Het was de voorbije weken erop of eronder voor het beursgenoteerde fotobedrijf Spector. Een mislukte kapitaalverhoging zou namelijk zoveel als het faillissement van het risicozwangere bedrijf hebben betekend. Aanvankelijk haalden de institutionele investeerders hun neus op voor de delicate operatie. Niet alleen schrikte het hoge risicoprofiel hen af, ook de toekomstige uitstapmogelijkheden voor professionele spelers leken uiterst beperkt. De begeleidende bankiers grepen echter in. Ging men in het aan de Commissie voor het Bank- Financie- en Assurantiewezen (CBFA) voorgelegde prospectus nog uit van een hypothetische uitgifteprijs tussen 2,1 en 3,5 euro, uiteindelijk werd de prijsvork nog gehalveerd en vastgelegd op 1,1 tot 1,6 euro. De extreem lage prijsvork (ter vergelijking: eind september bedroeg het boekhoudkundige eigen vermogen exact 2,31 euro) onderstreepte de urgentie van de operatie.
...

Het was de voorbije weken erop of eronder voor het beursgenoteerde fotobedrijf Spector. Een mislukte kapitaalverhoging zou namelijk zoveel als het faillissement van het risicozwangere bedrijf hebben betekend. Aanvankelijk haalden de institutionele investeerders hun neus op voor de delicate operatie. Niet alleen schrikte het hoge risicoprofiel hen af, ook de toekomstige uitstapmogelijkheden voor professionele spelers leken uiterst beperkt. De begeleidende bankiers grepen echter in. Ging men in het aan de Commissie voor het Bank- Financie- en Assurantiewezen (CBFA) voorgelegde prospectus nog uit van een hypothetische uitgifteprijs tussen 2,1 en 3,5 euro, uiteindelijk werd de prijsvork nog gehalveerd en vastgelegd op 1,1 tot 1,6 euro. De extreem lage prijsvork (ter vergelijking: eind september bedroeg het boekhoudkundige eigen vermogen exact 2,31 euro) onderstreepte de urgentie van de operatie. Alles werd in het werk gesteld om de kapitaalverhoging te doen lukken. Referentieaandeelhouder Philippe Vlerick en ook enkele individuen, met Jonas Sjögren op kop, uit het familiale controlevehikel Fotoinvest (zie kaderstuk: Wie zijn de eigenaars van Spector?) gaven al meteen te kennen om voor respectievelijk 8 en 3 miljoen euro in te tekenen. Ook nieuwkomer Christian Dumolin reserveerde via zijn Koramic Investment Group 4 miljoen euro. Toen de begeleidende bankiers Fortis Bank en KBC Securities zich ten slotte engageerden om in geval van nood het gat tussen 15 en 30 miljoen dicht te rijden, kon de kapitaalverhoging al niet meer mislukken. Uiteindelijk haalde Spector het maximum van 41,8 miljoen euro vers kapitaal op. De uitgifteprijs bedroeg 1,40 euro per nieuw aandeel. Tijdens de intekenperiode volgden de waarnemers - inclusief chief executive officer Tonny Van Doorslaer - met gefronste wenkbrauwen de beurskoers van Spector, die een heel eind boven de vastgestelde prijsvork bleef zweven. Al dan niet toevallig lekte ook net op dat moment uit dat Dumolin de 7,94 %-participatie van Mercator Verzekeringen had overgenomen tegen een prijs van ongeveer 2 euro per aandeel, dus zowat de helft hoger dan het midden van de prijsvork. Prompt spurtte het aandeel 20 % hoger. "Iedereen wist dat Mercator eruit wou en dat woog op de koers. Het is een goede zaak dat die druk nu weggevallen is," reageert Van Doorslaer opgelucht. Vooraf rekende men bij Spector op 35 miljoen euro, maar het werd dus iets meer. Vijftien miljoen euro dient om de schuldenlast te verlichten, 11 miljoen euro is nodig om herstructureringen uit te voeren en de rest zijn extra werkingsmiddelen voor de noodlijdende Imaging Group. Dat is de business-unit die instaat voor de verwerking van analoge en digitale foto's en die is goed voor 46 % van de groepsomzet. Daarnaast is er ook het veel stabielere Retail Segment, dat de verkoop van consumentenelektronica en multimediaproducten omvat (Photo Hall in België en