De orders van kleine Belgische beleggers komen steeds vaker terecht op exotisch klinkende handelsplatformen als Bats Chi-X en Equiduct. Die platformen zijn vaak een speeltuin voor flitshandelaars die sneller dan het licht handelen. De grote vraag: spelen zij het spel altijd eerlijk?
“Ik begin stilaan mijn geloof in de markt te verliezen”, vertrouwt een handelaar in Belgische aandelen ons toe in een depressieve bui. “Ik heb 25 jaar ervaring, en ik heb altijd vertrouwen gehad in de beurs als tussenschakel tussen zij die geld hebben en zij die geld nodig hebben. Maar wat ik vandaag zie gebeuren op de markten, daar word ik stilaan gek van.”
De handelaar komt minstens een paar keer per dag in situaties die erg lijken op wat Michael Lewis beschrijft in zijn veelbesproken boek ‘Flash Boys’. “Het lijkt alsof mijn orders op weg naar de beurs worden onderschept. Ik zie mijn order nog niet verschijnen in het orderboek, of er zet zich al iemand voor mij in de rij door een paar cent meer te bieden. Ofwel verdwijnt een order in het boek juist op het moment dat ik erop inga. En dan sta je daar te blinken. Ik heb er geen enkel bewijs van en ik wil graag geloven dat alles eerlijk verloopt, maar ik begin er hoe langer hoe meer aan te twijfelen.” De handelaar getuigt liever anoniem, omdat hij niet uitsluit dat sommige beurzen onder één hoedje spelen met de hogesnelheidshandelaars.
“De mensen geloven graag in dat soort complottheorieën”, reageert Remco Lenterman, directeur bij het Nederlandse beurshuis IMC en spreekbuis van de hogesnelheidshandelaars in Europa. “Het is gewoon onzin dat ik een order zou kunnen lezen nog voor het op de beurs aankomt. Enkel de tussenpersoon die een order uitvoert, kan het zien en je eventueel te snel af zijn. Die praktijk heet frontrunning en ze is bij wet verboden.” Lenterman geeft wel toe dat de toezichthouders frontrunning onmogelijk kunnen opsporen wanneer het om nano- of milliseconden gaat.
Lenterman: “Wij zorgen ervoor dat op alle markten dezelfde prijs geafficheerd wordt. Veel van de vreemde dingen die handelaren zien gebeuren, zijn het gevolg van de fragmentatie van de markten. Wij waren geen vragende partij voor het doorbreken van het monopolie van de klassieke beurzen. Je kan ons nu niet verwijten dat we er ons voordeel mee doen.”
Lenterman benadrukt dat de kleine belegger het dankzij de zogenoemde flitshandelaars vandaag beter heeft dan ooit tevoren. “Dankzij het werk van marktmakers zoals wij is het verschil tussen bied- en laatkoersen veel kleiner geworden. En door de concurrentie van de nieuwe beurzen zijn de beurskosten de voorbije jaren overal spectaculair gedaald.”
Kleine beleggers
Zonder het te weten, handelen tal van kleine Belgische beleggers altijd met hogesnelheidshandelaars. Drie onlinebrokers — KBC Bolero, Keytrade Bank en Fortuneo — en Deutsche Bank (via ProCapital) sturen de orders van klanten naar het handelsplatform Equiduct (Lees ook het interview op blz. 20). Bij elke transactie op Equiduct is een flitshandelaar de tegenpartij. Rekening houdend met de grootte van het order berekent Equiduct de beste prijs en dwingt vervolgens een van de twee marktmakers die prijs te hanteren. “De marges van de marktmakers op Equiduct zijn flinterdun”, zegt een bron die het businessmodel van Equiduct van binnen en van buiten kent. De kleine belegger wordt met andere woorden op Equiduct niet uitgeperst.
Het is ook veelzeggend dat Citadel — een marktmaker van Equiduct van het eerste uur — zich na amper twee jaar terugtrok uit Equiduct. Citadel is een van de boosdoeners in het boek van Michael Lewis. Volgens een kenner heeft Citadel zich miskeken op de Europese markt. De snelle jongens van Citadel probeerden het Amerikaanse model in Europa uit te rollen. Maar Citadel moet het hebben van massa’s transacties. In Europa vinden er gewoon veel minder transacties in aandelen plaats dan in de VS.
