Als een enquête aantoont dat vijftig- en zestigjarige beleggers gemiddeld 70% van hun roerende portefeuille in aandelen beleggen, zou je kunnen denken dat we met een probleem zitten. Op welke rationele grond valt te rijmen dat die beleggers aan de ene kant net zo afkerig zijn van risico's en verlies als iedereen, en tegelijk toch 70% van hun roerende portefeuille in aandelen beleggen?
...

Als een enquête aantoont dat vijftig- en zestigjarige beleggers gemiddeld 70% van hun roerende portefeuille in aandelen beleggen, zou je kunnen denken dat we met een probleem zitten. Op welke rationele grond valt te rijmen dat die beleggers aan de ene kant net zo afkerig zijn van risico's en verlies als iedereen, en tegelijk toch 70% van hun roerende portefeuille in aandelen beleggen?De gemiddelde belegger verwacht een opbrengst van 4,5% voor obligaties, en 10% (sommigen zeggen 12%) voor aandelen. Met die cijfers is de verwachte return van een portefeuille die voor 70% in aandelen is belegd 0,7x10%+0,3x4,5% = 8,35%. Na aftrek van 3% inflatie is dat reëel 5,35%. De standaardafwijking ligt tussen de 11% en de 18%, afhankelijk van de marktindex die we als referentie gebruiken. En die standaardafwijking (maat van het risico) neemt níét af met de inflatie.Onder die voorwaarden is de kans om met zo'n 70%-portefeuille negatief te gaan (dus op jaarbasis verlies te lijden) niet klein. In functie van concrete veronderstellingen (waarover we onder professoren nog jaren kunnen mekkeren) situeer ik die kans rond de 30%. Het zou een stuk veiliger zijn om slechts 25% à 30% van de portefeuille in aandelen te beleggen - dus net de omgekeerde verhouding tussen aandelen en obligaties. Tegen die verhouding wordt de kans om in de fout te gaan immers veel kleiner, zowat 12%. Dat is het soort kans op een verlies waarvoor een geïnformeerde belegger, volgens mijn ervaring, welbewust wil kiezen. Geen gemiddelde mensen. We mogen aannemen dat particuliere beleggers in aandelen met vele jaren ervaring de klappen van de markten hebben leren kennen. Het zijn zeker geen gokkers. De beurs is voor hen geen casino. Hoe beter je hen leert kennen, hoe beter je beseft dat ze beide voeten stevig op de grond hebben. Ze houden van toekomstige inkomsten en meerwaarden en zijn wars van alle verliezen. Een eerste mogelijke verklaring van hun gedrag zou dus kunnen zijn dat hun beleggingsmethode een hogere return realiseert, of eenzelfde return met minder risico dan bij de gemiddelde belegger. De andere verklaring die ik heb onderzocht, vloeit voort uit de studie van het geheel van het vermogen van betrokkenen. Uit de enquête van de Vlaamse Federatie van de Beleggingsclubs en de Beleggers (VFB) kennen we naast de portefeuille ook de samenstelling van de rest van het vermogen. Het gaat dan om de waarde van de woning, de vakantiewoning, verhuurd vastgoed, de eigen zaak, verzekerde kapitalen. Die andere vermogenscomponenten hebben ook allemaal hun eigen risico's; sommige (zoals verzekeringen) hebben lage returns zonder risico, andere (zoals vastgoed en de eigen zaak) brengen solide risico's met leuke returns. Verschillende van die returns zijn ofwel niet, ofwel negatief gecorreleerd met de aandelen- en obligatiereturns. Op die manier geven ze aanleiding tot een substantiële diversificatie. Bredere kijk. Vanuit een personal-financebenadering ben je geïnteresseerd in het totale vermogen, en als ik de return en sigma van de totale vermogensportefeuille bereken, dan blijkt dat de sigma van het totale vermogen een fors stuk onder die van het financiële vermogen ligt. Dus de langetermijnbeleggers met een breed gespreid vermogen behalen een reële return van 4,5% door 70% in aandelen te beleggen, terwijl de sigma van het totale vermogen - afhankelijk van de clusters - tussen de 2,7% en de 3,9% ligt. De kans op verlies op het geheel van het vermogen ligt dan rond respectievelijk rond de 5% en de 12%. Een tweede rationele verklaring voor het gedrag van de VFB-beleggers is dus dat ze het geheel van hun vermogen in het oog hebben. Ze situeren hun roerende beleggingen expliciet in het geheel van hun vermogenssituatie, en vinden daarin extra veiligheid. Hun beleggingsconcept is ruimer dan dat van hun portefeuilleadviseurs.Natuurlijk is het vermogen van veel andere Belgen eveneens gespreid samengesteld. Waarom beleggen zij dan niet in dezelfde mate in aandelen? Zit er een fout in mijn redenering, of gaan die beleggers in de fout? Beleggen ze veel te weinig in aandelen? Hoewel ik graag toegeef dat het beleggingsgedrag van een aantal particuliere beleggers mij met verstomming blijft slaan, denk ik toch dat er een rationele verklaring bestaat voor hun gemiddelde gedrag. VFB-beleggers gebruiken (gemiddeld genomen) een andere beleggingsmethode enerzijds, en het zijn meestal kostenbewuste beleggers anderzijds. Kosten brengen de beleggingsreturn omlaag. Hoeveel intermediatiediensten de klant wil kopen, of hij zelf belegt of uitbesteedt aan een fonds, of het belegde vermogen groot of klein is, of het verdeeld wordt over verschillende partijen of niet. Dat alles speelt mee om het rationeel optimale beleggingsgedrag te verklaren. Daarop kom ik zeker terug.Emiel Van Broekhoven De auteur is hoogleraar economie aan de Universiteit Antwerpen en voorzitter van de Vlaamse Federatie van de Beleggingsclubs en de Beleggers.50- en 60-jarige beleggers investeren gemiddeld 70% van hun roerende portefeuille in aandelen. Gekkenwerk?