In de aanloop naar de introductie van de euro begin jaren 2000 werd druk gespeculeerd over de voordelen die de eenheidsmunt voor de Europeanen zou brengen. De dure wisselkosten zouden verdwijnen, er zou meer handel op gang komen tussen de lidstaten, de nieuwe munt zou een sterk alternatief zijn voor de dollar. Een bijkomend voordeel was de groeiende integratie van de financiële markten. Een echte eengemaakte financiële markt laat Belgische bedrijven toe in andere lidstaten in hun eigen munt -- de euro -- te lenen tegen dezelfde voorwaarden als op hun thuismarkt.
...

In de aanloop naar de introductie van de euro begin jaren 2000 werd druk gespeculeerd over de voordelen die de eenheidsmunt voor de Europeanen zou brengen. De dure wisselkosten zouden verdwijnen, er zou meer handel op gang komen tussen de lidstaten, de nieuwe munt zou een sterk alternatief zijn voor de dollar. Een bijkomend voordeel was de groeiende integratie van de financiële markten. Een echte eengemaakte financiële markt laat Belgische bedrijven toe in andere lidstaten in hun eigen munt -- de euro -- te lenen tegen dezelfde voorwaarden als op hun thuismarkt. Een studie van London Economics uit 2002 voorspelde dat de verdwijning van de laatste obstakels voor een eengemaakte financiële markt de bedrijfsfinanciering via aandelen, obligaties of bankleningen aanzienlijk goedkoper zou maken. Dat zou leiden tot een groei van het reële bruto binnenlands product (bbp) van de eurozone met 1,1 procent, een toename van de kapitaalinvesteringen met 6 procent, een stijging van de gezinsconsumptie met 0,8 procent en een stijging van de totale werkgelegenheid met 0,5 procent. De eerste jaren van de eurozone ging het de verkeerde kant op. De eengemaakte financiële markten zorgden er inderdaad voor dat de rentevoeten naar elkaar toe evolueerden, maar net iets te veel. Obligaties van de armlastige Griekse overheid gingen even vlot en tegen een nagenoeg even lage rentevoet over de toonbank als Duits of Frans papier. De financiële markten prijsden overheidsobligaties in euro op dezelfde manier, ongeacht de budgettaire toestand van de betrokken lidstaat. De gevolgen zijn bekend. De Griekse overheid profiteerde van de rentemeevaller om veel te lenen, wat haar na de uitbraak van de financiële crisis zuur opbrak. Sindsdien liggen de kaarten helemaal anders. Sinds de kredietcrisis zijn beleggers zich bewust van de risico's van overmatige schulden, zeker in kleine landen als Griekenland, Ierland of Portugal. Beleggers eisten weer een hoge risicopremie voor deze landen. Het probleem is dat de financiering van de banken in de betrokken landen afhangt van de rente die de nationale overheid moet betalen. De hogere financieringskosten worden doorgerekend in de rentevoeten op leningen aan bedrijven en gezinnen. Volgens Koen De Leus, econoom bij KBC, rekenen Portugese banken bijvoorbeeld 5 procentpunt meer aan dan Franse banken op kortetermijnleningen van minder dan 1 miljoen euro. Eenzelfde tendens is er bij consumentenleningen en leningen met een onderpand, bijvoorbeeld hypotheekleningen. Dat betekent dat vooral de kleine bedrijven en de gezinnen in de kwetsbaarste landen getroffen worden door de fragmentatie op de financiële markten. De extreem lage kortetermijnrente die de ECB hanteert, bereikt niet de landen en de partijen die die lage rente het meest nodig hebben: de bedrijven en de gezinnen in de europeriferie. Mario Draghi, de voorzitter van de Europese Centrale Bank (ECB), is zich al langer bewust van het gevaar van de fragmentatie van de financiële markten in de eurozone. Op een persconferentie in september vorig jaar gaf hij mee dat die toestand een bedreiging is voor de monetaire politiek van de ECB en voor de stabiliteit van de eurozone. De lage rente van de ECB bereikt de reële economie van