Raiders op de Belgische beurs

Door onze liberale wetgeving kunnen Belgische beursgenoteerde bedrijven zich maar moeilijk beschermen tegen vijandige overnames. Wie zijn de belangrijkste overnameprooien? En is het einde van de ‘Belgische multinational’ in zicht?

Telindusvoorzitter Jan Steyaert verslikte zich vorig jaar in zijn koffie toen Didier Bellens hem koudweg meldde dat Belgacom een bod op zijn bedrijf zou uitbrengen. Bij de netwerkintegrator en -dienstverlener stonden ze perplex, maar eigenlijk wisten ze al veel langer dat er gaten in de verdediging zaten.

Telindus zal zeker niet het laatste bedrijf op Euronext Brussel zijn dat het slachtoffer wordt van een vijandig overnamebod. Ongeveer de helft van de Bel20-bedrijven dreigt, alvast theoretisch, in handen te vallen van binnen- of buitenlandse raiders. Bij maar liefst elf van de negentien Belgische beurstoppers heeft de referentieaandeelhouder – als die er al is – immers geen absolute meerderheid in de algemene vergadering (zie kader: De meest kwetsbare bedrijven in de Bel20). Alleen bij Belgacom, Colruyt, D’Ieteren, GBL, InBev, KBC, Mobistar en Solvay hoeven ze de slaap niet te laten uit vrees voor een onverwachte coup, want telkens zit meer dan 50 procent van de aandelen in stevige handen.

Umicore: de lekkerste overnameprooi

Van het legertje analisten dat Trends contacteerde, krijgt Umicore al jaren een stipnotering in de hitparade van de lekkerste overnameprooien. Sinds het vertrek van Suez is er geen echte referentieaandeelhouder meer, waardoor het bedrijf op dat vlak zeer kwetsbaar is geworden. “Umicore is inderdaad niet immuun voor een vijandige overname,” beseft ook gedelegeerd bestuurder Thomas Leysen. “Maar door aandeelhouderswaarde te creëren, kunnen we dat risico toch aanzienlijk beperken.” Stevige resultaten en de afsplitsing van de koperdivisie – Cumerio kreeg in 2005 een aparte beursnotering – gaven de beurskoers vleugels. Die ging van 67 euro naar 117 euro in amper twaalf maanden tijd.

Met de vorige week aangekondigde verzelfstandiging van zijn traditionele zinkactiviteiten wil Umicore het non-ferrolabel en het cyclische karakter definitief van zich afschudden. Voortaan profileert Umicore zich als producent van katalysatoren. Zien de aandeelhouders dit graag gebeuren, Thomas Leysen moet toch oppassen dat hij zich met deze tactiek niet in de eigen voet schiet. Het vroegere conglomeraat wordt immers opgedeeld in kleinere brokjes, die voor overnemers veel gemakkelijker te verteren zijn.

De sector is overigens overnamezwanger. Zo heeft chemiereus BASF een – ook al vijandig – bod lopen op het Amerikaanse Engelhard, een directe concurrent van Umicore.

Een andere sector waar het gonst van de overnamegeruchten is de distributiesector. Met de regelmaat van een klok wordt wereldleider Wal-Mart gekoppeld aan Carrefour, de nummer één in Europa. Recenter zou de Britse distributieketen Tesco samen met de Amerikaanse investeringsmaatschappij KKR een oogje hebben laten vallen op het Nederlandse Ahold, een groep die net als Delhaize drie vierde van haar omzet uit de Verenigde Staten haalt. Bij gebrek aan referentieaandeelhouder – de nazaten van de oprichters zouden wel nog steeds 20 procent van het kapitaal in handen hebben maar individueel komt niemand boven de kennisgevingsdrempel van 3 procent uit – is Delhaize natuurlijk een gemakkelijke overnameprooi. Toch denkt gedelegeerd bestuurder Pierre-Olivier Beckers er niet aan om beschermingsconstructies op te zetten. De topman vertrouwt erop dat een sterk beleid en goede resultaten potentiële raiders buiten houden.

Bij vastgoedbevak Cofinimmo huldigen ze dezelfde filosofie. “We waren een van de eerste bedrijven die de code-Lippens implementeerden. Volgens ons vallen beschermingsconstructies moeilijk te rijmen met de geest van corporate governance en daarom doen we het niet,” zegt Sébastien Berden. Met Dexia en AGF Belgium heeft Cofinimmo een paar grotere aandeelhouders, maar die handelen niet in onderling overleg en hebben ook geen dominante invloed op het bedrijf. Samen hebben ze wel drie zitjes in de tienkoppige raad van bestuur.

De sluitende verdediging van Fortis

De financiële markten houden niet van beschermingsconstructies en bestraffen die steevast met een lagere waardering. Toch is dit een wijdverspreide praktijk, zeker bij buitenlandse bedrijven. Dankzij het meervoudige stemrecht is het voor de referentieaandeelhouder bijvoorbeeld mogelijk om met een klein aandelenpakket toch het volledige bedrijf te controleren. In België kan dit echter niet: ons land is zowat het enige waar het principe ‘één aandeel, één stem’ geldt. Critici van die liberale wetgeving zien daar overigens de verklaring in voor het feit dat onze economie amper multinationals heeft (zie kader: Is meervoudig stemrecht in België wenselijk?).

