Europees vastgoed (dankzij de fiscus)

Dankzij nieuwe, transparante fiscale stelsels en de nog altijd lage rente zou het Europese vastgoed het ook de volgende jaren goed moeten doen.

Er gaat geen week voorbij zonder een alarmerende krantenkop over vastgoed. De bijgevoegde grafiek illustreert de outperformance van het Europese vastgoed ten opzichte van de nationale beursindexen in 2004. En dus wordt de term speculatieve zeepbel vaak gebezigd om de huidige situatie van die markt te omschrijven.

Toch zou het verkeerd zijn om alle segmenten uit de vastgoedsector (kantoren, opslagplaatsen, congres- en tentoonstellingsruimten, parkings, rusthuizen, handelspanden, residentieel vastgoed…) over één kam te scheren. Het heeft geen enkele zin de drie belangrijkste segmenten van het vastgoed – kantoren, handelspanden en woningen – met elkaar te vergelijken. De kantorenmarkt evolueert in functie van de verwachtingen voor de economische groei – wat meteen de verklaring vormt voor de afnemende bezettingsgraad in de Europese kantoren de voorbije jaren. Handelspanden variëren dan weer in functie van de consumptie en woningen in functie van de solvabiliteit van de gezinnen.

Beursgenoteerd vastgoed: niet irrationeel duur

In dat derde segment, de woningmarkt, kan je inderdaad – en dan vooral in het Verenigd Koninkrijk – spreken van buitenissige prijzen. Volgens Max Berkelder, research director bij Kempen & Co., wordt beursgenoteerd vastgoed niet tegen ‘irrationeel’ hoge prijzen verhandeld, gezien de evolutie van de rente. De vraag wordt gedeeltelijk ondersteund door de verouderende bevolking, die op zoek is naar rendement. Voor dit jaar mikt Kempen & Co. op een totaal rendement (koersstijging + dividend) van 13 tot 16 % voor het Europese vastgoed. Sommige beleggers zouden met minder ook al tevreden zijn…

Bij het Europese beursgenoteerde vastgoed kunnen we vandaag een onderscheid maken tussen de markten die boven hun intrinsieke waarde verhandeld worden en deze die met een korting verhandeld worden. In de top vier vinden we België terug, naast Nederland en Frankrijk. Die drie landen hebben een REIT (zie kader: Wat is een REIT?) ingevoerd, een transparant fiscaal statuut voor vastgoed. We merken daarbij op dat eind 2003 de Franse vastgoedaandelen nog met flinke kortingen werden verhandeld. Bij de grootste landen vermelden we de beperkte kortingen op het Duitse vastgoed en de kleine premie op het Engelse vastgoed. Die twee Europese supermachten zouden op hun beurt kunnen besluiten een transparant fiscaal statuut in te voeren (in 2006?). Volgens Max Berkelder zouden de premies die vandaag betaald worden (in sommige gevallen bedragen ze meer dan 20 %!) ervoor kunnen zorgen dat ook niet-beursgenoteerd vastgoed naar de beurs wordt gebracht.

De jongste jaren kende de markt van het niet-beursgenoteerde vastgoed een grotere groei dan het beursgenoteerde vastgoed. Heel wat institutionele beleggers stapten van directe beleggingen (de aankoop van vastgoed) over naar niet-beursgenoteerd vastgoed.

Ten slotte besteden institutionele beleggers uit landen met een REIT-systeem een groter deel van hun vermogen aan vastgoed (zowel beursgenoteerd als niet-beursgenoteerd). Dat is vooral het geval in Nederland, waar de institutionele beleggers voor 8 tot 10 % in vastgoed (direct, beursgenoteerd en niet-beursgenoteerd) belegd zijn. Binnenkort zal dat cijfer tussen 10 en 15 % liggen, wat de markt zal ondersteunen.

Comfortabele, hoge rendementen

Een van de grootste gevaren voor het vastgoed is een (te snelle) stijging van de rente. Dat zou immers het effect van de property yieldgap of het verschil tussen het rendement dat het vastgoed biedt en de langetermijnrente verminderen. Hoe meer die laatste stijgt, hoe interessanter obligatieleningen worden. En we zitten nog lang niet op een all-time low (zie grafiek). Toch blijft u maar beter voorzichtig. Vincent Querton, gedelegeerd bestuurder van Jones Lang Lasalle in de Benelux, stelt vast dat er in Brussel een gelijkaardige situatie bestaat, waar er neerwaartse druk op de rendementen is, wanneer de rente lichtjes stijgt.

Verwar de property yieldgap niet met de dividend yield-gap, of de spread tussen de rendementen op obligaties en de rendementen geboden door de vastgoedmaatschappijen. Dat laatste is ook een erg belangrijk element voor de (particuliere) belegger. In juli 2005 evolueerde de OLO op tien jaar rond 3,2 %.