Thierry Ternier, de CEO van Keytrade Bank, legt uit dat Equiduct de enige garantie is op best execution. MiFID verplicht financiële tussenpersonen handelsplatformen te vergelijken om na te gaan waar ze de beste prijs kunnen krijgen voor hun klanten. “Equiduct voert ongeveer 40 procent van de orders uit tegen dezelfde prijs als de klassieke beurzen. Voor de resterende 60 procent vindt het een betere prijs”, weet Ternier. De marktmakers kunnen gebruikmaken van de koersen die voorhanden zijn op alternatieve handelsplatformen, waar kleine beleggers vaak geen rechtstreekse toegang toe hebben.
Op de klassieke beurs van Brussel weet de kleine belegger helemaal niet met wie hij handelt. En ook daar zijn hogesnelheidshandelaars actief. Vincent Van Dessel, de voorzitter van Euronext Brussel, zegt dat hij nog nooit zoveel vertrouwen heeft gehad in de markt. “De prijs reflecteert onmiddellijk alle beschikbare informatie en het sentiment”, zegt hij. De prijsvorming op Euronext Brussel is de basis waarop de andere platformen voortbouwen. Van Dessel nuanceert ook het voordeel dat hogesnelheidshandelaren hebben. “Ik heb nog geweten dat we hier op de vloer handelden. Diegenen met de cabines het dichtste bij de vloer, of diegenen met een Reuters-scherm of een draagbare telefoon hadden toen ook voordeel op de rest. Dat is van alle tijden.”
Van Dessel voegt eraan toe dat hij als belegger met plezier 1 of 2 cent per aandeel betaalt voor de dienstverlening van marktmakers. “Ze zitten tussen de koper en verkoper, en nemen daar wat winst. Maar ze zorgen er ook voor dat er altijd kopers en verkopers zijn. Ze zijn een soort schokdemper.” Ook de beursmakelaars die we contacteerden, hadden weinig problemen met de flitsers op de beurzen. Ze hebben zich vaak aangepast aan de aanwezigheid van algoritmische handelaars door zelf de orders van hun klanten door slimme computermodellen te laten uitvoeren. De brokers die enkel kleine beleggers bedienen, wijzen er bovendien op dat de particulier er niet om maalt dat zijn order enkele minuten vroeger of later wordt uitgevoerd.
Verschil tussen VS en Europa
Willem Meijer, CEO van The Order Machine (TOM), het alternatieve platform waarop de onlinebroker Binck is aangesloten, wijst ten slotte op een wezenlijk verschil tussen de VS en Europa. “In Europa verplicht de regelgever de brokers de prijzen op verschillende handelsplatformen te vergelijken en zijn klant de best mogelijke deal te geven”, weet Meijer. “In de VS rust die ‘best execution’-verplichting bij de beurzen. Wanneer een order op een beurs arriveert, moet die beurs gaan kijken wat de prijzen op andere beurzen zijn. Voor de beurs een order doorstuurt naar een ander platform stuurt ze nog een ‘flash’ naar haar eigen marktmakers, zodat die de betere prijs kunnen matchen. De Europese beurzen zijn niet met elkaar verbonden en sturen geen orders door naar elkaar.” De ‘flash’ uit ‘Flash Boys’ is met andere woorden een vorm van voorkennis die in Europa niet bestaat.
De zogenaamde ‘dark pools’ zijn nog een heel ander verhaal. Op deze privébeurzen kunnen grote beleggers — in theorie — grote blokken aandelen verhandelen zonder de prijs van het aandeel te beïnvloeden. Het gebrek aan regels en transparantie in de dark pools zet de deur open voor misbruik. Zo ligt de Britse zakenbank Barclays in de VS onder vuur omdat ze ‘roofdieren’ in haar dark pool uitnodigde en de andere beleggers misleidde.
ILSE DE WITTE
“Het is onzin dat ik een order zou kunnen lezen nog voor het op de beurs aankomt” Remco Lenterman
Fout opgemerkt of meer nieuws? Meld het hier