De theorie is duidelijk: het risico en het rendement van vastgoed liggen, op lange termijn, tussen die van obligaties en aandelen. Maar u weet hoe dat gaat met mooie theorieën: de praktijk durft er nog al eens van af te wijken. Zo bleek ook uit de presentatie eind februari van de Nederlandse IPD-index, een waardemeter voor de prestatie van vastgoed. Vastgoed kwam als winnaar naar voren, zowel over drie, vijf als tien jaar.
...

De theorie is duidelijk: het risico en het rendement van vastgoed liggen, op lange termijn, tussen die van obligaties en aandelen. Maar u weet hoe dat gaat met mooie theorieën: de praktijk durft er nog al eens van af te wijken. Zo bleek ook uit de presentatie eind februari van de Nederlandse IPD-index, een waardemeter voor de prestatie van vastgoed. Vastgoed kwam als winnaar naar voren, zowel over drie, vijf als tien jaar. Het is wel opletten geblazen met vergelijkingen tussen activacategorieën. De timing speelt een belangrijke rol. En ook: vastgoed, aandelen en obligaties worden op een heel andere manier gewaardeerd. Maar Paulus Van Wetten, hoofd portefeuillemanagement bij het Nederlandse Achmea Vastgoed en gastdocent aan de opleiding vastgoedkunde van de Kulak, ziet toch een verschuiving. "Men is voor vastgoed lange tijd uitgegaan van een rendement van 7 à 7,5 procent. Nu we voor een groot aantal landen IPD-indexen hebben, blijkt dat het rendement van vastgoed vaak in de buurt van de 10 procent ligt. Het rendement van vastgoed is dus lang onderschat geweest." Vastgoed wordt ook vaak geassocieerd met zekerheid. Zeker in turbulente tijden geldt het als een vluchtwaarde, een veilige haven. Verschillende vastgoedmakelaars willen dat graag bevestigen. En ook volgens Benoît Forgeur, managing director van de vastgoedadviseur DTZ en veranwoordelijk voor de taxatieafdeling, is de particuliere belegger op zoek naar zekerheid en denkt hij die te vinden in het vastgoed. "Voor veel mensen met een zeker vermogen is het spaarboekje geen alternatief meer. De garantie tot 100.000 euro is voor hen te beperkt." Een smet op dat veilige blazoen is dat vastgoed, en meer bepaald de luchtbel op de Amerikaanse woningmarkt, aan de basis ligt van de huidige crisis. Professionele beleggers in vastgoed, zoals pensioenfondsen en (pensioen)-verzekeraars, zoeken in vastgoedbeleggingen vooral een instrument om hun verplichtingen af te dekken, Concreet: ze moeten hun pensioenafspraken kunnen nakomen. Ze hebben dus een lange belegginghorizon en zijn gebaat bij voorspelbare en stabiele inkomsten. Vastgoedbeleggingen passen met hun inkomensproducerende eigenschap goed in dat plaatje. "De Nederlandse pensioenfondsen engageren zich bovendien om waarde- of welvaartsvast pensioen uit te keren", legt Paulus Van Wetten uit. "Dat verplicht hen op zoek te gaan naar beleggingen die het inflatie-risico indekken. En omdat in veel landen de huurcontracten geïndexeerd zijn, zit je met vastgoed dan heel aardig. Pen-sioenfondsen zijn dan ook doorgaans grotere vastgoedliefhebbers dan de verzekeraars. Die laatsten hebben, het verschilt van land tot land, 7 à 10 procent vastgoed in hun beleggingportefeuille. Bij pen-sioenfondsen is 15 procent geen uitzondering." De indexeringsmogelijkheid is ook een argument dat veel particuliere beleggers aanspreekt in vastgoed. Zeker in periodes met een hoge inflatie. In ons land zijn, naast de verzekeraars, vastgoedbevaks de belangrijkste vastgoedinvesteerders. Hun opdracht is in de eerste plaats aandeelhouderswaarde creëren. En dat vertaalt zich ook in een andere strategie. Paulus Van Wetten: "Ze hebben doorgaans een kortere beleggingshorizon. En heel belangrijk: er wordt van hen verwacht dat ze een mooi dividend uitkeren. Dat betekent dat ze in de afweging tussen direct rendement (de verhouding van de huuropbrengsten tot de koopsom, nvdr) en indirect rendement (de meerwaarde, nvdr) meer belang zullen hechten aan het directe rendement. In Nederland heeft geen enkel beursgenoteerd fonds woningen in zijn portefeuille. Dat heeft alles te maken met het zeer lage directe rendement dat je op woningen kunt halen. Het totale rendement is nochtans prima. Maar met een laag direct rendement wordt het moeilijk om een mooi dividend uit te keren." Vastgoedbevaks en vastgoedfondsen maken ook gebruik van het hefboomeffect ( leverage) om het rendement op eigen vermogen op te krikken. "Voor pen-sioenfondsen en verzekeraars is dat meestal geen optie", zegt Van Wetten. "Ze hebben in hun portefeuille al allerlei schuldtitels. Voor hen is het niet interessant om in hun vastgoedbeleggingen ook nog eens schuldtitels op te nemen." Ook particuliere beleggers schrikken er niet voor terug om vastgoed zwaar gefinancierd te verwerven. "Sterker nog", zegt Van Wetten, "het is veeleer de norm. Zo kun je een grotere portefeuille samenstellen waardoor je ook wat kunt spreiden." Het spreidingsprincipe is wellicht de bekendste beleggerswijsheid. Geldt deze klassieker ook voor beleggen in vastgoed? "Jazeker", antwoordt