De financiële crisis is een uitgelezen kans om de begrotingsproblemen van de lidstaten structureel aan te pakken. Dat is de stelling van Koen Schoors, professor Bank- en Financiewezen aan de Universiteit van Gent. "Je hebt mechanismen nodig om falende banken en verzekeringsmaatschappijen te redden. In die zin is een testament ( living will) of een evacuatieplan voor de financiële instellingen een stap voorwaarts."
...

De financiële crisis is een uitgelezen kans om de begrotingsproblemen van de lidstaten structureel aan te pakken. Dat is de stelling van Koen Schoors, professor Bank- en Financiewezen aan de Universiteit van Gent. "Je hebt mechanismen nodig om falende banken en verzekeringsmaatschappijen te redden. In die zin is een testament ( living will) of een evacuatieplan voor de financiële instellingen een stap voorwaarts." Daarnaast moeten de falende leden van de eurozone gesteund worden. Hier biedt de oprichting van een Europees Monetair Fonds een oplossing. Schoors: "Ik wil echter een stap verder gaan door een permanente markt van eurobonds te creëren. Alleen lidstaten die zich aan de begrotingsregels houden, kunnen op die kapitalen een beroep doen. Zo beloon je de goeden en bestraf je de slechten. Voorts moet de beoordeling van de kredietwaardigheid van financiële instrumenten gesplitst worden van het advies over de uitgifte van instrumenten zoals credit debt obligations (CDO) en credit default swaps (CDS)." Midden mei pakte de Europese Unie uit met een ongezien reddingsplan voor Griekenland. De zestien eurolanden gaven waarborgen tot 440 miljard euro voor leningen aan lidstaten in moeilijkheden. Aan die kredieten zullen wel strenge voorwaarden gekoppeld worden. Ook steekt de Europese Unie 60 miljard euro in een bestaand mechanisme dat landen moet helpen bij problemen met hun betalingsbalans. Ten slotte komt het Internationaal Monetair Fonds (IMF) met 250 miljard euro over de brug. KOEN SCHOORS. Ondanks alle sceptische verklaringen van Europese regeringsleiders creëert de euro toch een sterke coördinatie tussen de lidstaten. Het feit dat Duitsland en Frankrijk nu een gezamenlijk kindje hebben, heeft hen dichter bij elkaar gebracht. Het Europese reddingsplan van 750 miljard euro bewijst dat ze hun eenheidsmunt willen redden. De fiscale coördinatie verloopt echter schoksgewijs. Er zit namelijk veel zand in het systeem. Als een soort van katalysator doorbreekt de huidige crisis de vertragingsmanoeuvres. Dat neemt tijd in beslag, maar het is een positieve evolutie. De huidige reactie is laat. Toch is de creatie van een Europees Monetair Fonds (EMF) positief. Zo komt er meer duidelijkheid over wat precies de toelaatbare tekorten zijn. Tot nu toe was het Stabiliteitspact een lege doos, want de voorziene strafmaatregelen werden niet toegepast. Iedereen wist dat Griekenland zich van bij het begin niet aan de regels hield. Hun pad was totaal onhoudbaar geworden. De euro heeft hen echter een tijd beschermd. De Europese solidariteit heeft de lokale politici toegelaten om alle problemen onder de mat te schuiven. Zonder de Europese eenheidsmunt was het land al veel vroeger ten onder gegaan. De interregionale herverdeling vormt namelijk een rem op de economische groei van de minder welvarende deelstaten. Uit de recente studie van professor Damiaan Persyn (Vives, KU Leuven) blijkt dat de vermindering van transfers de convergentie tussen de regio's bevordert. Solidariteit kan dus werken als een hangmat. Dat is het risico van de euro zonder goed stabiliteitspact. Zo hebben de lidstaten een vrijgeleide gekregen om schulden op te bouwen en de noodzakelijke saneringen, inclusief de hervorming van het sociale systeem, telkens uit te stellen. Dat veroorzaakt inertie. Moraal van het verhaal: solidariteit is nodig, maar op de juiste manier en voorwaardelijk. SCHOORS. Het Griekse saneringsplan is zeer zwaar en zal de recessie in deze lidstaat nog verder