Aandelen, maar met mate

De meeste deelnemers van de Cash-rondetafel zien weinig heil in obligaties. Maar ook aandelen moeten erg selectief gekozen worden.

De forse daling van de langetermijnrente was de grote verrassing van de tweede jaarhelft in 2004. Ook de meeste deelnemers van de Cash-rondetafel hadden niet voorspeld dat de obligatierente in Europa tot 3,6 % zou zakken eind 2004. Wel correcte voorspellingen waren een nieuwe verzwakking van de dollar en richtingloze aandelenmarkten, met het meeste potentieel voor de Belgische aandelen.

Geen van onze tafelgenoten kon zo goed presteren als de Belgische markt, maar met hun beperkte selectie klopten ze wel ruimschoots de internationale indexen. Wie een glansprestatie leverde in de ene jaarhelft, bleek wel meestal wat onder de maat te blijven in de andere helft. Maar het blijven beresterke returns.

Reden genoeg om met elk van de tafelgenoten terug te blikken, maar vooral vooruit te kijken. Wordt de langetermijnrente dé factor van 2005 ? Zijn ze optimistischer of pessimistischer geworden ? De Cash-rondetafelgenoten Geert Bakelants (Inside Beleggen), Boris Cukon (P&B Invest), Gert Biesmans (Fortis), Roel Bellens (EHSAL, Strategus) en Erwin Deseyn (Capital@Work) antwoorden elk op vier prangende vragen.

1. Was de lage langetermijnrente voor u dé verrassing van 2004 ? Wordt dit ook in 2005 de cruciale factor of ziet u nog andere (even) determinerende evoluties ?

Geert Bakelants (Inside Beleggen) : Vooral het uiteenlopen van de Amerikaanse en de Europese langetermijnrente is opvallend. Er is een wisselwerking met de valutamarkt : investeerders eisen een risicopremie voor de verzwakkende USD. De hogere vraag naar Europese obligaties drukt hier dan weer op de rente. Het fenomeen TINA ( There Is No Alternative) is terug en aandelen met een hoog dividend zullen het meest profiteren.

Boris Cukon (P&B Invest) : Goed of slecht nieuws : de rente bleef dalen en de divergentie tussen de Amerikaanse en de Europese rente is een feit. Ik verwacht een vlak verloop, of zelfs nog wat verder dalend. En het is inderdaad de bepalende factor, want noch de aandelenmarkt, noch de economie kan een stijgende rente verdragen. De koppeling met de huizenmarkt en de kredietgroei is enorm.

Gert Biesmans (Fortis) : We dachten dat de rente licht zou stijgen, maar toch heeft de hausse op de aandelenmarkten van de jongste maanden ons nog meer verrast. Volgens ons is dit vooral liquiditeitsgedreven en niet gerechtvaardigd door de economische fundamenten. Op korte termijn verwachten we een stabiele langetermijnrente, maar daarna verwachten we een stijging met vijftig tot honderd basispunten. Dat blijft al bij al beperkt, want er is weinig inflatiegevaar.

Roel Bellens (EHSAL, Strategus) : De daling van de langetermijnrente verraste niet zozeer, want de deflatoire onderstromen zijn nog steeds aanwezig. Volgens mij zijn de risicopremies in zowel de bedrijfsobligaties als de aandelenmarkten echter te laag. Risicoaverse beleggers op zoek naar rendement zijn in de val gelokt. Ik verwacht dat de langetermijnrente op overheidsobligaties wel rond het huidige niveau zal blijven. Maar de risicopremies zullen stijgen.

Erwin Deseyn (Capital@Work) : De obligaties in mijn selectie van eind juni bewezen dat ik wel al waarde zag in obligaties. Ik verwacht nu wel dat de rente verder zal stijgen. Beperkt, weliswaar, door het gebrek aan inflatie. Toch wordt 2005 moeilijk voor obligatiebeleggers.

2. Bent u optimistischer of pessimistischer geworden, vergeleken met midden 2004 ?

Geert Bakelants : We verwachten dat de aandelenmarkten meer volatiel zullen worden. De markt zal gevoeliger worden. Zowel voor dreigingen (zoals de zwakke dollar) als voor opportuniteiten (zoals de lage obligatierente). Er blijven dus kansen voor s tock pickers.

Boris Cukon : Ik ben pessimistischer voor aandelen. De bedrijfsleiders blijken nu aandelen te verkopen van het eigen bedrijf op het hoogste tempo sinds 2000. En verschillende sentimentsindicatoren wijzen op een overdreven optimisme bij beleggers.

Gert Biesmans : De kans is groot dat januari nog een vervolg breit aan de eindejaarsrally. We vrezen echter dat de bedrijfswinsten in de tweede jaarhelft zullen tegenvallen. In de VS zal de aantrekkende rente en het wegvallen van belastingstimuli wegen op de consumentenbestedingen. We zouden dus zeer voorzichtig blijven : obligaties mijden en slechts heel selectief aandelen kiezen. Producten met kapitaalgarantie blijven relatief aantrekkelijk.

