Al sinds de jaren dertig woedt een hevig debat tussen fundamentele en technische analisten over de strategie die aandelenbeleggers moeten volgen. Fundamentele analisten focussen hun aandacht op de financiële en economische situatie van een onderneming, zoals de activiteiten, de winstmarge, de kasstromen (cashflows) en de balansstructuur. Op basis daarvan proberen ze de intrinsieke waarde van de onderneming te bepalen. Die waarde wijkt bijna altijd af van de marktwaarde van het bedrijf (de koers van het aandeel vermenigvuldigd met het totale aantal aandelen). Als de intrinsieke waarde hoger blijkt te zijn dan de marktwaarde, geven fundamentele analisten een koopadvies; is die lager, dan volgt een verkoopadvies. Fundamentele analisten gaan ervan uit dat de marktwaarde van een onderneming op lange termijn evolueert richting de intrinsieke waarde, omdat beleggers geleidelijk aan de e...

Al sinds de jaren dertig woedt een hevig debat tussen fundamentele en technische analisten over de strategie die aandelenbeleggers moeten volgen. Fundamentele analisten focussen hun aandacht op de financiële en economische situatie van een onderneming, zoals de activiteiten, de winstmarge, de kasstromen (cashflows) en de balansstructuur. Op basis daarvan proberen ze de intrinsieke waarde van de onderneming te bepalen. Die waarde wijkt bijna altijd af van de marktwaarde van het bedrijf (de koers van het aandeel vermenigvuldigd met het totale aantal aandelen). Als de intrinsieke waarde hoger blijkt te zijn dan de marktwaarde, geven fundamentele analisten een koopadvies; is die lager, dan volgt een verkoopadvies. Fundamentele analisten gaan ervan uit dat de marktwaarde van een onderneming op lange termijn evolueert richting de intrinsieke waarde, omdat beleggers geleidelijk aan de echte waarde van de onderneming onderkennen. Technische analisten gaan uit van de koersevoluties uit het verleden om voorspellingen te doen over koersevoluties in de toekomst. Met informatie over de ondernemingen zelf houden ze zich niet bezig. Ze geven koop- of verkoopadviezen op basis van recente koersbewegingen en technische parameters, zoals een vijftigdaags gemiddelde. Fundamentele analisten proberen de earningpower van een onderneming - de mate waarin ze winst kan maken - te bepalen. Ze onderzoeken hoeveel winst de onderneming al heeft gemaakt, welke kosten en inkomsten ze heeft, welke risico's de winst kunnen bedreigen en hoe de winst de komende jaren mogelijk evolueert. Dat verklaart ook waarom de adviezen van analisten soms zo ver uit elkaar liggen. De raming van de toekomstige winsten is voor een groot deel subjectief. Aandelenanalyse is dan ook geen exacte wetenschap, al kan een combinatie van verschillende technieken de belegger er wel een idee van geven of een aandeel duur gewaardeerd is of niet. Hoe winstgevend een onderneming kan zijn, hangt in grote mate af van de sector waarin ze actief is. Een fundamentele analist begint zijn onderzoek daarom met een sectoranalyse. Zo analyseert hij de concurrentie en de kapitaalbehoefte in die branche, externe factoren zoals de overheidsregulering en de vraag en het aanbod. Pas als een belegger de dynamiek van de sector begrijpt, kan hij de winstevolutie van de onderneming beginnen in te schatten. Na de sectoranalyse volgt de bedrijfsanalyse. Eerst doet de fundamentele analist een kwalitatief onderzoek. Wat zijn de sterke en de zwakke punten van de onderneming? Is de onderneming een marktleider? Hoe competent is het management? Heeft de onderneming bepaalde competitieve voordelen, zoals een sterke merknaam of de laagste kosten? De tweede fase van de bedrijfsanalyse - en meteen ook de moeilijkste - is de kwantitatieve analyse: is het aandeel van de onderneming duur of niet? Een basistechniek is het gebruik van financiële ratio's zoals de koers-boekwaarde- en de koers-winstverhouding. Die eenvoudige techniek is het bekendst bij aandelenbeleggers, maar ze heeft haar beperkingen. Financiële ratio's geven wel een indicatie of het aandeel van een bedrijf duur is of niet in vergelijking met de aandelen van sectorgenoten. Als een belegger bijvoorbeeld voor aandeel A 15 keer de verwachte winst voor volgend jaar moet betalen en voor sectorgenoot B slechts 12 keer de verwachte winst, wil dat zeggen dat A duurder is dan B. Blijkt uit de kwalitatieve bedrijfsanalyse echter dat bedrijf A sterker is dan B, dan is de hogere prijs verantwoord. Het nadeel is dat die financiële ratio's zijn gebaseerd op boekhoudkundige gegevens, die soms ver afwijken van de realiteit en door het management gemakkelijk kunnen worden gemanipuleerd. De echte basis om een onderneming te waarderen is dezelfde waarop alle financiële activa worden gewaardeerd: de toekomstige cashflows die naar de aandeelhouder zullen of kunnen vloeien. Daarbij moet de fundamentele analist, op basis van zijn schattingen over de toekomstige cashflows, de intrinsieke waarde van de onderneming bepalen - de waarde van de bedrijfsactiviteiten die een rationele koper in normale omstandigheden zou betalen. Die berekening gebeurt met de actualisatiemethode. In de volgende afleveringen van deze reeks lichten we de verschillende fases van de fundamentele analyse voort toe. MATHIAS NUTTINDe raming van de toekomstige winsten van een bedrijf is voor een groot deel subjectief. Aandelenanalyse is dan ook geen exacte wetenschap.