Het nakende einde van een sprookje

In vijftig jaar tijd bouwde de Amerikaanse superbelegger Warren Buffett zijn investeringsvehikel Berkshire Hathaway uit tot een megaconglomeraat. De vraag over zijn opvolging en de toekomst van het bedrijf wordt steeds dringender.

Je zal de aandeelhouders van Berkshire Hathaway dezer dagen niet horen klagen. In 2013 boekte het conglomeraat, dat geleid wordt door veteranen Warren Buffett en Charlie Munger, een recordwinst van 19,5 miljard dollar en op 2 mei bereikte de aandelenkoers een nieuw record van 194.530 dollar. De jaarlijkse aandeelhoudersvergadering in het eerste weekend van mei trok opnieuw tienduizenden Buffett-aanhangers naar de rustige prairiestad Omaha in de Amerikaanse staat Nebraska. Op dit ‘Woodstock voor kapitalisten’ beantwoordden Buffett en Munger dit jaar zes uur lang vragen van aandeelhouders en analisten. De valse noot rond het omstreden vergoedingsplan voor het management van Coca-Cola, een van de grootste beursparticipaties van Berkshire Hathaway, kon de sfeer niet bederven. Buffett zegt dit plan af te keuren, maar stemde desondanks niet tegen.

De meeste vragen gingen niet verwonderlijk over de opvolging van meesterbelegger Warren Buffett. Eind augustus wordt de man 84 jaar oud, en zijn zakenpartner Munger is zelfs al een kwieke negentiger. Buffett is het kloppende hart van Berkshire Hathaway en fungeert zowel als bestuursvoorzitter, CEO en chief investment officer. Hij bouwde sinds 1964 een zieltogend textielbedrijfje uit tot een conglomeraat met een beurswaarde van meer dan 300 miljard dollar. Buffett is de belangrijkste reden waarom het aandeel met een premie van liefst 40 procent boven de boekwaarde noteert. De holding omvat vandaag tachtig ondernemingen, samen goed voor 330.000 werknemers, waarvan er acht als zelfstandige ondernemingen meteen bij de 500 grootste Amerikaanse bedrijven zouden horen. In 2013 kwam daar nog de ketchupproducent Heinz bij, die samen met de private-equityspeler 3G werd gekocht voor 23 miljard dollar. Daarnaast heeft Berkshire Hathaway belangrijke aandelenbelangen in Amerikaanse iconen als Coca-Cola, IBM, Wells Fargo en American Express. Allemaal ondernemingen met sterke merken die hen een moeilijk te kopiëren concurrentieel voordeel verschaffen. Dat vertaalt zich in meerwaarde voor de aandeelhouders.

Complexiteit

De kwestie van de opvolging van de onvervangbare Buffett is een ingewikkeld vraagstuk, zeker omdat zijn job de voorbije jaren complexer is geworden. De omvang van het conglomeraat maakt het moeilijker om enerzijds te blijven groeien aan het oude ritme en anderzijds om kapitaal efficiënt te kunnen toewijzen aan alle dochterondernemingen. Tot nu toe heeft Buffett daar nooit een politiek spel van gemaakt — een oud zeer bij holdings — mede dankzij zijn sterke reputatie en onbetwiste autoriteit. De investeringsstrategie van Buffett levert hem op natuurlijke wijze ondernemingen op die hij begrijpt en managementteams die hij vertrouwt. Buffett en Munger vinden meestal dat ze die met rust kunnen laten. Dat vertrouwen geldt ook in omgekeerde richting. Zijn managers maken er geen probleem van als Buffett een deel van hun winst naar elders versast, omdat ze aannemen dat hij hen voldoende kapitaal zal laten behouden om hun groeiplannen te financieren. Buffetts opvolger kan het wel eens moeilijker hebben om de vraag naar extra kapitaal van de CEO’s van grote dochterondernemingen als spoorwegbedrijf BNSF of energiemaatschappij MidAmerican Energy te weerstaan. Indien die bedrijven zelfstandig zouden zijn, zijn het de financiële markten die hun plannen wegen en al dan niet goedkeuren. Binnen een holding is het aan de CEO om te bepalen wie wat krijgt, en vaak is de toewijzing het resultaat van politieke overwegingen en minder van economische. Buffetts reputatie en het onderlinge vertrouwen tussen hem en zijn managers houden het politieke spel in toom, maar dat kan veranderen wanneer de opvolger niet hetzelfde naar de tafel kan brengen als Buffett.