Paulus Van Wetten. "Spreiding is ook bij vastgoedbeleggingen cruciaal. Maar het opnemen van vastgoed in de portefeuille is het belangrijkste. Dat zorgt op zich voor het grootste effect." De achterliggende verklaring is dat het rendement van vastgoed zwak correleert met dat van aandelen en obligaties. Hoewel spreiden lonend kan zijn, verkiezen toch heel wat vastgoedbevaks en -fondsen om zich te specialiseren in één segment van het vastgoed. In ons land is Befimmo, de tweede grootste vastgoedbevak, zo'n voorbeeld van een pureplayer: Befimmo belegt bijna uitsluitend in Brussels kantoorvastgoed (zie kader). Een van de redenen is dat spreiden, zeker in een inefficiënte markt zoals het vastgoed, de managementkosten opdrijft. "Spreiden over landen is nog ingewikkelder", benadrukt Paulus Van Wetten. "Je moet je helemaal inwerken in de regelgeving en de gebruiken van een land. Dat kost tijd en geld." Is het sowieso mogelijk om te concurreren met lokale spelers? Kun je vanuit België een even goede portefeuille in Engels vastgoed opbouwen als de Engelsen dat kunnen? "In Nederland hebben we er ervaring mee en die was niet al te positief", vervolgt Van Wetten. "Misschien nog belangrijker dan het gebrek aan expertise is het gemis van een uitgebreid netwerk. Feit is dat je tijdens het opbouwen van een buitenlandse portefeuille met suboptimale rendementen zit." Voor particuliere vastgoedbeleggers lijkt spreiding zo mogelijk nog minder vanzelfsprekend. De eenheidsprijs van een vastgoedobject ligt nu eenmaal een flink stuk hoger dan die van eender welk aandeel. Bepaalde vastgoedsegmenten, zoals grote kantoorgebouwen, liggen daardoor in de praktijk buiten het bereik van de meeste particuliere vastgoedbeleggers. Meestal opteren ze voor woningen (appartementen, opbrengsteigendommen). Iets meer vermogende beleggers hebben vaak ook winkel- en bedrijfspanden in hun portefeuille. Residentieel vastgoed maakt wel een beperkte spreiding mogelijk: wie enkele appartementsgebouwen in eigendom heeft, spreidt het risico over verschillende huurders. Maar Benoît Forgeur (DTZ) vindt dat spreidingsprincipe voor de particuliere belegger niet zaligmakend. Hij houdt liever vast aan het adagium dat vastgoed om drie dingen draait: location, location, location. "De ligging kun je niet veranderen", argumenteert hij. "En het is de ligging die zorgt voor de meerwaarde op termijn. Om in vastgoed je portefeuille te spreiden, moet je al over een aanzienlijk vermogen beschikken. Het risico is reëel dat je, om toch maar te spreiden, gaat inboeten op kwaliteit. En zeker in deze tijden is kwaliteit van primordiaal belang. Is het gebouw structureel in orde? Kun je goede huurders aantrekken en behouden? Dat zijn de vragen die je nu moet stellen." Serge Fautré, CEO van Cofinimmo, vindt dat beleggers zich toch niet mogen blindstaren op de potentiële meerwaarde. "Particuliere beleggers onderschatten vaak de kosten van vastgoed", meent hij. "Na de aankoop is het niet gedaan met investeren. Vastgoed moet je op een continue manier onderhouden. Na verloop van tijd moet je de elektriciteit moderniseren, de ramen vervangen, schilderen... Het is waar dat vastgoed in waarde kan stijgen. Maar je mag het belang van het directe rendement toch niet miskennen. Want dat heb je nodig om dat onderhoud te kunnen bekostigen. En een slecht onderhouden pand verliest zijn waarde." De hoge eenheidsprijs van vastgoed, de onvermijdelijke kosten, het arbeidsintensieve karakter... Het zijn serieuze drempels voor wie direct in vastgoed wil beleggen. Komt daar nog bij dat vastgoed erg illiquide is in vergelijking met aandelen en obligaties. "En de hoge registratierechten in ons land versterken nog dat illiquide karakter", merkt Benoît Forgeur op. "Vastgoed vraagt daarom om een langetermijnvisie. Zeker nu de prijzen onder druk staan. Om die daling te compenseren, om de re-gistratierechten terug te verdienen en dan nog wat rendement over te houden, mag je toch al gauw op zeven jaar rekenen." Het alternatief is beleggen in indirect vastgoed: aandelen van vastgoedfondsen of vastgoedbevaks. "Ik denk dat het in vastgoed niet gemakkelijk is om een beter rendement te halen dan de bevaks", stelt Benoît Forgeur. "Maar het emotionele speelt ook mee. Bij een belegging in direct vastgoed weet je heel goed in wat je investeert." Kortom, indirect vastgoed is meer papier dan baksteen. Ook Van Wetten wijst het op het gevoelselement dat 'echt' vastgoed biedt. "In Nederland is er een studie geweest naar de beleggingen van zeer vermogende mensen. Daaruit kwam een opvallende tweedeling naar voren: enerzijds zag je beleggers die nauwelijks vastgoed in hun portefeuille hebben, en anderzijds waren er beleggers die gemakkelijk 30 à 40 procent van hun vermogen in vastgoed hebben. Ik denk dat het veel te maken heeft met hobbyisme. Eens gaan kijken hoe het met je panden is, de contacten met de huurders, eens gaan praten met de makelaar... Daar doen ze het, naast de centen, ook voor." (T) Door Laurenz Verledens