de europeriferie niet meer, net omdat de lokale banken besmet zijn door de hoge rentevoeten die hun overheden moeten betalen op hun overheidsobligaties. Het klassieke transmissiemechanisme, waarbij een lage rente van de centrale bank via de lokale banken doorsijpelt naar de reële economie, werkt niet meer zoals het hoort. Dit verergert de economische problemen in de periferie, en leidt tot nog grotere groeiverschillen met de kernlanden van de eurozone. De aankondiging van onbeperkte aankopen van overheidsobligaties in het najaar van 2012 - het Outright Monetary Transactions-programma (OMT) - is een poging van de ECB om de groeiende fragmentatie tegen te gaan. Via de aankopen van bijvoorbeeld Italiaanse en Spaanse overheidsobligaties wordt de prijs van die obligaties opgedreven, en dus de rentevoeten erop verlaagd. De aankondiging alleen al was voldoende om de Italiaanse en Spaanse rente dichter te doen aansluiten bij de kern van de eurozone. Op die manier kunnen ook de bedrijven en gezinnen in die landen enigszins meeprofiteren van de lage rente van de ECB. "In 2012 zijn belangrijke stappen gedaan om de eurozone te versterken", zegt De Leus. "De aangekondigde maatregelen van de ECB zijn nooit vertoond, en ook de politici hebben onder druk van de financiële markten stappen in de goede richting gedaan." Cruciaal voor de muntunie is volgens hem een functionele bankenunie. "Daarvoor is één toezichthouder nodig (de ECB), een gemeenschappelijk resolutiemechanisme (dat een ordelijk opdoeken van een failliete bank toelaat), en een gemeenschappelijk depositogarantiesysteem. Dat laatste ligt nog altijd niet op de onderhandelingstafel." Toch is een depositogarantiesysteem belangrijk om een nieuwe kapitaalvlucht uit landen als Spanje, Portugal of Griekenland te vermijden. De aankondiging van het OMT-programma heeft de kapitaalvlucht uit die landen tijdelijk gestopt, maar een nieuwe crisis kan die vlucht onmiddellijk weer op gang brengen, met zware gevolgen voor de lokale banken. Ook al garandeert bijvoorbeeld Spanje alle spaartegoeden van zijn inwoners, dan nog beseft men dat het land dat niet alleen kan als meerdere Spaanse banken tegelijk in de problemen raken. Een kapitaalvlucht kan grotendeels vermeden worden als alle eurolidstaten samen garant staan voor de spaartegoeden in elke lidstaat. Volgens De Leus hebben de Europese politici er voorlopig voor gekozen om de bankenunie ineen te boksen, terwijl de economische unie in de koelkast is gezet. Nochtans is een echte economische unie, zoals de Verenigde Staten, belangrijk voor onze welvaart op lange termijn. "Het feit dat we geen echte economische unie hebben, betekent dat er geen transfersysteem is waarbij rijke regio's arme regio's automatisch ondersteunen." De verschillende economische snelheden in de eurozone blijven dus bestaan, zonder compensatiesysteem zoals in de Verenigde Staten, wat het monetaire beleid bemoeilijkt. Terwijl Spanje in de eerste jaren van de eurozone dringend een hogere rentevoet nodig had om zijn losgeslagen vastgoedmarkt af te koelen, drongen het slabakkende Duitsland en Frankrijk aan op een lage rente. Vandaag begint Duitsland zich zorgen te maken over zijn boomende vastgoedmarkt, maar heeft Spanje een lagere rentevoet nodig. Dat dwingt de ECB tot een compromis waar uiteindelijk niemand mee gediend is. Zolang er geen transfersysteem bestaat, zullen volgens De Leus dergelijke mistoestanden blijven bestaan. Al blijft hij wel voorzichtig optimistisch. "De stappen die vorig jaar zijn gedaan, wijzen erop dat de Europese politici stilaan beseffen dat er geen weg terug is. Alleen via de muntunie kunnen de lidstaten erop vooruitgaan. Individueel staan ze gewoonweg veel te zwak op het internationale toneel." MATHIAS NUTTIN"De Europese politici beseffen dat er geen weg terug is"