Hongarije, en Hifi International in Luxemburg en Frankrijk). Ondanks de gelukte kapitaalverhoging durven analisten nog niet te stellen dat Spector nu definitief gered is. De schuldenlast daalt weliswaar met 15 miljoen euro, maar de schuldgraad zal volgend jaar toch nog altijd ruim 150 % bedragen. Dat betekent dat Spector zich nog altijd geen uitschuivers kan veroorloven. De hoge schuldenlast is een onaangenaam souveniertje van een mislukt avontuur in Duitsland. "Eigenlijk hebben we sinds het debacle met Photo Porst alleen maar schulden afbetaald," zucht Tonny Van Doorslaer. We hebben met zijn allen nog nooit zoveel foto's genomen als nu. Maar had men in het recente verleden geen andere keuze dan alle analoge beelden af te printen, in het digitale tijdperk ziet dat plaatje er natuurlijk grondig anders uit. Miljarden en miljarden kiekjes worden nu bewaard op de computer en slechts een fractie daarvan wordt afgeprint. Hoe groot de markt van digitale prints ooit wordt, is koffiedik kijken, maar de cijfers bewijzen toch dat er potentieel is. Op vergelijkbare basis groeit het volume bij Spector dit jaar bijvoorbeeld met 143 % tot 68 miljoen prints. Tellen we daar de aantallen van het vorig jaar overgenomen Litto-Color bij, dan klokt Spector dit jaar af op 120 miljoen digitale prints (zie tabel: Opmars van digitale foto's). "Timing is van cruciaal belang," weet ook Van Doorslaer. "De vijver is nog nooit zo groot geweest, maar als je te vroeg je aas uitgooit, dient het tot niets. Wacht je te lang, dan zijn de concurrenten met de grootste vissen weg." En intussen wordt er volop met aas gegooid. Aanbiedingen van 7 cent voor een digitale print zijn al lang geen uitzondering meer. Analisten vrezen dan ook dat er in deze sector nooit geld verdiend zal worden. Van Doorslaer sust: "Die scherpe aanbiedingen zijn maar tijdelijk. De gemiddelde verkoopprijs bedraagt bij ons toch ruim het dubbele." Niemand had verwacht dat de overgang van analoog naar digitaal zo bruusk zou verlopen. Dat heeft heel wat kleinere spelers - en ook de financieel zwakkeren zoals Spector - in financiële ademnood gebracht. Het afwerken van digitale foto's vergt dan ook een compleet ander businessmodel, waardoor de fotobedrijven hun organisatiestructuur overhoop moeten gooien. Terwijl het in een analoge markt vanwege de logistiek (aanvoer van filmrolletjes en levering van foto's aan de klant) van belang is om een decentrale structuur te hebben, is dat in een digitale wereld helemaal anders. Het gros van de digitale foto's wordt namelijk aangeleverd via het internet. Bovendien heeft de klant zijn digitale foto's al eens eerder op het scherm gezien. De levertijd is daardoor minder cruciaal geworden, wat de fotobedrijven toelaat om minder regionaal te gaan werken. Daarom besliste Spector eerder al om zijn laboratorium in Münster te sluiten. De Zwitserse markt wordt sindsdien bediend vanuit Wetteren. Sinds vorige maand onderzoekt men ook de sluiting van het lab in Zweden, wat 2 tot 3 miljoen euro zou kosten. Dit bedrag zit al vervat in de 11 miljoen euro aan herstructureringskosten die in het prospectus werden aangekondigd. Op groepsniveau vloeiden de voorbije maanden overigens al zowat 250 mensen af. Het is daarom eigenaardig dat Spector vorig jaar het lab van Litto-Color in Oostende overnam. "Bij de overname hebben we nog cash toe gekregen van Kodak," verklaart Van Door-slaer zijn strategische keuze, waar hij nog altijd geen spijt van heeft. "Bovendien zijn we nu exclusief eigenaar van het Kodak-merk in België en Nederland." Volgens de gedelegeerd bestuurder staat een sluiting van Litto-Color absoluut niet op de agenda, omdat Wetteren momenteel onvoldoende capaciteit heeft om de Oostendse volumes op te vangen. Om het bedrijf boven water te houden, moest iedereen inleveren. Zelfs grote