Primus inter pares

Agnico-Eagle Mines (AEM) prijkt steevast bovenaan op de ranglijst van gouddelvers met de laagste productiekosten, gecombineerd met de sterkste balans. Dat had ook zijn prijs, want het aandeel noteerde met een premie tegenover het sectorgemiddelde. Daarbij komt dat de meeste activa in mijnvriendelijke en politiek stabiele regio’s zijn gelegen. Met de overname van Osisko Mining werden meer schulden aangegaan, maar AEM kreeg daarvoor ook een aantal kwaliteitsvolle activa in de plaats.

AEM beschikt over negen operationele mijnen die worden opgedeeld in een Northern- en een Southern-afdeling. De Canadese mijnen – La Ronde, Lapa, Goldex, Canadian Malartic en Meadowbank – behoren tot de Northern-afdeling, net als Kittila in Finland. Eind dit jaar gaat Lapa dicht, omdat de reserves van de mijn zijn uitgeput. Toch is het niet uitgesloten dat er na nieuwe exploratie in de toekomst terug wordt geproduceerd. De drie Mexicaanse mijnen van de groep – Pinos Altos, Creston Mascota en La India – vormen samen de Southern-afdeling.

De mijnen van de groep produceerden in 2015 gezamenlijk 1,67 miljoen ounce goud, 17% meer dan een jaar eerder en iets boven de consensusprognose. De Northern-afdeling stond daarbij in voor 1,32 miljoen ounce en de Southern-activa voor 352.000 ounce. De AISC of de totale productiekosten daalden naar 810 USD per ounce. De Mexicaanse mijnen doen het iets beter met een operationele productiekostprijs van gemiddeld 408 USD, tegenover 609 USD voor de Canadese en Finse mijnen. AEM realiseerde op jaarbasis een operationele winst van 990 miljoen USD. Door afboekingen en uitzonderlijke kosten werd 2015 afgesloten met een beperkte nettowinst van 25 miljoen USD of 0,11 USD per aandeel. Meadowbank levert de grootste bijdrage aan de operationele groepswinst (25%), gevolgd door La Ronde (20%) en Canadian Malartic.

AEM stelt voor de periode 2016 tot 2018 een gemiddelde jaarlijkse output van 1,53 miljoen ounce voorop. Naast de eerder vermelde sluiting van Lapa zal ook Meadowbank tijdelijk minder goud produceren omdat de komende periode minder rijke ertslagen zullen worden ontgonnen (lagere grades). Het management stelt voor dit jaar een totale productiekostprijs van 850 tot 890 USD voorop. In 2017 en 2018 moet dat cijfer weer dalen. Pas vanaf 2019 wordt weer groei voorzien, als de huidige uitbreidingsprojecten meer goud zullen opleveren. Het gaat daarbij vooral om Meliadine (3,3 miljoen ounce reserves) en Amaruq (2 miljoen ounce).

Meliadine wordt wellicht pas in 2020 opgestart maar Amaruq wordt normaal vroeger operationeel. Verder staan er zowel bij Kittila, La Ronde als Goldex uitbreidingen op het programma. De goudreserves van de groep werden verlaagd naar 19,1 miljoen ounce. Die verlaging moet worden genuanceerd, want AEM maakt gebruik van een conservatieve referentieprijs van 1100 USD. Als de grens voor het economisch rendabel produceren op 1200 USD wordt gelegd, zouden de reserves toenemen tot 21 miljoen ounce.

AEM sloot het boekjaar af met een cashpositie van 132 miljoen USD en een ongebruikte kredietfaciliteit van 935 miljoen USD. De nettoschuld schommelt nog rond 1 miljard USD. Daarvan moet het dit en volgend jaar 150 miljoen USD terugbetalen, de rest vervalt pas na 2020. AEM keert ook een bescheiden kwartaaldividend van 8 dollarcent per aandeel uit.

Conclusie

Agnico-Eagle Mines is de jongste weken minder hard gestegen dan de sectorgenoten, maar het aandeel was altijd al duurder dan het marktgemiddelde en noteert nu aan 1,8 keer de boekwaarde. Dat kan nog altijd worden verantwoord door de lage productiekosten en de kwaliteit van de activa, waarbij de kans op negatieve verrassingen beduidend lager dan gemiddeld ligt. Een hogere goudprijs kan de winsten flink doen aantrekken.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B