verdiepen. Een andere optie bestaat er echter niet, want een devaluatie komt neer op een verdubbeling van de huidige overheidsschuld naar 300 % van het bruto binnenlands product. Dat betekent het faillissement van Griekenland. SCHOORS. Ja, op voorwaarde dat er onderhandeld wordt. De vraag rijst immers hoe Griekenland zijn noodkredieten ooit zal kunnen terugbetalen. Idealiter had Europa echter veel vroeger moeten ingrijpen. Jammer genoeg is dat niet gebeurd. Ik vind het zeer goed dat de begrotingsdiscipline van het stabiliteitspact nu vlees krijgt. Dat mechanisme stond op papier, maar was in werkelijkheid niet effectief. De regels worden verscherpt en de bevoegdheden van de Europese Commissie worden uitgebreid. Concreet is dat nog niet ingevuld, maar uiteindelijk zal de crisis een betere euro opleveren. SCHOORS. De lidstaat heeft geen andere keuze. Als enig alternatief kan Griekenland uit de euro stappen en zijn eigen munt devalueren. Dat betekent de facto een faling van de overheidsfinanciën. Op zich hoeft dat geen onoverkoombaar probleem te zijn. Kijk maar naar Rusland, Argentinië en recent nog Dubai. Niemand wil dan echter nog staatsobligaties van dat land kopen. Ze zullen dus eigen geld moeten bijdrukken. Dat betekent onmiddellijke hyperinflatie. Griekenland heeft het gewoon veel te ver laten komen en de enige oplossing is de crisis uitzieken. SCHOORS. De begrotingssituatie in Spanje is veel gezonder. Portugal zit wat tussen de twee landen in. Daar presteert de economie al jaren zwak. Om uit het slop te geraken, zal deze lidstaat ook fundamentele hervormingen moeten doorvoeren. De Portugezen kampen echter met het probleem van de kredietagentschappen. Moody's heeft Portugal 'op wacht' gezet. Dat betekent dat het voor banken en pensioenfondsen duurder wordt om Portugese staatsobligaties te kopen omwille van de strengere regulering. Dat veroorzaakt structurele herfinancieringproblemen. Daarom heeft Europa onmiddellijk 600 miljard euro voor het Europees Monetair Fonds (EMF) gereserveerd. Zo vermijd je speculatie op de markten. Je kunt de speculanten veel verwijten, maar zij hebben wel de vinger op de wonde gelegd. De lidstaten hebben veel te lang gewacht om in te grijpen. In die zin was de beurscrash een wake-upcall van de financiële sector. SCHOORS. Inderdaad. De kapitaal- en boekhoudnormen hebben de neiging op en neer te gaan met de conjunctuur. Die procyclicaliteit is toegenomen, wat de crisis nog verdiept heeft. Niemand verandert echter de regels, tot het fout gaat. Ook weten we dat de kredietratingbureaus met een groot belangenconflict kampen. Zij worden namelijk gefinancierd door instellingen die financiële instrumenten uitgeven. Tegelijkertijd moeten ze de waarde van die instrumenten, waarover ze zelf eerst advies hebben gegeven, beoordelen. Zo'n vorm van rechter en partij kan toch niet. Hoe hoger ze quoteren, hoe meer ze verdienen. Dat is absurd. Zo heeft de Europese Commissie binnen de auditkantoren ( Big Seven) de revisorfunctie gesplitst van de adviesverlening. Dat moet ook bij de kredietratingbureaus gebeuren! SCHOORS. Dat gebeurt. Aansluitend op de aanbevelingen van het rapport-Lamfalussy wordt er een European Bank Authority (EBA) opgericht, die zal zorgen voor meer coördinatie tussen de diverse bankcommissies. De nieuwe instelling krijgt de bevoegdheid over het microprudentiële toezicht. Bovendien ligt er een testament - de zogenaamde living will van de grootbanken - op tafel om te verhinderen dat financiële instellingen te groot worden om te falen. Als bedrijven op voorhand weten dat ze bij fundamentele problemen toch door de overheid gered zullen worden, gaan ze alle kapitaal- en boekhoudkundige regels aan hun laars lappen. Dat kan geenszins de bedoeling zijn. Dat fundamentele probleem moet dringend opgelost worden. Falingen blijven noodzakelijk, mits de kosten bij de aandeelhouders en de (achtergestalde) schuldeisers