Piekende inflatie kan weldra achter de rug zijn

Het leeglopen van de kredietbubbel en de wereldwijde groeivertraging luiden de doodsklokken voor de inflatie. Toch is de geldontwaarding op Belgische bodem verontrustend hoog en hardnekkig te noemen.

Als er vandaag al een globale centrale bank operationeel was, ze zou ongetwijfeld haar beleidsrente optrekken. Want over de hele planeet staan de inflatiethermometers behoorlijk gloeiend. In Europa staat België met een inflatie van meer dan 5,8 % met blozende kaken. Voor de eurozone beloopt het ritme van de geldontwaarding 4 %. Voor de wereld als geheel is dat 4,5 %. Dat is in jaren niet meer vertoond.

De prijsstabiliteit van de voorbije jaren werd dan ook met twee voeten vooruit getackeld. Ten eerste zweepte een ongecontroleerde kredietexpansie een al sterk groeiende wereldeconomie nog meer op. Daardoor is heel wat overtollige productiecapaciteit aan het werk gezet, en kan de wereldeconomie niet nog sneller groeien zonder tegen haar limieten aan te botsen, en dus inflatie te genereren. En ten tweede kreeg de wereldeconomie een serieuze aanbodschok te verteren. Er is op dit moment te weinig olie, grondstoffen en voeding om iedereen te bevoorraden tegen de lage prijzen van voorheen. Dus stegen die prijzen fors, waarbij oplopende inflatieverwachtingen zoals in de jaren zeventig een loon-prijsspiraal dreigen op gang te trekken. En dan zouden de centrale banken een zware globale recessie moeten uitlokken om de inflatie te breken.

Inflatie zaaien om deflatie te voorkomen

Maar zover is het nog niet. De markten doen op dit moment het werk van de centrale banken. De leeglopende kredietzeepbel en pittige groeivertraging zijn als water op het inflatievuur. Maar misschien doen de markten hun werk wel te goed. “De wisselwerking tussen een groeivertraging, de hoge schuldgraad bij de gezinnen en een financieel systeem in moeilijke papieren, kan de economie nog veel erger onderuit halen. In dat scenario is deflatie mogelijk”, waarschuwt de Bank voor Internationale Betalingen (BIB).

De centrale banken zitten gekneld tussen water en vuur. Moeten ze brandweerman spelen of integendeel het vuur wat oppoken? De juiste keuzes maken is zelden moeilijker geweest. “In deze omstandigheden is het heel moeilijk om tegelijk prijsstabiliteit, stabiele groei én financiële stabiliteit na te streven. Beleidsmakers kunnen tot verschillende conclusies komen over hoe in te grijpen, en dat kan voor nog meer vuurwerk op de wisselmarkten zorgen”, zegt de BIB.

De VS hebben intussen de luxe niet meer om nog te kunnen kiezen. De reddingsoperatie van de hypotheekbanken Freddie Mac en Fannie Mae toont aan dat de Amerikaanse regering en centrale bank alle registers moeten open trekken om hun economie en financiële systeem te stabiliseren. Dat dit beleid in de VS nog meer inflatie zaait en het vertrouwen in de dollar nog meer ondermijnt, zijn zorgen voor morgen. “De VS moeten de inflatiespiraal van de jaren zeventig riskeren om de deflatie van de jaren dertig te voorkomen”, zegt Peter De Keyzer, strateeg van ABN Amro.

Maar een beetje centrale bankier die niet in het nauw gedreven is, weet natuurlijk waar zijn prioriteiten liggen. Voor hem is een lage groei minder erg dan een hoge inflatie. “Voor de ECB is inflatiebestrijding de topprioriteit. Er zijn dus nog zekerheden. De ECB heeft een schot gelost, en het pistool is geladen”, zegt Peter de Keyzer. De financiële markten anticipeerden de voorbije weken op nog meer renteverhogingen, geschrokken als ze waren van de inflatieretoriek van de ECB. “Maar de markten schatten de inflatierisico’s te hoog in. Wij denken dat de volgende zet van de ECB à la baisse is”, zegt Vincent Deschamps, strateeg van Citigroup. “De ECB doet wat de Duitse Bundesbank in 1991 deed. Toen de economie al vertraagde, trok ze nog eens de rente op, om daarna snel de rente weer te verlagen.”

België struikelt over olieprijs

“Inflatie is altijd en overal een monetair fenomeen”, wist wijlen Milton Friedman, de godfather van de monetaire economen. Anders gezegd: inflatie is altijd en overal het gevolg van een te laks monetair beleid, waarbij te veel geld achter te weinig goederen en diensten aanzit.

De Belgische inflatie bijvoorbeeld kan daarom niet alleen het gevolg zijn van de gestegen prijzen van olie en voeding. De hogere olieprijzen nemen immers een hap uit het budget van de gezinnen. Daardoor houden de gezinnen minder koopkracht over voor de andere producten en diensten, wat die prijzen in een goed werkende markteconomie onder druk zou moeten zetten. Het gemiddelde prijspeil zal dus gelijk blijven en van inflatie is geen sprake. Alleen de prijsverhoudingen zijn veranderd: hoger voor olie, lager voor andere producten. Dure olie werkt dus normaal deflatoir op de economie.

Wat is dan de bron van de hoge Belgische inflatie? De beschuldigende vinger wijst in de richting van de automatische loonindexatie. Willen de bedrijven hun marges beschermen, moeten ze ook hun prijzen optrekken. Het gevolg is een hogere inflatie in België, en een verlies aan internationale competitiviteit, van marktaandelen en van jobs aan buitenlandse bedrijven die hun kosten wel beter onder controle kunnen houden. België gaat dus slecht om met een olieschok en het bijhorende en onvermijdelijke koopkrachtverlies. Hogere olieprijzen zijn te vergelijken met een belasting waarvan de opbrengst naar het buitenland gaat. België blijft er dus hardleers voor kiezen om zulke schokken te vertalen in meer werkloosheid en een tragere groei.

