Herstel winstmarge blijft achter bij Balta

De eerstehalfjaarcijfers tonen nog niet de verhoopte ommekeer van de rendabiliteit bij Balta, maar het is een goede zaak dat de omzetval is gekeerd.

Beleggers blijven in een boog om Balta heen lopen. Het halfjaarrapport bevat nog altijd te veel gemengde cijfers om enige appetijt voor het aandeel te kunnen opwekken. Maar laten we beginnen met het goede nieuws: de groepsomzet in de eerste zes maanden lag 9,2 procent hoger dan in dezelfde periode vorig jaar (van 321,9 miljoen naar 351,4 miljoen euro). Bovendien was het overgrote deel daarvan (7,5%) organische groei (zonder overnames of desinvesteringen). De resterende 1,6 procent was het gevolg van stijgende wisselkoersen.

Vooral de afdeling karpetten (‘rugs’) haalde meer omzet (+18,9%, van 100,8 naar 119,8 miljoen euro), dankzij het herwonnen marktaandeel in de Verenigde Staten (vooral karpetten voor buitengebruik bij twee doe-het-zelfketens). Maar ook het omzetherstel in de divisie Commercial (+14,2%) zet in versneld tempo door (dubbelcijferige groei in de Verenigde Staten, maar blijvende zwakte in Europa). De neergang bij de divisie Residential houdt wel aan (4,3% minder omzet), maar die is door de buffervoorraad die Britse klanten aanleggen voor de brexit minder uitgesproken dan voorheen.

Helaas leidde die mooie omzettoename niet tot een klim van de aangepaste bedrijfskasstroom (ebitda). Tegenover 9,2 procent meer omzet staat dezelfde vergelijkbare ebitda van 37,3 miljoen euro (rekening houdend met de IFRS-16 regel voor de leasecontracten is er wel een stijging van 9,1%). Dat impliceert dat het herstel van de vergelijkbare ebitda-marge in het tweede helft van 2018 niet heeft doorgezet. Integendeel: de rebitda-marge zakt van 11,6 procent in de eerste helft van 2018 naar een teleurstellende 10,6 procent in de eerste helft van dit jaar (was 11,2% in het boekjaar 2018 en zelfs 12,2% in het laatste kwartaal van vorig jaar). De grondstoffen blijven duur en daarnaast zijn er de investeringen voor NEXT, het verbeteringsprogramma dat Balta invoert. De drie belangrijke pijlers daarvan zijn: duurzaam groeien, commercieel meer uitblinken en de kosten verlagen.

Er is nu wel duidelijkheid over de opvolging van Tom Debusschere, die na tegenvallende halfjaarcijfers in augustus vorig jaar de laan werd uitgestuurd. De interim-CEO en voorzitter van de raad van bestuur Cyrille Ragoucy is tot volwaardige CEO gepromoveerd. Hij moet de neergang ombuigen. Het management blijft bij zijn prognose dat het een vlakke vergelijkbare ebitda verwacht voor 2019.

De meeste analisten waren ontgoocheld door de halfjaarresultaten. De aandeelhouders kregen geen dividend voor het boekjaar 2018 (0,08 euro per aandeel bruto voor het boekjaar 2017). Dat is een logische beslissing, aangezien de nettoschuld eind juni verder was opgelopen tot 311,8 miljoen euro door de wijziging in de IFRS-boekhouding. Op vergelijkbare basis (exclusief leasingcontracten) blijft de schuldgraad op 3,7 keer de ebitda wel aan de hoge kant. Die is nauwelijks gezakt tegenover midden 2018 (3,8 keer ebitda).

Conclusie

De eerstehalfjaarcijfers tonen nog niet de verhoopte ommekeer van de rendabiliteit, maar het is een goede zaak dat de omzetval is gekeerd. We gaan ervan uit dat het ergste achter de rug is. Dat zou een koersherstel rechtvaardigen. Al mogen we niet blind zijn voor de hoge schuldgraad: die laat weinig ruimte voor onaangename verrassingen. De waardering tegen ruim 5 keer de verwachte verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda) voor 2019 is redelijk. Voor een winstgevend bedrijf is een waardering tegen 0,4 keer de boekwaarde echt wel goedkoop. Het maakt Balta gevoelig voor een overname. Het risico is wel hoger dan gemiddeld.

Advies: koopwaardig

Risico: hoog

Rating: 1C

Koers: 2,66 euro

Ticker: BALTA BB

ISIN-code: BE0974314461

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 95,5 miljoen euro

K/w 2018: 9

Verwachte k/w 2019: 9

Koersverschil 12 maanden: -43%

Koersverschil sinds jaarbegin: -20%

Dividendrendement: –