ECB haalt ‘voldoende’

De Europese Centrale Bank (ECB) krijgt een behoorlijk rapport van de vijf topeconomen die de instelling van nabij volgen. Maar er blijven probleemgebieden: weinig transparantie, onduidelijke monetaire strategie, ongelijke conjunctuurontwikkeling en te nationaal getinte fusies in de banksector. Trends sprak met Paul De Grauwe en Charles Wyplosz, twee van de waakhonden.

“Men verliest te makkelijk uit het oog dat door de financiële crisis van de herfst vorig jaar en door de vele onzekerheden in de wereldeconomie, de ECB onder een ongunstig gesternte is moeten starten. Dit gegeven toont aan dat de ECB het zeker niet slecht gedaan heeft gedurende de eerste maanden van haar bestaan,” zegt Paul De Grauwe.

Het CEPR-schaduwcomité (zie kader Schaduwcomité) wijst er voorts op dat het vaak gehoorde verwijt dat de eurozone, ondanks de lage nominale rentevoeten nog altijd met zeer hoge reële rentevoeten opgescheept zit, niet klopt in historisch perspectief (zie grafiek Eurorente).

Het ECPR-schaduwcomité ziet duidelijk een aantal positieve punten in het beleid van de Europese Centrale Bank: de installatie van een degelijk functionerend betalingssysteem, goede rapportering over de economische gang van zaken in euroland, een grote mate van Europees denken in de beslissingsorganen van de instelling en de snelle verwerving van geloofwaardigheid op de financiële markten. Bovendien expliciteerde de ECB al in januari wat zij verstaat onder prijsstabiliteit, namelijk een toename met minder dan 2% van de geharmonizeerde index van de consumptieprijzen. Opmerkelijk is dat de ECB enkel over toename spreekt en dus een daling van het prijspeil blijkbaar niet beschouwt als een situatie van prijsstabiliteit.

Het CEPR-schaduwcomité stelt

ook met genoegen vast dat de ECB de euro heeft laten afglijden zonder in te grijpen. “Het is niet correct te praten over een zwakke euro,” merkt Charles Wyplosz op. “De voorbije maanden toonde de Amerikaanse dollar zich een sterke munt tegenover zowat alle andere belangrijke munten. De stevige dollar heeft vooral te maken met de sterke prestaties van de Amerikaanse economie. Wij juichen het inderdaad toe dat de ECB zich niet heeft laten verleiden tot ingrepen om de euro tegenover de dollar te versterken. Voor een groot economisch blok als de eurozone heeft dat geen zin. Vraag is nu hoever men in dit beleid van benignneglect zal gaan. Wat gaat de ECB doen als de euro blijft zakken? Wellicht grijpt zij op een bepaald moment dan toch in.”

Het CEPR-schaduwcomité is ook zeer te spreken over het feit dat de ECB inzake beleidsobjectieven het strakke carcan van louter prijsstabiliteit heeft doorbroken. Het merkt trouwens op dat de statuten van de ECB bepalen dat de instelling andere objectieven in de economische sfeer moet nastreven voor zover die de prijsstabiliteit niet in de wielen rijden. De beslissing van 8 april om de basisrentevoet voor de korte termijn van 3% naar 2,5% te brengen, illustreerde dit treffend.

De Grauwe: “Het is duidelijk dat er aan die beslissing een scherpe discussie vooraf is gegaan en dat ze zeker niet unaniem tot stand is gekomen. Deze episode leert ons twee zaken: ten eerste dat de ECB zich bij de rentedaling liet leiden door haar bekommernis omtrent de economische conjunctuur en de werkloosheid. Met name Duitsland en Italië, samen goed voor de helft van het BBP van euroland, konden een monetaire stimulus best gebruiken. Blijkbaar weegt de economische situatie van de zwakkere landen zwaarder door in de ECB-besluitvorming dan die van de sterkere landen. En ten tweede dat de zwakte van de euro tegenover de dollar de ECB niet heeft tegengehouden om de rentevoeten toch te verlagen.”