Dalende of zelfs stabiele olieprijzen kunnen de angel uit het Belgische inflatieverhaal halen. De Nationale Bank verwacht in dit gunstige scenario dat de Belgische inflatie in 2009 zal landen op een gemiddeld niveau van 2,3 %. De regering, de ondernemers en de hele bevolking kunnen maar beter een kaars branden dat de olieprijs inderdaad gepiekt heeft (zie ook het kaderstuk Komt de olieprijs tot bedaren?)

Inflatoire krachten ebben weg

Maar ook in landen zonder loonindexering is er sprake van een te hoge inflatie. Dan is er volgens Friedman te veel geld in het spel. De centrale bankiers zijn de automatische hoofdverdachte, want zij controleren de geldpersen. Maar de jury kan hen deze keer niet schuldig achten. Ze hielden de geldhoeveelheid (M1) de voorbije jaren in het gareel. Daar komt de brandstof voor het inflatievuur dus niet vandaan.

Maar er zijn nog partijen die geld uit het niets kunnen maken: de commerciële banken. En die hebben dat de voorbije jaren onder impuls van de lage rente en de financiële innovatie uitbundig gedaan, door fluks kredieten in de economie te pompen. De intrestvoeten lagen de voorbije jaren gevoelig lager dan de wereldgroei. Geld lenen en herinvesteren, beloofde een fors hogere return zonder al te veel risico. En de banken konden het niet opbrengen om voorzichtig met kredieten om te springen, neen te zeggen tegen de klanten, omdat ze dan als enige achterblijvende winsten moesten rapporteren.

Maar het mooie liedje is voorbij. Toen inflatie opborrelde en de centrale banken de rente optrokken, was het laatste refrein gezongen. De armere Amerikaanse gezinnen begaven als eerste, en konden hun hypotheek niet meer aflossen. Sindsdien loopt de kredietbubbel heel snel leeg, en keren de wereldeconomie en de financiële markten op hun stappen terug. De dynamiek in de groeilanden en de hoge grondstofprijzen zijn de laatste domino’s die voorlopig nog overeind staan.

Ook de inflatie zou daarom bij de slachtoffers moeten horen. Temeer daar er nog een andere motor achter de globale inflatie sputtert: het tekort op de lopende rekening van de VS. Door dat tekort werden vooral de groeilanden en de olie-exporterende landen overspoeld met dollars, en die dollars poken er de inflatie op. Dat vertaalt zich ook bij ons in extra inflatoire druk via hogere invoerprijzen.

Maar die dollarstroom droogt op omdat de Amerikaanse consument de handdoek in de ring gooit. Het tekort op de lopende rekening van de VS oogt nog altijd hoog, maar zonder de forse stijging van de olieprijs was dat tekort al een stuk lager geweest. Twee derde van het tekort is nu te wijten aan olie-invoer. Het tekort op de rest van de handelsbalans zit in een duikvlucht, en de tragere Amerikaanse invoer zal de wereldeconomie pijn doen. De vraag is hoe de groeilanden dit verteren, en of ze voldoende snel kunnen overschakelen op interne vraag. Voor de dollar is het dalende handelstekort goed nieuws, en een stijgende dollar kan de olieprijs doen dalen. Dan daalt het handelstekort voort, en kan de dollar nog meer herstellen. Ben Bernanke kan vandaag alleen maar bidden dat de wisselmarkten snel brood zien in deze redenering, zodat de dollar de reddingsoperatie van Freddie Mac en Fannie Mae kan overleven.

Europa moet uitkijken voor loonprijsspiraal

De globale inflatie zou dus moeten afkoelen. Toch zijn sommige economen er niet helemaal gerust op. Vooral in Europa mengt een ander element zich steeds nadrukkelijker in de inflatievergelijking: de vergrijzing van de bevolking en de dreigende schaarste op de arbeidsmarkt. “Ik ben toch pessimistisch over het inflatieverhaal, omdat er een groot risico is op een loonprijsspiraal. De arbeidsmarkt is totaal verschillend in vergelijking met de jaren zeventig. Toen kwamen de babyboomers op de arbeidsmarkt, met een neerwaartse druk op de lonen als gevolg. Nu kampt de arbeidsmarkt door de vergrijzing met een toenemende krapte. De lonen onder controle houden wordt een cruciale uitdaging, in heel Europa. Tijdens de recessie van 2001-2002 gingen al opvallend weinig jobs verloren”, zegt Erik Buyst, professor economische geschiedenis (KU Leuven) en begenadigd conjunctuuranalist.

Buyst: “Het valt mij op dat de VS en Europa voor inflatie nauwelijks verschillend scoren, terwijl Europa geniet van de sterke euro, en de VS kampt met ingevoerde inflatie via een zwakke dollar. Een Europese inflatie van zo’n 4 % is in die omstandigheden gevaarlijk hoog, temeer omdat de lonen nog niet gereageerd hebben op de opgelopen inflatie. Dat toont nogmaals aan dat de Amerikaanse economie veel flexibeler is dan de Europese. De Amerikanen verteren de olieschok vlotter.”

Dat verklaart ook waarom de ECB de voorbije maanden de markten verraste met een agressieve inflatieretoriek. Erik Buyst: “De Amerikaanse centrale bank kan het zich veroorloven om meer te focussen op de groei en de redding van het banksysteem. De ECB moet de inflatie voor zijn, of de geest is uit de fles. Zonder de financiële crisis zou de ECB er veel harder invliegen.” (T)

Door Daan Killemaes