aangerekend worden. Zo hebben de Verenigde Staten de zakenbank Lehman Brothers falliet laten gaan, terwijl ze verzekeringsmaatschappij AIG gered hebben. Ik zou aan elke financiële instelling de wettelijke verplichting opleggen om haar kredieten te splitsen in een good en een bad bank. Om te nauwe betrokkenheid met de lokale toezichthouder te vermijden, zou ik aan de European Bank Authority vragen dat evacuatieplan jaarlijks te controleren. Bij een systeemcrisis moeten de grootbanken die obligaties dan automatisch converteren in aandelen, zodat iedereen een deel van de koek betaalt. Hebben de betrokken lidstaten meer geld nodig om hun nationale banken te redden, dan zouden ze een beroep kunnen doen op de middelen van de Europese Centrale Bank (ECB) naar rato met de bijdragen die ze aan de instelling betalen. Door de lasten te spreiden over de verschillende lidstaten, wordt de kostprijs van de uitgifte verlaagd. Daaraan beantwoordt het tweede luik van het huidige reddingsplan. Naar analogie van het bestaande mechanisme voor niet-eurolanden kan de Europese Commissie voortaan tot 60 miljard euro vrijmaken voor eurolanden die kampen met betalingsmoeilijkheden. Daarnaast wordt er een Special Purpose Vehicle opgericht, dat met staatsgaranties van de eurolanden gedurende drie jaar tot 440 miljard euro kan vrijmaken. De lidstaten blijven wel het laatste woord behouden over de inzet van hun staatsgaranties. SCHOORS. Het idee van een centraal loket in Europa is inderdaad niet nieuw als alternatief voor de Amerikaanse staatsobligaties. Zo hebben De Grauwe en Moesen een internationale obligatie met een gewogen gemiddelde rentevoet (bij voorbeeld 3,40 %) gelanceerd om Europese projecten te financieren. Daarbij zou elke lidstaat aan de ECB de eigen interestvoet betalen. Zo worden wisselkoersrisico's, liquiditeitsproblemen en het dilemma dat mensen gebruik kunnen maken van een collectief goed of een dienst zonder ervoor te hoeven betalen (het zogenaamde vrijbuiterseffect) vermeden. Vraag is echter of het Europees Monetair Fonds voor dat doel gebruikt zal worden. Ik vrees namelijk dat de lidstaten dat instrument alleen zullen gebruiken om de staatsschulden te prefinancieren en niet om de goede activa van de falende grootbanken te redden. Nu is het een puur negatief mechanisme, dat alleen bij ongevallen in werking treedt. Daarom stel ik een positief systeem voor, dat onder bepaalde voorwaarden alle staatsschulden centraliseert en voor de obligaties zonder landtitel maar met een Europees etiket, zeg maar Eurobonds, kopers gaat zoeken. Dat zou een veilige en liquide markt met lage spreads (red.: een spread is het tegelijkertijd kopen van een optie en verkopen van een andere optie op dezelfde obligatie, met verschillende afloopmaanden en/of uitoefenprijzen) creëren. De belangrijkste voorwaarde is natuurlijk dat elk deelnemend land zijn begrotingstekorten binnen vooraf afgesproken perken houdt. Als een lidstaat dan meer schuld wil maken dan overeengekomen, zal hij op eigen houtje geld moeten gaan zoeken en daarvoor meer moeten betalen dan op Europees vlak. Je krijgt dus onmiddellijk een bestraffing voor slecht gedrag. Anderzijds beloont het financieringsmechanisme de begrotingsdiscipline van zuinige overheden. SCHOORS. Naast een verscherping van het toezicht op de financiële sector heb je opnieuw een structurele beperking van de activiteiten van de depositobanken nodig om te vermijden dat ze te grote risico's nemen. Om de fusie tussen Citibank en Smith Barney (dochter van Travelers) in 1999 mogelijk te maken, paste de toenmalige president Bill Clinton de Glass Steagall Act in de Verenigde Staten aan. Zo verdween de strikte scheiding tussen depositobanken en investeringsbanken, maar de depositowaarborg voor financiële instellingen bleef behouden zonder dat de betrokken instellingen daar iets tegenover moesten stellen. Dat leidde tot onverantwoord gedrag, met