baas Van Doorslaer ontsnapte niet aan de bezuinigingswoede. Zijn loonzakje weegt voortaan zowat 100.000 euro lichter - hoeveel hij precies verdient, wil Van Doorslaer niet bekendmaken omdat in overleg met het VBO overeengekomen werd dat geen enkele CEO dit zou doen in 2005 - maar in de plaats daarvan kreeg hij wel een prestatiegebonden vergoeding van 400.000 warrants (uitoefenprijs: 3,36 euro). Drie referentieaandeelhouders hadden al jaren een managementovereenkomst lopen met Spector, maar die verbintenissen werden na onderling overleg verbroken. Welke diensten zij precies verstrekten, wil Van Doorslaer liever niet zeggen, maar hij laat wel uitschijnen dat dit moet bekeken worden in een historisch perspectief. De drie kregen in ruil voor de verbreking wel een forse schadevergoeding. Voor Marijke Mussche - de echtgenote van wijlen Johan Mussche, de man die Spector groot maakte - bedroeg die 934.155 euro, voor Dominique le Hodey 750.000 euro en Wim De Buck moet het stellen met 117.400 euro. Om het bedrijf een financiële aderlating te besparen, werden deze bedragen niet in cash uitgekeerd. Bij de kapitaalverhoging hebben de drie referentieaandeelhouders hun schuldvordering omgezet in nieuwe aandelen. Ook in de raad van bestuur werd grote kuis gehouden, want met dertien bestuurders leefde het bedrijf (met een relatief bescheiden marktkapitalisatie van 50 miljoen euro) al jaren op veel te grote voet. Dit was het perverse gevolg van het statutaire voorkeurrecht van Fotoinvest om de meerderheid van de leden van de raad van bestuur te benoemen. Analisten menen overigens dat de lokale verankering van de familie er wellicht de oorzaak van is dat men veel te lang getalmd heeft om harde (maar economisch noodzakelijke) herstructureringen door te voeren. Uiteindelijk blijven er nu nog zes bestuurders over, met Luc Vansteenkiste als voorzitter. Geert Vanderstappen is de enige nieuwkomer, maar wel een opvallende. Jaren geleden was hij namelijk chief financial officer bij Spector, maar hij verkoos toen te vertrekken naar Buy Out Fund. Vanderstappen heeft in alle geval het voordeel dat hij het bedrijf en de sector kent. Opvallende afwezige is dan weer Christian Dumolin, die intussen een belang van 11,1 % in Spector heeft opgebouwd. "Je kan de geschiedenis niet omkeren," merkt Van Doorslaer op. "De nieuwe raad van bestuur werd eind november gekozen en op dat moment was Dumolin maar een zeer kleine aandeelhouder via Fotoinvest." Intussen heeft Dumolin wel een mandaat bij dochter Photo Hall gekregen. Het Spector-vogeltje heeft de voorbije weken veel van zijn familiale pluimen gelaten, maar het kan tenminste weer vliegen. Of het überhaupt in de lucht blijft, is nog maar de vraag. De fotobusiness wordt gekenmerkt door zeer hoge vaste kosten. Als het bedrijf de kritische massa niet haalt, kan het zeer hevig bloeden. Maar er is ook een mooie kant aan die medaille: eens die noodzakelijke volumes er zijn, stroomt het geld bij beken binnen. Het engagement van Philippe Vlerick en Christian Dumolin bewijst dat beide Kortrijkzanen rotsvast geloven in dat tweede scenario. Officieel handelen ze niet in onderling overleg, maar ze draaien ongetwijfeld wel eens vaker elkaars nummer. Dumolin benadrukt wel dat hij een investeerder voor de lange termijn is, maar een concrete invulling wil hij daar niet aan geven. "Voor sommigen is twee jaar al een lange termijn, voor anderen is dat twintig jaar," knipoogt de man, die wel meer ervaring heeft met moeilijke dossiers. Officieel heeft hij zich enkel voor 180 dagen geëngageerd. Als Christian Dumolin midden volgend jaar uitstapt, weet de belegger meteen wat hem te doen staat. eXtra informatie op www.trends.be Op de Trends-website vindt u de prospectus over de kapitaalverhoging en eerdere artikels over Spector Photo Group.Dirk Van Thuyne