Een onstuimige kerel

Na de tweede stijging van de rentevoeten in evenveel maanden, kregen Alan Greenspan en zijn collega’s in de Federal Reserve strenge kritiek te verwerken, omdat ze zogezegd de Amerikaanse economische boom willen fnuiken. Politici van de rechter- en de linkerzijde, deskundigen op Wall Street en bedrijfsleiders – ze kwamen allemaal aanzetten met een aanval. Het eigenaardige is dat, zowel historisch gezien als volgens de mening van het gros van de beroepseconomen, Greenspan en zijn collega’s steeds de cheerleaders voor de Amerikaanse economische groei geweest zijn.

Voor economen en centrale bankiers ligt het eindpunt voor de opwaartse trend van de Amerikaanse economie bij de maximaal haalbare groeivoet. Die wordt gevormd door de som van twee aparte voorspellingen: de groei van het aantal werknemers en de groei van de productiviteit per werknemer. Het aantal werknemers wordt demografisch bepaald. Het groeit met ongeveer 1% per jaar aan. Productiviteit valt veel moeilijker te meten en dat verklaart meteen waarom economen het zo moeilijk eens kunnen worden over de snelheid waarmee de economie kan groeien.

Deze verschillen zijn van meer dan academische betekenis. De visie van een econoom op de haalbare groeivoet op lange termijn is de sleutel tot zijn visie op een aangepaste monetaire politiek, vooral als de arbeidsmarkt zo gespannen is. Als de gegevens aantonen (wat ze nu doen) dat de economie groeit tegen 4% en u schat de haalbare groeivoet op 3,5%, dan zal u tot de conclusie komen dat er slechts een beperkte inkrimping nodig is. Maar als u ervan overtuigd bent dat de economie slechts een groei van 2,5% aankan op lange termijn, dan zal u eerder geneigd zijn meer agressieve stijgingen van de intrestvoeten te steunen.

Tragere groei.

Een analyse van het Humphrey-Hawkins-rapport van de Federal Reserve aan het Amerikaanse Congres en van Greenspans publieke verklaringen, wijst erop dat de Amerikaanse centrale bank op dit ogenblik van mening is dat de haalbare groeivoet op lange termijn iets hoger ligt dan 3%. De centrale trend in de voorspellingen van de Fed voor 1999 gaat uit van een dalende werkloosheid en een groeivoet van 3,5% tot 3,75%. Maar wanneer de geschatte groeivoet volgend jaar zou dalen naar 2,5% à 3%, zou de werkloosheid de hoogte ingaan. De aangenomen groeivoet die overeenstemt met een stabiele tewerkstellingsratio, vormt een goede schatting voor de haalbare groeivoet op lange termijn. Voor de Fed ligt die tussen 3% en 3,5%.

Daartegenover staat dat 50 leidinggevende bedrijfseconomen het erover eens zijn dat de groei in de eerste helft van het volgende decennium rond de 2,5% zal draaien. Zelfs de tien meest optimistische onder die 50 schatten de groei gemiddeld op slechts 2,8%. Onder de leidinggevende economische prognosegroepen in het land, voorspelt DRI een groei van 2,5%, gaat WEFA Econometrics uit van 2,6% en voorziet Macroeconomic Advisors een groei van 2,3%.

Ook volgens historische normen is de Fed voorzichtig. Sinds 1981 lag de gemiddelde groeivoet net iets onder de 2,9%. Die periode omvat zowel de ernstige recessie van 1982 als de meer gematigde van 1990. De recessie van 1982 was de prijs die moest betaald worden om de economie uit het tijdperk van hoge inflatie tijdens de jaren ’70 te halen. De afwezigheid van een ernstig inflatieprobleem op dit ogenblik lijkt erop te wijzen dat er weinig kans toe is dat de economie nog een keer de last van desinflatie zal moeten ondergaan. Er bestaat voor de Fed dus een goede reden om tot het besluit te komen dat de komende jaren gemiddeld iets beter zullen zijn dan de voorbije twee decennia. Ook al neemt u nu aan dat de huidige conjunctuurcyclus voorbij is en dat een recessie voor de deur staat, dan nog vormt de historische groeivoet van 2,9% een veiligheidsmarge om die recessie op te vangen en ons naar de volgende conjunctuurpiek te voeren.

