Zijn Amerikaanse aandelen duur? Volgens de historische koers-winstverhouding wel. Die populaire maatstaf van Nobelprijswinnaar Robert Shiller vergelijkt de waarde van aandelen in de Amerikaanse S&P500-index met de bedrijfswinsten van het voorbije decennium. "Sinds 1881 zijn Amerikaanse aandelen nog maar twee keer even duur of duurder geweest", zegt Russel Napier, de auteur van Anatomy of the Bear. 'Beer' verwijst naar een berenmarkt, de situatie waarin de financiële markten terechtkomen na een crash van 20 procent of meer.
...

Zijn Amerikaanse aandelen duur? Volgens de historische koers-winstverhouding wel. Die populaire maatstaf van Nobelprijswinnaar Robert Shiller vergelijkt de waarde van aandelen in de Amerikaanse S&P500-index met de bedrijfswinsten van het voorbije decennium. "Sinds 1881 zijn Amerikaanse aandelen nog maar twee keer even duur of duurder geweest", zegt Russel Napier, de auteur van Anatomy of the Bear. 'Beer' verwijst naar een berenmarkt, de situatie waarin de financiële markten terechtkomen na een crash van 20 procent of meer. Hoe duurder aandelen noteren, hoe groter de kans op een crash en dus op een berenmarkt. Maar hoge waarderingen voor aandelen veroorzaken nog geen crash. In een stabiele economische omgeving kunnen rustige periodes met weinig koersschommelingen jaren aanhouden. Om de rust op de markten te verstoren is een schok nodig. Volgens het Amerikaanse beurshuis Goldman Sachs heeft de S&P500 sinds de jaren 1950 dertien keer een terugval beleefd van meer dan 20 procent in reële termen. "Sinds de Tweede Wereldoorlog zijn de meeste economische crisissen veroorzaakt door prijsschokken en door centrale banken die maatregelen namen om de inflatie te beteugelen", legt Goldman Sachs-strateeg Christian Mueller-Glissman uit. Volgens een recente rondvraag van Bank of America Merrill Lynch bij professionele beleggers staat een fout van de centrale banken bovenaan op hun gevarenlijst. Dat heeft wellicht te maken met het kruispunt waar de centrale bankiers voor staan. De Europese Centrale Bank beslist over de afbouw van haar inkoopprogramma voor obligaties. De Amerikaanse centrale bank (Fed) bouwt de obligaties op haar balans af. Ze koopt nog altijd nieuwe obligaties, ter vervanging van de obligaties die ze in haar bezit heeft en die op vervaldag komen. Het gevaar bestaat dat het economische herstel in de kiem wordt gesmoord door te snel stijgende intrestvoeten, als de centrale bankiers de teugels te strak aanspannen. In 1982 viel een marktcrash samen met pogingen van de Fed, onder leiding van voorzitter Paul Volcker, om de inflatie onder controle te krijgen. In 1994 veroorzaakte Fed-voorzitter Alan Greenspan chaos op de obligatiemarkten, toen hij de rente sneller en harder optrok dan verwacht. Ook Amerikaanse aandelen gingen onderuit. Maar volgens Mueller-Glissman moeten de pessimisten nog wat geduld oefenen. Hij ziet niet meteen factoren die de inflatie kunnen doen ontsporen of overhaaste maatregelen van de centrale bankiers kunnen uitlokken. "Er is werkelijk niemand die verwacht dat we het eerste decennium met 10 procent inflatie te maken krijgen." Dhaval Joshi, de hoofdstrateeg van BCA Research, merkt op dat er weinig enthousiasme is voor alternatieve beleggingen. "Ik hoor tijdens ontmoetingen met klanten dat niemand gelooft dat aandelen tegen deze waarderingen op lange termijn nog een aantrekkelijk rendement kunnen opleveren. En toch zijn veel beleggers bereid die hoge waarderingen voorlopig naast zich neer te leggen." De belangrijkste reden is dat obligaties amper iets opbrengen. De centrale banken hebben met hun aankopen de prijzen opgedreven, waardoor het rendement van obligaties sterk is gedaald. Als de intrestvoeten nog jaren laag blijven, zal het toekomstige rendement van beleggers lager liggen dan in het verleden. Dan zou het best kunnen dat de waarderingen van aandelen nog een tijd hoog blijven. De uitdaging is dan een portefeuille samen te stellen die het goed doet als er een crash komt, en die het ook goed doet als er geen crash komt. Sommige beleggers vermijden daarom dure Amerikaanse aandelen en zoeken hun heil op de opkomende markten. Maar ook die strategie is niet zonder risico. Met de plotse devaluatie van de Chinese yuan in augustus 2015 kregen beleggers al een voorsmaakje van wat een beurscrash zou betekenen voor hun portefeuille. "Wat de markten het meeste haten, is discontinuïteit", zegt George Magnus, die verbonden is aan het China Centre van Oxford University. Nadat de Chinese autoriteiten zonder enige waarschuwing hun munt onderuithaalden, stortten de prijzen van grondstoffen en grondstoffengerelateerde aandelen en obligaties in elkaar. Het vertrouwen in Peking herstelde weer, nadat de Chinese autoriteiten met grootschalige stimuleringsmaatregelen uitpakten. Anderhalf jaar later lijkt de belangrijkste les voor beleggers dat elke dip koopkansen biedt. De dreiging van een recessie of zelfs een groeivertraging is nu ver te zoeken. Venezuela, een land in chaos, is een van de weinige landen waar economen geen groei verwachten in 2017 en 2018. Zelfs voor de Britse economie, die minder robuust lijkt dan voor het brexitreferendum, verwachten economen nog altijd groei. Beleggers die het einde van de vette beursjaren vrezen, focussen op factoren die de neergang verergeren, zoals de opeenstapeling van bedrijfsschulden en de beperkte ruimte die centrale banken nog hebben om in te grijpen. "Ik heb de berenmarkten uit het verleden nauw bestudeerd en ik ben niet zeker dat er een parallel is met vandaag", zegt Napier. "Er zijn gewoon geen precedenten te vinden waar de rentes en de inflatie zo laag zijn." Financial TimesDe dreiging van een recessie of zelfs een groeivertraging is op dit moment ver te zoeken.