Te vaag

Uiteraard zijn in het ECB-beleid nog een aantal punten voor verbetering vatbaar, oordeelt het CEPR-schaduwcomité. Zo blijft er vaagheid over zowel de beleidsobjectieven als over de monetaire strategie die wordt gevolgd. De ECB stelt dat haar monetaire strategie steunt op twee poten: ten eerste de evolutie van de geldhoeveelheid in de eurozone en, ten tweede, een aantal indicatoren in verband met de te verwachten inflatietendensen. In deze laatste categorie situeren zich onder meer lonen, economische groei, wisselkoers en begrotingstoestand. Wat betreft de geldhoeveelheid kijkt de ECB naar de zogenaamde M3, dat is een ruime definitie van het begrip geld in omloop. Voor 1999 streeft de ECB naar een toename met 4,5% van M3.

Over die steunpilaren toont het schaduwcomité zich kritisch. De Grauwe: “Het verband tussen groei van de geldhoeveelheid en inflatie valt niet te ontkennen. Maar hoe dat verband precies loopt, is mede door de snelle en diepgaande innovaties op de financiële markten, minder duidelijk geworden. Vandaar dat nog maar weinig centrale banken hun beleid echt afstemmen op doelstellingen inzake de evolutie van monetaire aggregaten. Trouwens, aangezien M3 binnen euroland duidelijk boven de 4,5% evolueert, had de ECB tot een rentestijging en niet tot een daling moeten overgaan. Dit toont duidelijk aan dat de ECB haar eigen doelstelling voor M3 vergeet als het haar uitkomt. Dat deed de Bundesbank trouwens ook.”

Over de inflatietendensen, de tweede poot van de monetaire strategie, zegt Wyplosz: “Het is niet duidelijk welke indicatoren van toekomstige inflatie de ECB in het oog houdt en welk gewicht ze eraan geeft. Op die manier hebben de markten niet de noodzakelijke informatie om het beleid van de instelling goed in te kunnen schatten. Waarom publiceert de ECB niet haar eigen inflatievoorspellingen? Wij vermoeden dat deze vaagheid doelbewust wordt gecreëerd. Op het vlak van communicatie presteerden Duisenberg en zijn team trouwens over heel de lijn ondermaats gedurende de eerste maanden.”

Het gebrek aan transparantie

vormt straks misschien wel het grootste probleem van de ECB, denkt het CEPR-schaduwcomité. De Grauwe: “De Amerikaanse Centrale Bank, de FED, beschikt over een grote mate van onafhankelijkheid. Toch weet men bij de FED zeer goed dat, als men niet goed oplet, het Amerikaanse Congres klaar staat om in te grijpen in de statuten en de werking van de FED. Bij de ECB bestaat zo’n druk nauwelijks. Daarom is de ECB de facto nog veel onfhankelijker dan de FED. Maar de ECB moet beseffen dat met zo’n grote mate van onafhankelijkheid voorzichtig moet worden omgesprongen. Op een of andere manier zal de instelling zich toch moeten verantwoorden. Wij vinden dan ook dat ze er verstandig aan zou doen om op dat vlak zelf het initiatief te nemen. Via meer transparantie zou de ECB een soort van informele verantwoording afleggen tegenover het Europese publiek. Maar in de realiteit staat de instelling nog nergens op dat vlak.”

Het CEPR-schaduwcomité gaat ook dieper in op de problematiek van de banksector binnen de eurozone. Alhoewel dit aspect in de voorbereidingsfaze van de creatie van de Economische en Monetaire Unie (EMU) bijna volledig is veronachtzaamd, staat het nu voluit in de belangstelling. Binnen het zeskoppig directiecomité van de ECB laat vooral directeur Tommaso Padoa Schioppia geen gelegenheid voorbijgaan om erop te hameren dat de ECB nauwer bij de controle op het bankwezen moet worden betrokken. Achtergrond hierbij is dat – veel meer dan in bijvoorbeeld de VS of Groot-Brittannië – de banken nog altijd de dominerende actoren zijn binnen het financieel systeem van de eurozone. De banken staan dus centraal in de wijze waarop het monetaire beleid van de ECB wordt doorgegeven naar de rest van de economie.

De Grauwe toont zich in dit verband bezorgd over de recente fusiegolf binnen de Europese banksector. “Het gaat meestal om fusies binnen nationale grenzen. Zo worden de verschillen tussen de eurolanden, op het vlak van reacties op monetair beleid, nog versterkt in plaats van verminderd. De conjunctuurverschillen binnen de eurozone dreigen daardoor nog groter te worden. Er is nood aan een meer geharmonizeerde aanpak inzake het reglementair kader voor de bankwereld,” besluit De Grauwe.

Johan Van Overtveldt