Vertrouwen

Nog twee veranderingen kunnen een bedreiging vormen voor het “naadloze web van vertrouwen” waaraan Munger het succes van Berkshire Hathaway toeschrijft. De meeste overnameprooien van Buffett en Munger worden nog altijd geleid door de voormalige eigenaars van die bedrijven. Naarmate deze managers-eigenaars met pensioen gaan, bestaat de kans dat hun opvolgers niet meer zo verliefd zijn op hun werk of minder welvarend zijn. Private-equityspelers kunnen hun managers motiveren door hen aandelen te geven en hen te vragen de onderneming zo snel mogelijk klaar te maken voor verkoop. Berkshire Hathaway koopt echter ondernemingen voor de lange termijn, wat de managers deze motiverende optie ontzegt.

Naarmate Buffett verplicht wordt om steeds grotere ondernemingen over te nemen om Berkshire Hathaway te doen groeien, zullen volgens Doug Kass, een bekende criticus van Buffett, ook de prijzen stijgen die hij ervoor moet betalen. Dat maakt het moeilijker om een meerwaarde uit die investeringen te persen. Bij Heinz vielen er massale afdankingen, iets wat Buffett altijd heeft proberen te vermijden sinds Berkshire Hathaway zijn zieltogende textielactiviteiten opdoekte. Het was dan ook veelzeggend dat het zakenpartner 3G was die de hakbijl bovenhaalde. Door van herstructureringen een gewoonte te maken, kan het zijn dat Berkshire Hathaway minder aantrekkelijk wordt voor families die hun geliefde ondernemingen willen verkopen.

Meer expertise

Bovendien moeten in de toekomst de beste groeikansen overzee gezocht worden. Berkshire Hathaway heeft zich tot nog toe zelden op de buitenlandse markt gewaagd: de Israëlische fabrikant van werktuigmachines Iscar en de Chinese autobouwer BYD zijn de belangrijkste overzeese investeringen. Omdat Buffett de ondernemingen waarin hij investeert per se wil begrijpen, kan dat op markten waarmee hij weinig ervaring heeft tot trage beslissingen leiden waardoor leefbare ondernemingen uitgesloten dreigen te worden. Dat betekent ook dat er meer expertise nodig is. 3G erbij betrekken kan daarbij behulpzaam zijn, maar is niet zonder risico.

Kass wijst er ook op dat de concurrentiële voordelen van een aantal van Buffetts ondernemingen aan het eroderen zijn. Coca-Cola kan er niet langer van uitgaan dat de markt voor frisdranken oneindig zal blijven groeien. Banken als Wells Fargo kunnen tot de vaststelling komen dat hun standaard productaanbod geen concurrentiële voorsprong meer oplevert. Benjamin Moore, een verffabrikant die in 1883 werd opgericht en in 2000 werd overgenomen door Berkshire Hathaway, zag zijn netwerk van onafhankelijke verdelers — een moeilijk te kopiëren voordeel — verschrompelen. De verffabrikant is toe aan zijn derde CEO in twee jaar en bij de werknemers groeit het ongenoegen over het management en bestuursvoorzitster Tracy Britt Cool, een protegee van Buffett. De aandeelhouders van Berkshire Hathaway hopen dat de problemen bij Benjamin Moore een alleenstaand geval zijn en geen voorbode van wat er staat te gebeuren als Buffett een stap opzijzet.

Buffett rekruteerde Cool vier jaar geleden als 25-jarige afgestudeerde van een businessschool en heeft haar sindsdien de leiding gegeven over verschillende ondernemingen van het conglomeraat. Samen met de 43-jarige Todd Combs en de 52-jarige Ted Weschler — die samen een deel van de aandelenportefeuille beheren — vertegenwoordigt zij de nieuwe generatie waarvan verwacht wordt dat ze op eigen benen gaat staan als Buffett de fakkel doorgeeft.

Opvolging

Warren Buffett is onvervangbaar en onnavolgbaar als manager en investeerder. Daarom is het de bedoeling om na zijn vertrek zijn job op te splitsen in drie functies: bestuursvoorzitter, CEO en chief investment officer.

