‘Een centrale bank kan het niet alleen’

Centrale banken pompen goedkoop geld in de economie in de hoop die weer op gang te krijgen. Volgens de Canadese econoom William White leidt dat tot zeepbellen. Alleen hervormingen monden uit in duurzame groei.

William ‘Bill’ White neemt zelden een blad voor de mond. Als hoofdeconoom van de Bank voor Internationale Betalingen ging hij ooit in de clinch met Fed-voorzitter Alan Greenspan. Vandaag werkt hij voor de OESO en blijft hij schoppen tegen de schenen van de westerse centrale bankiers. Volgens White verergert hun beleid van goedkoop geld de onevenwichtigheden in de ontwikkelde economieën.

U zei in 2009 al dat de centrale banken hun monetaire stimulusmaatregelen moesten afbouwen. Dat is nog altijd niet gebeurd.

WILLIAM WHITE. “Ik denk dat de centrale banken ervan overtuigd zijn dat hun beleid de vraag zal stimuleren zonder belangrijke negatieve bijeffecten te genereren. Ik betwijfel sterk dat een beleid van ultragoedkoop geld leidt tot wat de G20 “sterke, duurzame en evenwichtige economische groei” noemen. Hoe langer dit beleid duurt, hoe kleiner het positieve effect ervan wordt en hoe groter de kosten worden. Op een bepaald moment is het sop de kool niet meer waard.”

Zijn we volgens u al voorbij dat punt?

WHITE. “Ik denk van wel, al is dat zeer moeilijk te bepalen. Ik maak mij bijvoorbeeld grote zorgen over de kredietstandaarden die opnieuw dalen en over de terugkeer van convenant-vrije leningen voor bedrijven. Aandelen en obligaties halen recordkoersen en de vo-latiliteitsindex staat weer op het precrisispeil van 2007. Veel mensen denken dat er geen risico’s meer zijn en dat het veilig is terug te keren naar de beurs.”

U was een van de economen die in 2007 al waarschuwden voor een diepe crisis. Is de situatie nu zorgwekkender dan toen?

WHITE. “We zien minder dan toen dat mensen massaal geld lenen om te beleggen in risicovolle zaken. Wel zorgwekkend is dat de groeilanden een deel van het probleem zijn geworden. Ik maak mij bijvoorbeeld grote zorgen over China, waar in veel sectoren chronische overcapaciteit heerst door jarenlange overinvestering met goedkoop geld. Lokale overheden hebben ook met geleend geld massaal geïnvesteerd in nutteloze infrastructuur die geen inkomen genereert om die schulden mee af te betalen. Het is bovendien onduidelijk hoe groot dat probleem is.

“China wil wel evolueren naar een duurzamer model gebaseerd op binnenlandse vraag, maar dat vereist structurele hervormingen. Daar komt weerstand tegen van de invloedrijke elite, die rijk geworden is met het oude model.”

Ook in Europa is er weerstand tegen de structurele hervormingen die nodig zijn om weer duurzame groei te krijgen. Gaat Europa dezelfde weg op als Japan, dat die structurele hervormingen nooit heeft doorgevoerd?

WHITE. “Japan sukkelt al zo lang met economische stagnatie en deflatie omdat de beleidsmakers er lijken te ontkennen dat er een probleem is. De Europese politici weten wel degelijk wat ze moeten doen, maar het is heel moeilijk iets gedaan te krijgen met al die landen die moeten samenwerken.

“De Europese Centrale Bank heeft tijd gewonnen voor de politici, zodat zij de nodige structurele hervormingen kunnen doorvoeren. Het risico bestaat echter dat door de lage rente op Europese overheidsobligaties de politici de druk niet meer voelen om te hervormen. Dit zou rampzalig zijn, want de ECB kan de situatie wel stabiliseren, maar zelf kan ze de groei niet duurzaam aanzwengelen. Die kan enkel komen van structurele hervormingen.”

U zei het net al: de situatie op de Europese obligatiemarkt is momenteel zeer rustig. Wat zou de onrust opnieuw doen opflakkeren?

WHITE. “In de internationaal gelinkte wereld van vandaag kan het van alles zijn. Als bijvoorbeeld de Amerikaanse centrale bank sneller dan verwacht haar rente optrekt, is het gedaan met goedkoop en gemakkelijk geld. Dat zou ook de rente op Zuid-Europese staatsobligaties opnieuw snel doen stijgen.

“Het zou alleszins gevaarlijk zijn te denken dat alles in orde is omdat de rente op overheidsobligaties zo laag is. Dat is kortetermijnvertrouwen, dat van de ene op de andere dag kan verdwijnen. Langetermijnvertrouwen kan er enkel komen als Europa werk maakt van een politieke, bancaire, budgettaire, economische unie. De bankenunie lijkt goed op gang te komen, maar er is nog veel werk aan de winkel.”

U bent ook zeer kritisch voor de Amerikaanse centrale bank. Die blijft goedkoop geld pompen in de economie, maar dat heeft volgens u weinig zin.

WHITE. “De Amerikaanse centrale bank heeft in 2008 en 2009 wel degelijk erger voorkomen. Zonder haar tussenkomst was het financiële systeem ingestort en waren we waarschijnlijk in een depressie terechtgekomen. Dat is ook de rol waarvoor de centrale banken ooit in het leven zijn geroepen: om als lender of last resort voor financiële stabiliteit te zorgen.

“Maar sindsdien heeft de centrale bank — zeker in de VS — er nog een rol bij gekregen. Ze moet ook proberen de vraag te stimuleren om de economie uit het slop te halen in tijden van recessie. Daardoor wil de Amerikaanse centrale bank sinds het voorzitterschap van Greenspan elke recessie of elke terugval in de financiële markten verdrinken in goedkoop geld. Dat leidt volgens mij enkel tot nieuwe zeepbellen.

“Ik ben er niet van overtuigd dat monetair beleid de economie nu sneller kan doen groeien. Een centrale bank kan voor een overheid tijd kopen om te doen wat nodig is, maar niets meer. Het is aan de overheid om structurele hervormingen door te voeren en de economie zichzelf te laten genezen via bijvoorbeeld een herstructurering van de aanbodzijde. Ook in het Westen is te veel geïnvesteerd in sectoren als automobiel, financiële diensten, de bouw of de distributie. De overheden moeten toelaten dat die sectoren hun overcapaciteit wegwerken om vanuit een gezonde basis weer te kunnen groeien. Doe je dat niet, dan krijg je zombiebedrijven die dankzij financiering van zombiebanken blijven concurreren met gezonde bedrijven en de groei van die laatste fnuiken.”

U zegt dat het probleem niet enkel bij de overheid zit, maar ook bij de bedrijven zelf.

WHITE. “De bedrijfsinvesteringen staan nog altijd op een zeer laag pitje. De algemene onzekerheid is een deel van de verklaring. Dat probleem kunnen overheden wegnemen via hervormingen. Maar er is volgens mij meer aan de hand. Senior managers hebben er te weinig baat bij te investeren. Hun bonussen zijn afhankelijk van de winst en de beurskoers, terwijl investeringen in vaste activa in eerste instantie wegen op de winst. Daarom kiezen ze ervoor eigen aandelen in te kopen om de beurskoers op te drijven. Als alle bedrijfsmanagers dat doen, betekent dat een serieuze aantasting van het groeipotentieel van een economie.”

MATHIAS NUTTIN

“Het is gevaarlijk te denken dat alles in orde is omdat de rente op overheidsobligaties zo laag is”