Bij de Franse nutsgroep Suez genieten sommige strategische aandeelhouders – onder meer Crédit Agricole en de GBL van Albert Frère – een dubbel stemrecht, waardoor ze het een vijandige overnemer extra lastig kunnen maken. Suez heeft een marktkapitalisatie van bijna 40 miljard euro, wat het aantal potentiële kandidaten sowieso sterk uitdunt. Bovendien is dit een politiek geladen dossier. De Fransen zullen nog liever de Eiffeltoren afbreken dan een van hun strategische bedrijven uit handen te geven. Analisten denken dan ook niet meteen dat ze zich bij Suez zorgen hoeven te maken.

Dat andere Bel20-zwaargewicht, Fortis, lijkt op het eerste gezicht wél een rijpe overnamekandidaat. Niet alleen controleert de referentieaandeelhouder amper 5,68 procent van de aandelen. Bovendien is de bankensector in volle evolutie, want we staan aan de vooravond van een Europese schaalvergroting. Het is eten of gegeten worden, beseffen de in maatpak gestoken bankiers. Zo knipoogde Fortis al eens ongevraagd naar Dexia terwijl die laatste zelf een blauwtje liep bij het Italiaanse Sanpaolo IMI. Wie interesse heeft in Fortis, moet wel weten dat de Belgisch-Nederlandse groep een sluitende verdedigingsgordel heeft opgeworpen. De Stichting Continuïteit Fortis beschikt immers over een optie om preferente aandelen te verwerven voor eenzelfde waarde als er gewone aandelen in omloop zijn. Dit betekent dat de Stichting Continuïteit Fortis – waarin onder meer De Eik-voorzitter Piet Van Waeyenberge zetelt – na uitoefening van de optie over de helft van de stemrechten beschikt, waardoor ze een vijandig overnamebod kan afslaan.

Dankzij zijn sterke positie in Centraal- en Oost-Europa is KBC ongetwijfeld de speler met het mooiste groeipotentieel, wat meteen ook een schare aanbidders oplevert. De bank wordt echter gecontroleerd door Almancora, de Boerenbond, Cera en een onwaarschijnlijk uitgebreid syndicaat van vaste aandeelhouders, dat bestaat uit een vijftigtal vennootschappen en vier Stichtingen Administratiekantoor. Een vijandige overname is daardoor uitgesloten.

Het pragmatisme van Marc Coucke

Met een referentieaandeelhouder die 30 procent of minder controleert, hebben bedrijven als Agfa-Gevaert, Barco en Omega Pharma hun lot in theorie niet meer volledig in eigen handen. Zeker na de koersval van de voorbije maanden – waarin het aandeel van 27 euro naar een dieptepunt van 13,95 euro zakte (eind vorige week was er een heropleving) – is Agfa-Gevaert een evident doelwit geworden. Vooral nu geweten is dat er met referentieaandeelhouder KBC te praten valt. De bankgroep liet eerder al weten dat Agfa-Gevaert geen strategische participatie meer is. De geplande verzelfstandiging van de twee overgebleven afdelingen zal ongetwijfeld nog meer kopers lokken. Zo zou Philips interesse hebben voor de medische tak. Voor de grafische beeldvorming is de rij wachtenden wellicht een stuk korter.

Oprichter Marc Coucke heeft nog een participatie van 26 procent in Omega Pharma, maar hij is niet meteen bevreesd voor een vijandige overname. “De belangrijkste troeven van dit bedrijf zijn de input en de creativiteit van de werknemers. Een overnemer heeft pas kans van slagen als hij alle medewerkers mee heeft. Kijk naar wat er gebeurd is bij Telindus. Achteraf heeft Belgacom snel zijn tactiek moeten aanpassen in een poging om het vijandige klimaat om te draaien in een vriendelijker debat.”

De enige statutaire bescherming die Marc Coucke heeft ingebouwd, is het recht om de meerderheid van de bestuurders aan te duiden. Wel meer vennootschappen hebben een gelijkaardige clausule in hun statuten staan. Bij Spector had tot voor de kapitaalverhoging van eind vorig jaar Foto-Invest, het investeringsvehikel van de familiale aandeelhouders, een gelijkaardig recht.

Tijdens de aandeelhoudersvergadering van volgende maand hoopt Marc Coucke zijn opvolger als CEO bij Omega Pharma voor te stellen. Maar hij blijft wel voorzitter van de groep. Toch is hij niet van plan om zich tot in de eeuwigheid vast te klampen aan zijn geesteskind. “Omega Pharma staat absoluut niet te koop,” haast hij om te zeggen. “Maar mocht blijken dat we te veel slechte beslissingen nemen, dan zullen we in het belang van de aandeelhouders een stapje opzijzetten.”

Dirk Van Thuyne