde in 2013 in de opkomende wereld tot een scherpe ontwaarding van bepaalde munten ten opzichte van de dollar en stijgende leningskosten. Nu de Fed voorzichtig de eerste intreststijging sinds 2006 voorbereidt, valt niet uit te sluiten dat hetzelfde gebeurt. Kwetsbare landen met een zware schuldenlast en een tekort op de lopende rekening — zoals Turkije en Indonesië — kunnen het moeilijk krijgen hun schuldeisers terug te betalen. Dat kan dan weer de druk opvoeren voor banken met een grote blootstelling aan de groeimarkten.

Als de Fed geen crisis in gang zet in de opkomende markten, dan doet China dat misschien wel. De groei vertraagde er, ondanks een snelle uitbreiding van het krediet. De schuldenlast in China, publiek zowel als privé, is toegenomen tot 250 procent. Het tempo van de toename is verontrustend. Toen de Chinese regering ingreep om de kredietaangroei in te dijken, wankelde de economie.

Een Chinese crisis zou leiden tot dalende vastgoedprijzen en narigheid voor gammele instellingen in de Chinese schaduwbankensector. Een vastgoedcrash zou de banken opzadelen met slechte leningen, zodat ze niet langer in staat zijn nieuwe kredieten te verstrekken. De groei zou fors dalen. China was in het voorbije decennium de meest betrouwbare economische motor ter wereld. Een snelle vertraging zou de grondstoffenprijzen kelderen.

Een plotse vertraging kan leiden tot kapitaalschaarste in de hele ontwikkelingswereld. Groei-economieën doorstonden de Fed-paniek in 2013 omdat hun financiële systemen volwassener werden en ze beschermd werden door grote valutareserves. Ook de positieve groeivooruitzichten staken hun een hart onder de riem. Maar dat geldt nu niet meer. In alle opkomende economieën ligt de groei de volgende paar jaar naar verwachting lager dan het voorbije decennium. Dat verhoogt het aantal verzuurde investeringen en brengt sommige banken in opkomende markten in moeilijkheden. Als nerveuze investeerders zich zorgen beginnen te maken dat een krapte veroorzaakt door depreciërende valuta uiteindelijk leidt tot kapitaalverlies, dan kan de ongerustheid omslaan in paniek.

Alle dwaalwegen leiden naar Rome

Maar zelfs die dreiging verbleekt bij de schade die in de eurozone aangericht kan worden. De toestand is wat gekalmeerd sinds ECB-voorzitter Mario Draghi in 2012 beloofde “alles te doen” om de euro te redden. Maar de zwakke groei en de dalende prijzen verhogen de kans op een nieuwe paniek. En Italië lijkt de meest aangewezen plaats waar die kan beginnen.

De in euro uitgedrukte waarde van de Italiaanse economie is sinds 2007 amper gegroeid. De schuldenlast is scherp gestegen tot 134 procent van het bbp. De schuld staat nu op het niveau van Griekenland in 2009, toen de eurocrisis begon.

De opbrengsten van Italiaanse obligaties blijven laag, grotendeels dankzij het vertrouwen in de ECB. Maar hoe minder de Italiaanse regering in staat lijkt haar budgettaire miserie op te lossen, hoe minder politieke ruimte de ECB heeft om Italiaanse schuldbewijzen in te kopen. De zenuwachtigheid kan dan snel terugkeren op de obligatiemarkten. Misschien flanst de eurozone wel een leningenpakket samen voor Italië met heel wat schuldherschikking en een hernieuwd engagement van Duitsland en de ECB om de stabiliteit in de eurozone te bewaren. Maar als de factuur voor een Italiaanse bail-out te groot wordt, kunnen de Duitsers er genoeg van krijgen. Nieuwe existentiële twijfels over de euro kunnen 2015 hoogst onaangenaam maken.

De auteur is economiecorrespondent vanThe Economist.

RYAN AVENT

De Italiaanse schuld staat nu op het niveau van Griekenland in 2009.