Wirtschaftswunder.

Sommige voorspellers zien het belang van die bewering niet in. Het Begrotingsbureau van het Congres meldt dat zijn tienjarenvoorspelling uitgaat van een gemiddelde jaarlijkse groeivoet van 2,8%. Maar in die prognose zitten twee jaar met een groei die hoger ligt dan 4%, met name 1998 en 1999. Dat betekent dat het Bureau schat dat de groei lager zal liggen dan 2,5% tijdens de acht jaar beginnend met 2000. Het Management- en Begrotingsbureau van de regering houdt het bij een soortgelijke voorspelling.

Dat betekent dat niet alleen de bedrijfseconomen en de professionele prognosebureaus beduidend pessimistischer zijn dan de Fed, maar ook de voorspellers die rapporteren aan de politici van het land. Dat maakt de kritiek van die politici op de Fed er niet weinig ironisch op. Voor zij aan Greenspan vragen waarom hij de intrestvoeten optrekt, zouden ze eerst hun eigen economen moeten vragen waarom zij zoveel pessimistischer zijn dan Greenspan.

De willige houding van de Fed weerspiegelt de inschatting dat het huidige Amerikaanse Wirtschafstwunder het resultaat is van twee decennia van verbeterde economische politiek. Dat besef, gekoppeld aan de huidige opbrengst van technologische vooruitgang, heeft de Fed ertoe gebracht te verwachten dat de productiviteitsgroei zal blijven versnellen. Maar dat betekent niet dat voorzichtigheid niet langer geboden is. Al bij al vormt de opbrengst van lagere inflatie immers één van de hoekstenen voor de betere vooruitzichten.

We weten dat lagere inflatie minder storende invloeden uitoefent op de kapitaalmarkten. De belastingen op geïnflateerde winsten zijn verdwenen en de middelen worden nu aangewend voor een verbetering van de reële output van een onderneming en niet voor het gokken met inflatie-effecten op de balansen. Die verbeteringen lopen gevaar als de inflatie zou terugkeren.

Zuurpruim of feestneus?

In de jaren ’60 omschreef William McChesney Martin de rol van de Federal Reserve als die van iemand die de punchkom wegneemt voor het feestje goed en wel van start gaat. Dergelijke analogieën hebben de neiging om in de loop der tijden ietwat te veranderen. In de jaren ’90 werd daar de consequentie aan toegevoegd dat de feestvierders ook veilig thuis moeten geraken. Dat heeft de Fed ertoe gebracht de zaken te optimaliseren: laat iedereen voldoende drinken om zich te vermaken, maar niet zoveel dat ze het risico lopen om een ongeval te krijgen tijdens de rit naar huis.

Het ironische is dat Greenspan overkomt als een stugge zuurpruim, maar dat zijn beleid hem maakt tot een economenversie van een onstuimige en gekke kerel. Waarschijnlijk vormt zijn publieke persona de reden voor zijn succes. Een voorzitter van een centrale bank die beschouwd wordt als een feestneus zou waarschijnlijk buitenlandse investeerders afschrikken, en het zijn precies zij die de rekening van het aan gang zijnde feestje betalen. Maar het suggereert wel dat er voor hem, wanneer hij met pensioen gaat, nog een roeping weggelegd is als organisator van feestjes. Overigens, het schijnt dat hij een aardig stukje saxofoon speelt.

Reprinted with permission of The Wall Street Journal, 1999, Dow Jones & Company, Inc. All rights reserved.

LAWRENCE B. LINDSEY