De nieuwe CEO wordt het zwaartepunt van het post-Buffett Berkshire Hathaway. Buffett zegt dat de raad van bestuur minstens drie kandidaten voor de functie van CEO in overweging heeft genomen en dat hij de bestuursleden heeft meegedeeld wie zijn eerste keuze is. Enkele sterk aangeprezen mogelijke opvolgers hebben de firma verlaten sinds hun namen de ronde begonnen te doen. Ajit Jain, Buffetts vertrouwde herverzekeringsgoeroe, zou een populaire keuze zijn voor de aandeelhouders, die van oordeel zijn dat hij de toewijzing van kapitaal op dezelfde gedisciplineerde manier zou aanpakken als Buffett. Analisten geloven echter dat hij duidelijk gemaakt heeft dat hij de job niet wil. De nieuwe CEO zal op zijn minst het vertrouwen van de post-Buffett-raad moeten winnen en het kan lang duren vooraleer hij erop kan vertrouwen dat wat hij zegt ook zal gelden. Het zou verwonderlijk zijn als dat niet zou uitmonden in een trager en bureaucratischer beslissingsproces dan dat van Buffett, die ooit vertelde dat hij over een investering van miljarden dollars besliste terwijl hij een bad nam.

De nieuwe chief investment officer zal waarschijnlijk gekozen worden uit het duo Combs en Weschler (of beiden). Weschler, die aangeworven werd nadat hij in liefdadigheidsveilingen 5,3 miljoen dollar bood voor twee maaltijden met Buffett, en Combs kregen investeringsportefeuilles toebedeeld voor wat gezien wordt als een wedstrijd voor de functie van chief investment officer. Het tweetal behaalde in 2013 een hoger rendement dan Buffett. Ze hadden wel veel minder geld om te investeren, wat het net iets makkelijker maakt.

De opvallendste zwakke plek in het opvolgingsplan is de enige naam die tot nu toe meegedeeld werd. Bestuursvoorzitter wordt zijn oudste zoon Howard, die al meer dan twintig jaar in de raad van bestuur zit. Howard beheert een landbouwbedrijf (Buffett Farms), is fotograaf, en — dankzij de stichting van 1 miljard dollar die zijn vader hem toevertrouwde — ook filantroop. Zelfs als zijn taak er enkel in zou bestaan om de cultuur en de ethische waarden van de onderneming te bewaren en niet om beslissingen te nemen op basis van zakelijke ervaring, dan nog lijkt het een merkwaardige benoeming voor iemand die zo kritisch is over het principe van erfopvolging als Buffett senior.

Opdoeken

In 1969, toen hij zich volledig ging toespitsen op Berkshire Hathaway, doekte Buffett zijn investeringsfirma Buffett Partnership op. Hij verdeelde het geld onder de investeerders, zeggende dat hij in de toenmalige omstandigheden geen aantrekkelijke investeringsmogelijkheden zag. Misschien is het verstandiger om met Berkshire Hathaway iets dergelijks te overwegen, namelijk de zaak opdoeken als voor hem de tijd om te vertrekken nadert, eerder dan zijn opvolgers achter te laten met een onmogelijke taak. Dat is precies wat James Hanson deed met Hanson Trust, ooit een formidabel Anglo-Amerikaans conglomeraat, en Henry Singleton met Teledyne, een conglomeraat dat hij in de jaren zestig en zeventig uitbouwde. Buffett omschreef Singleton ooit als de man die in de hele Amerikaanse bedrijfswereld “de beste prestatie inzake bedrijfsvoering en kapitaalbesteding” neerzette.

Buffett toont echter geen enkele interesse om Singletons voorbeeld te volgen en om wat hij opgebouwd heeft af te breken. Het lijkt alsof hij wil aantonen dat zijn methodes er niet alleen voor hem zijn, maar geïnstitutionaliseerd en doorgegeven kunnen worden aan een nieuwe generatie van managers, onder wie Berkshire Hathaway zal blijven gedijen. Daarvoor moet hij het risico nemen zijn erfenis over te laten aan anderen — die nog meer in de verleiding zullen komen om het probleem van de expansie van een kolossale onderneming op te lossen door ze op te breken en enkel de sneller groeiende onderdelen over te houden.

THE ECONOMIST, MATHIAS NUTTIN

De investeringsstrategie van Buffett levert hem op natuurlijke wijze ondernemingen op die hij begrijpt en managementteams die hij vertrouwt.

De omvang van Berkshire Hathaway maakt het moeilijk om te blijven groeien en om kapitaal efficiënt te kunnen toewijzen aan alle dochterondernemingen.

Misschien is het verstandiger om Berkshire Hathaway op te doeken, eerder dan Buffetts opvolgers achter te laten met een onmogelijke taak.