Recticel klopt de verwachtingen in de eerste jaarhelft

Het aandeel noteert al maanden boven de biedprijs van Greiner.

Het aandeel ging de jongste tijd over de tongen. Belangrijke en vaak verrassende ontwikkelingen stapelden zich bij de schuimrubberproducent in ijltempo op. In 2019 was er het vijandige bod van het Ierse Kingspan, dat 700 miljoen euro wilde betalen voor de divisies Isolatie en Soepelschuim. Op die laatste afdeling aasde ook het Oostenrijkse Greiner. Recticel telde toen nog vier afdelingen, met verder nog Slaapcomfort en Automobiel.

De raad van bestuur wees het bod unaniem af, maar de Belgische schuimrubberproducent onder leiding van topman Olivier Chapelle schoot wel in actie. 2020 werd het jaar van de strategische herpositionering. De groep verkocht de Automotive Interiors-afdeling aan de Duitse private-equityspeler Admetosen haar resterende belang van 50 procent in de joint venture Eurofoamaan de Oostenrijkse partnerGreiner. Zowerd Recticel schuldenvrij en kon het de grootste overname in zijn geschiedenis doen. Het kocht voor 250 miljoen euro de FoamPartner–activiteiten van de Zwitserse Conzetta–groep. Recticel 2.0, met groeimogelijkheden in isolatie, stond in de startblokken. De isolatie- afdeling wordt in principe versterkt door de overname van de isolatieplatenactiviteiten van Gor-Stal.

Maar rond Hemelvaart kwam de verrassende mededeling van Greiner dat de Oostenrijkse groep het belang van 27 procent in Recticel van de referentieaandeelhouder Bois Sauvage had gekocht tegen 13,5 euro per Recticel-aandeel. Greiner wil later dit jaar een vrijwillig bod doen op de rest van de aandelen tegen dezelfde prijs. Het doel is de controle te verwerven, niet om de schuinrubberproducent van de beurs te halen.

De bedrijfstop van Recticel reageerde compleet verrast en erg afwijzend op de demarche van Bois Sauvage, dat bovendien op de buitengewone algemene vergadering het management de kans ontnam om een ‘gifpilconstructie’ in gang te steken. De bedrijfsleiding bevestigde na een ontmoeting met de Greiner-top nog maar eens dat het ongevraagde bod Recticel aanzienlijk onderwaardeert, en zoekt strategische alternatieven om onafhankelijk te kunnen blijven.

Dat het bod te laag is, zien we al maanden aan de koersnotering op Euronext Brussel. De sterke halfjaarcijfers bevestigen dat. Op groepsomzet steeg in de eerste zes maanden van het jaar met 59,3 procent tot 596,2 miljoen euro, inclusief drie maanden bijdrage van FoamPartner. Recurrent (zonder bijdrage van de duurste overname ooit) was er een klim met 39,7 procent. In het eerste kwartaal was er een toename van 15,9 procent: van 221,5 naar 256,7 miljoen euro. De aangepaste bedrijfskasstroom (ebitda) steeg met 198 procent, van 19,1 naar 56,9 miljoen euro. Beide cijfers lagen ruim boven de analistenconsensus. De bedrijfsleiding behield de prognose tot een aangepaste ebitda 2021 tussen 123 en 133 miljoen euro.

Conclusie

Al maanden noteert het aandeel boven de overnameprijs die Greiner aan de referentie-aandeelhouder Bois Sauvage betaalde. Het lijkt dan ook uitgesloten dat de Oostenrijkers tegen 13,50 euro per aandeel meer dan de helft van de Recticel-aandelen in handen krijgen. De strategische heroriëntatie verdient een beduidend hogere waardering dan zowat 8 keer de ondernemingswaarde (ev) ten opzichte van de bedrijfskasstroom (ebitda) voor dit jaar. Al zal de koersevolutie natuurlijk ook mee bepaald worden door de verdere ontwikkelingen in het aandeelhouderschap met een mogelijke patstelling door de aanwezigheid van Greiner in het kapitaal.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B

Koers: 14,02 euro

Ticker: REC BB

ISIN-code: BE0003656676

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 789 miljoen euro

K/w 2020: –

Verwachte k/w 2021: 16

Koersverschil 12 maanden: +66%

Koersverschil sinds jaarbegin: +32%

Dividendrendement: 1,8%