Roel Bellens : Een stijging van de risicopremies zal de (aandelen)markten doen dalen.

Erwin Deseyn : Voor aandelen verwacht ik eenzelfde beeld als in 2004 : er zijn geen redenen om grote schommelingen te verwachten. De focus op een nauwgezette studie en individuele aandelenselectie blijft belangrijk.

3. Blijft uw beleggingsfilosofie dezelfde of ziet u redenen om van strategie te wijzigen ?

Geert Bakelants :Buy & hold blijft ‘out’. Enkel een actief portefeuillebeheer kan een behoorlijke return opleveren. Verkies opportunisme en realisme boven optimisme en pessimisme. Maak je huiswerk en selecteer bottom-up (ondergewaardeerde) individuele aandelen met hoog dividend, overnameprooien…

Boris Cukon : De beleggingsfilosofie blijft hetzelfde : probeer via een spreiding over zowel long- als shortposities een absoluut positieve return neer te zetten.

Gert Biesmans : Wij raden vooral af te beleggen in sterk cyclische sectoren zoals grondstoffenwaarden, maar ook bijvoorbeeld informatietechnologie raden we zeker niet aan. Maar we zien wel kansen in telecom, de gezondheidssector en de Europese financiële sector.

Roel Bellens : Onze langetermijnvisie blijft ongewijzigd, want de globale onevenwichten (economische, financiële en monetaire) zijn niet opgelost terwijl vele beleggers ze niet (willen) zien.

Erwin Deseyn : Hoe belangrijk de individuele selectie van aandelen ook is, diversificatie is dat zo mogelijk nog meer. Daarom zou ik willen afstappen van het klassieke lijstje aandelen, en beleggers aanraden te investeren in fondsen zoals die van Capital@Work die allemaal werken volgens de analyse van enterprise value en free cash flow. Voor het obligatiegedeelte adviseren we nu een verhouding van 70 % in gewone obligaties en 30 % in inflatiebeschermde obligaties.

4. Welke aandelen uit uw selectie van juni 2004 heeft het beste gepresteerd en welk het slechtste ? Wat wijzigt u aan uw selectie als u maximaal drie posities mag vervangen ?

Geert Bakelants : Met KBLux Priv. (+41,4 %) anticipeerden we met succes op een vereenvoudiging van de Almanij/KBC-structuur. Resilux (-16,5 %) was onze slechtste keuze, maar werd in Inside Beleggen al eerder verwijderd na het doorbreken van de stop-loss. Umicore is sterk gestegen (31 %), maar het is nog te vroeg om winst te nemen. We zouden zeker Electrabel opnemen in de selectie. Het dividend is hoger dan een staatsobligatie op tien jaar, er is een speculatief tintje, de winstgroei zit snor, en TINA zal verder haar werk doen…

Boris Cukon : Best presteerde de absolute value playNationale Bank (+35,6 %) en het slechtst de shortpositie op Research In Motion, want het aandeel steeg nog 20 %. Duur werd dus hyperduur. Ik zou enkel Hussman Strategic Growth Fund vervangen en wel door Sipef. Een goedkope manier om China te bespelen via palmolie.

Gert Biesmans : Onze shortpositie op AstraZeneca (-29,4 %) leverde ons het meeste op. Onze gewone positie op Cisco Systems (-28 %) deed het niet door licht tegenvallende kwartaalcijfers en zeer voorzichtige voorspellingen voor 2005. De zwakke dollar deed de rest. We zouden Cisco en Morgan Stanley uit de selectie nemen en ook winst nemen op AstraZeneca door de schortpositie te sluiten. De gewone longposities worden vervangen door Applied Materials en Eli Lilly en de shortpositie door Dow Chemical.

Roel Bellens :Motor Oil SA (+40 %) profiteerde volop van de gedane investeringen in betere raffinage. Een defensieve play (ook hoog dividend) in de veelbesproken oliesector. De putwarrant (tot 15 december 2005) op de Dow Jones kostte ons 34 %. Toch te behouden, want de risicopremies zullen stijgen. We zien weinig sterk koopwaardige aandelen en behouden onze vorige selectie.

Erwin Deseyn : BSkyB daalde op een gegeven moment fors omdat het bedrijf aankondigde de marketinguitgaven te verhogen om de klantenwerving te versnellen. De free cash flow van de eerste jaren wordt dus opgeofferd om op termijn meer free cash flow te genereren. Dat is een typisch voorbeeld van hoe beleggers voordeel kunnen halen uit beurzen die vooral op korte termijn denken.

JAN REYNS

[ 2005 ] “2005 wordt moeilijk voor obligatiebeleggers.” Erwin Deseyn (Capital@ Work)