Geconfronteerd met een wereldwijde bankencrisis en de grootste recessie sinds generaties hebben de grote centrale banken het afgelopen jaar bijzonder agressieve maatregelen genomen. Los van de vraag wie er schuldig is aan de crisis, hebben centrale banken weinig keuze. Het huis staat in brand. Het heeft weinig zin om te wachten met blussen tot we exact weten door wiens roekeloos gedrag het vuur is ontstaan. Eerst water, de rest komt later. Maar wat moeten we verwachten van die 'rest'? En wanneer komt 'later'? Leidt het agressieve beleid van de centrale banken ons rechtstreeks naar veel hogere inflatie? Of is de vraagvernietiging zo groot dat een Japans deflatiescenario nog de best denkbare uitkomst wordt?
...

Geconfronteerd met een wereldwijde bankencrisis en de grootste recessie sinds generaties hebben de grote centrale banken het afgelopen jaar bijzonder agressieve maatregelen genomen. Los van de vraag wie er schuldig is aan de crisis, hebben centrale banken weinig keuze. Het huis staat in brand. Het heeft weinig zin om te wachten met blussen tot we exact weten door wiens roekeloos gedrag het vuur is ontstaan. Eerst water, de rest komt later. Maar wat moeten we verwachten van die 'rest'? En wanneer komt 'later'? Leidt het agressieve beleid van de centrale banken ons rechtstreeks naar veel hogere inflatie? Of is de vraagvernietiging zo groot dat een Japans deflatiescenario nog de best denkbare uitkomst wordt? Milton Friedman zei: " inflation is always and everywhere a monetary phenomenon". Als te veel geld op zoek gaat naar te weinig beschikbare goederen, jaagt dit de prijzen van die goederen de hoogte in. Het gevolg is uiteraard inflatie. Bijzonder agressieve renteverlagingen door centrale banken, aankopen van overheidsobligaties, extra liquiditeitsvoorzieningen enzovoort, vallen zeker te klasseren onder de noemer monetary phenomenon. Zolang echter commerciële banken hun kredietverlening niet fors uitbreiden en ook consumenten en bedrijven niet vooruit te branden zijn, lijkt inflatie nog veraf. Centrale banken geven vandaag plankgas terwijl commerciële banken het ontkoppelingspedaal ingedrukt houden. De monetaire motor maakt wel heel veel lawaai, maar de auto gaat voorlopig nergens heen. De volgende een tot twee jaar krijgen we in de geïndustrialiseerde landen daarom geen inflatie, integendeel. Het wordt nog alle hens aan dek om structurele deflatie in een aantal landen te vermijden. Op de iets langere termijn, en op voorwaarde dat we deflatie kunnen vermijden, zitten we allicht wel met een groot probleem. Hiervoor zijn drie redenen: exitstrategie, verzekering tegen deflatie en tot slot geloofwaardigheid van centrale banken. Eerst en vooral de exitstrategie: wanneer de economie vroeg of laat wél tractie krijgt, moeten alle overtollige liquiditeiten weer uit de markt worden gehaald en uitzonderlijke maatregelen worden teruggeschroefd. Het afgelopen decennium ontstond de indruk dat centrale banken met rentebeslissingen van 25 basispunten per keer de economie perfect konden afregelen en de inflatie binnen een nauwe marge konden houden. Dat Alan Greenspan als bijnaam uitgerekend Maestro kreeg, illustreert dit geloof in een centrale bank als volleerde economische dirigent. Als het beleid over enkele jaren wordt verkrapt, zal het terugtrekken van alle bijzondere maatregelen en massa's liquiditeiten veel minder fijn kunnen worden afgeregeld. De illusie van een perfect voorspelbare en regelbare economie is doorprikt en het succes van Operatie Open Sluisdeur bemoeilijkt het welslagen van Operatie Stofzuiger. Het tweede element van onzekerheid is de mogelijke verzekering tegen deflatie. Voor centrale banken het beleid weer verstrakken, willen ze volkomen zeker zijn dat de economie weer stevig op haar benen staat en het risico op deflatie volledig is geweken. Ze zullen de inflatie daarom voldoende willen zien stijgen voor ze het beleid weer verstrakken. Tot slot is er nog de geloofwaardigheid van centrale banken. Iedereen beseft dat een fikse dosis inflatie de reële last van schulden kan verlichten. Ook centrale banken beseffen dit. En ook het grote publiek beseft dat centrale banken dit beseffen. Politieke druk om (tijdelijk) hogere inflatie toe te laten om zo de schuldenberg van overheden, bedrijven en gezinnen te verlichten, is nagenoeg onvermijdelijk. Ook het feit dat (te soepel) monetair beleid de crisis onrechtstreeks mee in de hand heeft gewerkt, is een smet op het blazoen van de alwetende en almachtige centrale bank. Een minder onafhankelijke of minder geloofwaardige centrale bank dreigt de inflatie en de inflatieverwachtingen hoger te duwen. De drie elementen samen impliceren dat de onzekerheid over toekomstige inflatie groter is geworden. De tijd van een stabiele en gesynchroniseerde wereldeconomie waarin nauwkeurig voorspelbare inflatie te beheersen valt met een fijn monetair instrumentarium, ligt achter ons. Laten we eerlijk zijn: wat is de kans dat een gigantische recessie en een gigantische berg monetaire stimulus elkaar over enkele jaren exact compenseren tot een stabiele inflatie tussen 2 en 3 procent? Dat wil zeker niet zeggen dat we onvermijdelijk hoge inflatie krijgen of onvermijdelijk in deflatie verzeild raken. Het betekent wel dat de kans op een lage en stabiele inflatie kleiner is geworden en dat de gemiddelde onzekerheid over inflatie toeneemt. Prijszetting voor bedrijven, budgettering voor de overheid, investeringsbeslissingen voor beleggers en loononderhandelingen tussen werknemers en werkgevers zullen er weer wat moeilijker op worden. (T) DE AUTEUR IS econoom.-Peter De Keyzer