Fiscale gunstregimes voor vastgoed

In Europa introduceerde Nederland als eerste een fiscaal gunstregime voor vastgoed onder de naam Beleggingsinstellingen. De vastgoedcultus is bij onze noorderburen sterk verankerd. Het is niet zomaar dat de EPRA (European Real Estate Association), de koepelorganisatie van beursgenoteerd vastgoed in Europa, haar zetel in Schiphol heeft en dat de tweede taal tijdens conferenties over Europees vastgoed het Nederlands is! België volgde Nederland wat het transparante fiscale statuut betreft meer dan een kwarteeuw later met de bevaks.

Eind 2003 was het dan de beurt aan Frankrijk, dat zijn eigen regime invoerde onder de naam Société d’Investissements en Immobilier Coté (S.I.I.C.). De beleggers konden in 2004 de voordelen van dat statuut al ondervinden. Zo tekende het Franse aandeel Unibail in 2004 een return (stijging van de koers + dividend) van meer dan 40 % op. De Franse overheid voegde een nieuw luik (van tijdelijke duur) toe, beter bekend onder de naam S.I.I.C. 2. Dat reglement staat de eigenaars-gebruikers – meestal ondernemingen – toe hun vastgoedbezittingen onder een S.I.I.C. onder te brengen terwijl ze maar 16,5 % belastingen moeten betalen op de meerwaarde (in plaats van 33,3 %) op het ingebrachte vastgoed en dat in ruil voor aandelen van de S.I.I.C. Die maatregel zou ervoor zorgen dat de S.I.I.C. ‘s (Klépierre, Unibail…) hun vastgoedportefeuille aardig zien aandikken.

Begin februari 2005 zei Serge Fautré, CEO van Cofinimmo, in Cash: “Voor de ontwikkeling van de vastgoedmarkt zijn grote markten nodig en fiscaal transparante instrumenten, zoals we die nu ook in Frankrijk hebben. Vervolgens moeten Engeland en Duitsland aan de beurt komen.” In Duitsland heeft minister van Financiën Hans Eichel het licht op groen gezet voor de invoering van een statuut van het REIT-type tegen 2006. Die beslissing volgt op gelobby van het IFD (Initiativ Finanzplatz Deutschland), dat uitmondde in de fameuze G-REIT of Duitse bevak. Volgens Max Berkelder houdt het Duitse budget al rekening met inkomsten van in totaal 700 miljoen euro die voortkomen uit de exit-taks (uitstapbelasting). Het gaat om een eenmalige belasting op de latente meerwaarden in portefeuille die moet worden betaald door de vastgoedondernemingen die naar het REIT-statuut willen evolueren. In de Verenigde Staten is het systeem nog voordeliger, want als daar het vastgoed minstens tien jaar in de REIT blijft, moet er geen exit-taks worden betaald. Volgens de schattingen van het IFD zou de Duitse REIT-markt tegen 2010 meer dan 127 miljard euro waard kunnen zijn (vergeleken met 85 miljard euro vandaag voor beursgenoteerd vastgoed in Europa). Met Duitsland erbij zou het gewicht van het beursgenoteerde vastgoed dus verdubbelen! Volgens Sabine Vlieghe, global head of marketing bij AXA REIM, mogen we in de twee à drie jaar die volgen op de introductie van de G-REIT in Duitsland 20 tot 30 nieuwe beursnoteringen verwachten. Er zouden dan ook grote overplaatsingen van vastgoed (bijvoorbeeld van de federale staat Hessen) naar een REIT-structuur plaatsvinden. Vlieghe voegt er nog aan toe dat we een grote toestroom aan kapitaal uit het buitenland mogen verwachten. Ten slotte zullen de Duitse REIT’s op termijn een uitstapmogelijkheid voor de gesloten Duitse fondsen bieden.

Ook aan de andere kant van het Kanaal komt er een en ander in beweging. Sinds maart 2005 doet er ook in Groot-Brittannië een document de ronde over de invoering van de UK-REIT. Het land is in zijn eentje goed voor 13 % van het beursgenoteerde vastgoed in de wereld (volgens een studie van UBS, Thomson Financial en EPRA bedraagt het cijfer voor de wereld 500 miljard dollar).

Amerikaanse en Aziatische interesse

Aan de andere kant van de Atlantische Oceaan tonen de grote investeerders meer en meer interesse voor het Europese vastgoed. Gezien de lage rendementen van de obligaties richten institutionelen zich almaar meer op vastgoed. Maar om het beursgenoteerde Europese vastgoed toegankelijker te maken voor de Amerikaanse (en Aziatische) institutionele beleggers, zal die markt liquider moeten worden gemaakt. Vincent Querton voegt daaraan toe: “In Europa is 67 % van het commerciële vastgoed in handen van de gebruikers, dus niet van vastgoedondernemingen, maar in de Verenigde Staten is drie vierde van de gebruikers huurder! De Amerikaanse markt voor investeringen in bedrijfsvastgoed is met een slordige 3000 miljard euro bovendien tweemaal zo groot als de Europese.”

Youry Huygen