Vastgoed haalt record prijzen… En morgen?

In vergelijking met andere Europese landen is de Belgische woningmarkt spotgoedkoop. Maar ING-econoom Ivan Van de Cloot hoopt dat de vastgoedhausse op haar laatste benen loopt. En de kans op een crash? Die is klein, maar niet onbestaande.

Goed en slecht nieuws voor woningeigenaars en vastgoedbeleggers. Het goede nieuws: ondanks een jarenlange, stevige prijshausse is er op de Belgische woningmarkt geen vastgoedzeepbel te ontwaren. Meer zelfs, momenteel lijkt onze woningmarkt min of meer in evenwicht. Met prijzen die over het algemeen als ‘fair’ bestempeld kunnen worden.

Het slechte nieuws: de periode van ferme prijsstijgingen ligt achter ons en komt wellicht niet snel meer terug. “We leven in andere wereld,” verwoordt de ING-econoom Ivan Van de Cloot het. “De voorbije twintig jaar is de rente bijna stelselmatig gedaald. Die rentedalingen zijn in belangrijke mate verantwoordelijk geweest voor de stijging van de woningprijzen. Maar vandaag kan de rente nog moeilijk verder dalen. Daarom zijn de prijsstijgingen uit het verleden niet meer haalbaar. Het is belangrijk dat we dat beseffen en ons verwachtingspatroon aanpassen. Zo niet is een scherpe neerwaartse correctie niet uit te sluiten.”

Enkele marktspelers bevestigen dat de markt afkoelt (zie kader: 2006: prijzen stijgen met 3,5 %). Maar volgens een studie van de Cepi (Conseil Européen des Professions Immobilières) zouden de woningprijzen in België in 2005 met 15 % gestegen zijn. Niet meteen de verhoopte zachte landing.

En wat als de rente gewoon op een laag niveau blijft? Vastgoed gedijt goed in een omgeving met een lage (reële) rente. Van de Cloot is formeel: “Een lage rente is niet voldoende. Toch niet om jaarlijkse prijsstijgingen van circa 10 %, zoals we die de jongste jaren hebben meegemaakt, te verantwoorden. Als de rente op het huidige lage niveau blijft, kunnen de prijzen – in een goed jaar – nog klimmen naar rato van 4 %. En dat is dan omdat onze koopkracht erop vooruitgaat. Door eenmalige factoren kan daar misschien nog wat bijkomen. Zo heeft de fiscale amnestie ongetwijfeld de prijsevolutie van sommige woningsegmenten ondersteund.”

Waarom kwam er geen correctie?

De woningprijzen zitten al sinds midden de jaren tachtig onophoudelijk in de lift. Begin jaren negentig – niet toevallig een periode met een tijdelijke renteopstoot – was er een korte stabilisatie. Maar sindsdien is het bijzonder hard gegaan, met jaarlijkse prijsstijgingen van soms meer dan 10 %.

We leven dus al twintig jaar in een haussemarkt. Verschillende woningkopende generaties hebben de prijzen alleen maar zien stijgen. En velen leiden daaruit af dat woningprijzen alleen maar kunnen stijgen. Maar een tijdreisje naar het begin van de jaren tachtig volstaat om die illusie te doorprikken. Na een steile klim van enkele jaren begonnen de prijzen toen wel degelijk te dalen. En niet zo’n klein beetje: in reële termen was er in ongeveer vijf jaar tijd een waardeverlies van 40 %. Het aantal transacties, cruciaal voor tussenpersonen zoals de vastgoedmakelaars, viel terug met een kwart. En pas in 1996 bereikten de woningprijzen (opnieuw in reële termen) het niveau van 1979.

Ook midden in de tweede helft van de jaren zestig piekten de woningprijzen en volgde er nadien een stevige correctie. Van de Cloot onderscheidt in de periode van 1919 tot nu zeven prijscycli (zie grafiek 1: Wanneer komt de correctie?). “De vastgoedprijzen zijn altijd op een neer gegaan,” zegt hij. “En eind jaren negentig bereikten we ook weer de top van zo’n cyclus. Een neerwaartse correctie lag toen voor de hand. Maar dat is dus niet gebeurd.”