de gekende kredietcrisis tot gevolg. Daarom is een nieuwe splitsing tussen investerings- en depositobanken noodzakelijk. Voorts moet de overheid de controle op de ratingbureaus en de hefboomfondsen verscherpen. Zij hebben op de financiële markten namelijk veel te veel macht gekregen als gevolg van de nieuwe kapitaalregels. Ratingbureaus zouden complexe producten met een korte historiek niet meer mogen waarderen, want financiële instellingen hebben alle voordeel bij een hoge rating om goedkoper geld op de markt te kunnen ophalen. Gelukkig ligt er nu een voorstel op tafel van de Europese ministerraad om het publieke toezicht op die instellingen te verhogen en er Chinese walls - strikte scheidingswanden - te plaatsen. SCHOORS. Persoonlijk vind ik dat een goede zaak. De redding van de banken en verzekeringsmaatschappijen wordt namelijk gefinancierd door de belastingbetalers - lees: de lasten op arbeid. In die zin zijn de relanceplannen een transfer van werkenden naar vermogenden, namelijk aandeelhouders en schuldeisers. De werkende jongere heeft dus het hoofd van de oudere rentenier boven water gehouden. Natuurlijk zal een bankentaks de eindprijs van de financiële dienstverlening aan de cliënten doen stijgen, want elke belastingverhoging wordt door de ondernemingen op de consument afgewenteld. Zo zullen de kredietkosten toenemen. Dat kan op zich geen kwaad, want de crisis is uiteindelijk ontstaan door te veel leningen en te grote financiële hefbomen. Het onrecht dat louter de burgers voor de rekening opdraaien, kan nu hersteld worden door een bankentaks in te voeren. Tegelijkertijd zal de druk toenemen om toch een milde inflatie toe te laten. Die vorm van vermogensbelasting is namelijk de gemakkelijkste weg om de staatsschuld te verlagen. De financiële crisis biedt dus de mogelijkheid om de huidige discrepantie tussen lasten op arbeid en lasten op kapitaal weer wat recht te trekken. De fiscale hervorming kan technisch gemakkelijk doorgevoerd worden, want de financiële instellingen hebben nu al alle gegevens ter beschikking door de dematerialisatie van de effecten. Zij zullen de nieuwe belastingontvangers van de toekomst worden. SCHOORS. Merkel heeft een belangrijk punt als zij zegt dat het Europees Monetair Fonds slechts tijd gekocht heeft om te doen wat echt nodig is: de begrotingsdiscipline binnen de eurozone aanscherpen. Maak je geen illusies, dat is niet alleen nodig om de euro te redden, maar ook om de overheden van de landen die deel uitmaken van de eurozone te redden. De euro heeft gewerkt als een hangmat en heeft de lidstaten na toetreding de ruimte gegeven om ongestraft de begrotingsteugels te vieren. Aan dat proces is nu een einde gekomen. De vraag is alleen hoe de nieuwe begrotingsregels eruit zullen zien. De Maastrichtnorm is aan herziening toe. De huidige norm maakt geen onderscheid tussen lopende uitgaven en investeringen, noch tussen hoog- en laagconjunctuur, en wordt niet afdwongen. Het is duidelijk dat schuldfinanciering minder wenselijk is voor lopende dan voor investeringsuitgaven en minder wenselijk in hoog- dan in laagconjunctuur. Of anders gezegd: schuldfinanciering van lopende uitgaven is idealiter alleen toelaatbaar in laagconjunctuur, die dan bestreden wordt via de automatische stabilisatoren en eventuele bijkomende maatregelen, indien dat in tijden van hoogconjunctuur wordt gecompenseerd door overschotten. Schuldfinanciering van investeringen kan altijd, zolang de terugbetaling verzekerd kan worden door de geschatte toename van het bbp die door die investeringen mogelijk wordt gemaakt. Indien de automatische schuldenhandrem de begrotingsregels in die richting verschuift en afdwingbaar maakt, dan is dat een goede zaak. (C) Door Eric Pompen"De voorgestelde maatregelen zijn broodnodig, maar zullen niet volstaan. Ook een standaardisering en centrale structurering van de kredietderivaten is noodzakelijk." Koen Schoors