Wat is er dan wel gebeurd? Op de woningmarkt heeft de nieuwbouw normaal gezien een corrigerende functie: als de prijzen van bestaande woningen de hoogte in schieten, wordt het alternatief van een nieuwbouwwoning aantrekkelijker. Bij oververhitting fungeert de nieuwbouwmarkt dus als een veiligheidsklep waar stoom kan worden afgelaten. Maar in de tweede helft van de jaren negentig werkte dat afkoelingsmechanisme niet. Van de Cloot: “Eind jaren negentig trad het Ruimtelijk Structuurplan Vlaanderen in werking. Dat heeft voor schaarste gezorgd op de bouwgrondmarkt, of toch zeker die indruk gewekt. Het gevolg is dat de bouwgrondprijzen nog sterker zijn gaan stijgen dan de woningprijzen. Het alternatief van een nieuwbouwwoning bleek plots veel minder interessant.”

Stijging met 44 %

De afkoeling is er dus niet gekomen, integendeel. Toch betekent dit niet noodzakelijk dat de woningprijzen nu te hoog liggen in ons land. In een recente studie stelt het Internationaal Monetair Fonds (IMF) dat de langdurige klim van de woningprijzen in ons land wel degelijk voor een groot deel valt te verklaren door wijzingen in de economische grootheden. Tegelijk wijst het IMF erop dat sinds de vorige piekperiode (1979) de reële woningprijzen hier met 44 % gestegen zijn. Dat is meer dan in Nederland en de Verenigde Staten, landen die bekend staan als zeepbelmarkten.

Economen hebben een aantal instrumenten om de prijsevolutie in te schatten. De meest bekende (en populair bij aandelenbeleggers) is de koers-winstverhouding. Op de woningmarkt is dat de verhouding van de prijsontwikkeling tegenover de huurprijzen. “Als je alleen naar die verhouding kijkt, is de evolutie echt wel alarmerend,” merkt Van de Cloot op. “De koers-winstverhouding is in de huidige cyclus verveelvoudigd. Dat is zeker een knipperlicht. Maar je kan die alarmerende trend wel wegredeneren, onder meer door de lage reële rente. Die rechtvaardigt namelijk, bij verdiscontering, een hogere actuele waarde. Maar toch zit je daar met onzekerheid: wat gaat die rente in de toekomst doen?”

Een andere waarderingsindicator is de verhouding tussen de woningprijzen en de inkomens van de gezinnen. En ook die toont een weinig geruststellende evolutie. Eind jaren zeventig piekte deze verhouding, om na de vastgoedcrash van begin jaren tachtig terug te vallen op een zeer laag niveau Maar sindsdien verslechtert de situatie. Van de Cloot. “We zitten vandaag bijna weer op het niveau van eind jaren zeventig. Maar ook hier is de lage rente een verzachtende omstandigheid. De meeste mensen financieren de aankoop van een woning immers met een hypotheeklening.”

Om dit financieringselement op te nemen in de analyse, ontwikkelde Van de Cloot, naar Angelsaksisch voorbeeld, een betaalbaarheidsindex. Dit waarderingsin-strument houdt rekening met de ontwikkeling van het beschikbare inkomen, de prijsontwikkelingen op de woningmarkt en de evolutie van de hypothecaire rente. Deze index duidt op een gevoelige verslechtering sinds 1997, maar we zijn nog ver verwijderd van het niveau van de vastgoedcrash begin jaren tachtig.

Van de Cloot bouwde op deze index voort om een fundamentele waardering van woningen te verkrijgen. Ligt de waarde boven of onder deze fundamentele waardering, dan is er sprake van een over- of onderwaardering. De ING-econoom gebruikt een periode van 45 jaar (vanaf 1960) als referentiekader. In die periode vallen vooral de piekwaarden eind jaren zestig en begin jaren tachtig op, niet toevallig de twee crashmomenten in onze recente woningmarktgeschiedenis (zie grafiek 2: Belgische woningmarkt is vandaag niet overgewaardeerd).

En waar zitten we nu? Net iets boven de evenwichtswaarde. Met andere woorden: de Belgische woningmarkt is niet of nauwelijks overgewaardeerd. Maar Van de Cloot maant toch aan tot voorzichtigheid. “Het heikele punt in deze hele analyse is het bepalen van het ankerpunt: de evenwichtswaarde. Neem je een kortere of en langere periode in beschouwing, dan krijg je een andere evenwichtswaarde. Daarom neem ik ook veiligheidsmarges op in mijn analyse. Het is best mogelijk dat we toch al aan een overwaardering van 10 % zitten. En als de prijzen in 2005, zoals Cepi beweert, met 15 % gestegen zijn, mag je toch vragen stellen bij die faire waardering.” Op basis van de crash van eind jaren zestig legt Van de Cloot de gevarendrempel op 45 %.

Brussel heeft nog groeipotentieel

Geen overwaardering, maar misschien wel een onderwaardering? In vergelijking met de meeste andere landen van de Europese Unie liggen de woningprijzen in ons land behoorlijk laag. Het makelaarsnetwerk Era bracht de prijzen op Europese schaal in kaart. De duurste landen in de EU zijn Luxemburg, Ierland, Groot-Brittannië en Nederland. België vertoeft in de staart van het peloton. Alleen in Duitsland, Finland en Portugal ligt de gemiddelde woningprijs lager.

Als we ervan uitgaan dat de woningprijzen in de EU naar elkaar toe zullen groeien, kunnen woningen in ons land nog fiks duurder worden. Van de Cloot doet deze redenering af als wishfulthinking. “Die prijsverschillen zijn er niet zomaar,” zegt hij. “Een woningprijs werkt als een stofzuiger: alle omgevingsfactoren worden erin opgenomen. Zullen wij hier ooit Nederlandse prijzen neertellen voor een woning? Alleen als onze omgeving een kopie wordt van de Nederlandse. En dat moet je heel ruim zien: fiscaliteit, koopkracht, ruimtelijke ordening, woonpreferenties… Gaan we dat allemaal overnemen van de Nederlanders?”

Uit hetzelfde onderzoek van Era komt Brussel ook naar voren als goedkoopste Europese hoofdstad. Een geweldige beleggingsopportuniteit, menen sommigen. “Grotendeels geldt dezelfde opmerking als voor de landenvergelijking,” stelt Van de Cloot. “Maar een convergerend effect tussen Europese hoofdsteden is wel waarschijnlijker. Dat heeft te maken met de grotere woon- en werkmobiliteit van mensen die in een hoofdstad wonen. Expats bijvoorbeeld verhuizen vaak van de ene hoofdstad naar de andere. En terwijl ze in Dublin of Londen zullen huren, is het in Brussel misschien aantrekkelijker om iets te kopen.”

Veel vastgoedprofessionals verwachten ook veranderingen door de ‘nieuw samengestelde gezinnen’. Want die zorgt voor meer gezinnen en dus ook voor de nood aan meer woningen. Vandaag bedraagt de gemiddelde gezinsgrootte in ons land 2,4. Wat als we zouden evolueren naar het Zweedse niveau (2,1) of het Finse (1,3)? “Dat zou inderdaad voor een bijkomende woningvraag zorgen,” antwoordt Van de Cloot. “Als we naar het Zweedse gemiddelde zakken, betekent dat een behoefte aan ruim 600.000 woningen extra. Dat is enorm. Maar we moeten wel beseffen dit ook om andere woningtypes vraagt.”

Twee crashscenario’s

Nog een sociaaldemografische evolutie die een groot effect op de woningmarkt kan hebben, is de vergrijzing. Die baart Van de Cloot zorgen. Wat is het probleem? Sinds de Tweede Wereldoorlog is er in ons land een enorm woningpatrimonium opgebouwd. Vandaag bezit meer dan driekwart van de Vlaamse gezinnen een eigen woning, rond de Tweede Wereldoorlog was dat nog minder dan de helft. Dat gradueel opgebouwde woningpatrimonium zal in de komende jaren worden doorgegeven aan de volgende generatie. “Veel van die woningen zullen worden geërfd door vijftigplussers, mensen die meestal zelf al een eigen woning hebben. Wat moeten ze met die tweede woning doen? Dat zal wellicht zorgen voor een verkoopdruk.”

Een ander doemscenario is een forse rentestijging. Ivan Van de Cloot: “Vanaf een rentestijging met 2,7 procentpunt zitten we met een serieus probleem. In de huidige context zou dat leiden tot een overwaardering op de woningmarkt van 40 %. En dan zitten we wel degelijk met een zeepbel en een mogelijk crashscenario.” Is een rentestijging van 2,7 procentpunt realistisch? “Onze renteanalisten in de bank zullen negatief antwoorden. Zij gaan eerder uit van rentestijgingen met enkele tienden van een procentpunt. Wellicht hebben ze gelijk. Maar toch. Hoe lang is die lage rentestand nog houdbaar? Een van de verklaringen voor die lage langetermijnrente is de rol van de Aziatische centrale banken. Zij kopen massaal Amerikaanse obligaties om hun munt goedkoop te houden. Maar wat als die Aziatische banken afhaken? Dat zou een impact kunnen hebben van een tot twee procentpunten. En dan zitten we al niet meer zo ver van de gevarenzone.”

Laurenz Verledens