De vlucht uit de beurs

Heeft een beursnotering nog wel zin? Trends stelde de vraag aan Philippe Vlerick, de eerste Belgische bedrijfsleider die het begrip ‘delisting’ weer in de actualiteit bracht. “Neen, ik zal niet de laatste zijn die zijn onderneming van de beurs haalt. Voor de prijs hoef je het trouwens niet te laten.”

Tot Philippe Vlerick (46), gedelegeerd bestuurder van BIC Carpets, dit voorjaar de meerderheidsparticipatie van Ibel kocht in de textielgroep UCO Textiles en verplicht was een openbaar bod uit te brengen op de resterende aandelen. De nuchtere West-Vlaming wilde doorgaan tot hij minimaal 95% van de aandelen van de textielgroep bezat, een noodzakelijke voorwaarde om te kunnen delisten. Het lukte.

Aangeklampt door CEO’s

“De trein reed voorbij en ik ben erop gesprongen,” stelt Philippe Vlerick vandaag laconiek. Sindsdien wordt hij om de haverklap aangeklampt door chief executive officers (CEO’s) van andere beursgenoteerde smallcaps die zich ernstige vragen beginnen te stellen over de (te) lage beurswaardering van hun bedrijf. Onlangs lichtte Vlerick zijn case toe voor een aandachtig publiek van ondernemers in het Instituut voor Bestuurders (IvB). De opkomst was groot. Hijzelf is er rotsvast van overtuigd dat er nog Belgische bedrijven zijn voorbeeld zullen volgen.

“Een beursnotering is niet zaligmakend. De directe en indirecte kosten lopen immers snel op. Voor UCO Textiles bijvoorbeeld bedroeg dat toch jaarlijks tussen de 371.840 en 495.787 euro (15 en 20 miljoen frank). Het vervelendste is echter dat je elke beleidsdaad die een invloed kan hebben op de waarde van het aandeel onmiddellijk kenbaar moet maken. Je hebt geen controle meer over de timing van de communicatie en dat is soms zeer cruciaal.”

Vlerick weerlegt dat zijn beslissing was ingegeven door de typisch West-Vlaamse reflex ‘ pour vivre heureux, vivons caché‘. “Ik ben eerder open van geest. We blijven intern communiceren zoals vroeger, maar gaan nu wel de timing in handen houden. Ons beleid zal transparant zijn voor de mensen die er belang bij hebben en dat is niet langer voor iedereen. Je kan niet onder een hooimijt gaan leven, maar dat is nog wat anders dan iedere dag in de krant te gaan staan.”

Dodelijke cocktail

In het minimalistische interieur van zijn kantoor, aan de voet van de bekende UCO-torens in Gent, haalt de flamboyante textielmagnaat een Trends-artikel uit zijn aktetas tevoorschijn. “Achtergrondmateriaal dat ik voor mijn speech aan het IvB gebruikte,” grijnst hij. En hij leest voor: “Van de 37 bedrijven die sedert 1997 naar de Brusselse beurs trokken, zijn er slechts acht met een marktkapitalisatie van meer dan 250 miljoen euro (10 miljard frank), zestien met meer dan 100 miljoen euro (4 miljard frank) en 21 zijn microcaps. Bedrijven zoals Hamon en Pinguin hadden bijvoorbeeld maar een free float (nvdr – het aantal vrij verhandelbare aandelen) in absolute termen van nauwelijks 5 miljoen euro (200 miljoen frank). Hoe wil je daar nu een performante markt mee organiseren? Hoe wil je daarvoor institutionele investeerders warm krijgen? No way you can do it.”

Een geringe marktkapitalisatie gecombineerd met een lage free float is volgens Vlerick een dodelijke cocktail. Veel CEO’s van beursgenoteerde bedrijven worden vandaag met een dergelijke uitzichtloze situatie geconfronteerd. De aandelenkoersen weerspiegelen geenszins nog de reële waarde van het bedrijf, waardoor een beursnotering eerder een hindernis dan een hefboom tot expansie is. Initieel dient de beurs als toegang tot vers kapitaal. Daarnaast moet ze de aandeelhouders een correcte liquiditeit geven voor een mogelijke uitstap. De meeste Belgische smallcaps zijn echter zo liquide als een pot choco in de koelkast (zie tabel: Wie zou kunnen delisten?).

“Als UCO Textiles een beroep had gedaan op de kapitaalmarkt, dan had dit ongetwijfeld geleid tot een verarming van de bestaande aandeelhouders. Van een vlotte exit was geen sprake. Iemand die probeerde duizend aandelen ( nvdr – 1/767 van het totaal) te verkopen, zag de prijs meteen in elkaar klappen met een tiental procent. Absoluut geen liquiditeit dus,” vertelt Vlerick.

Hij somt de zogenaamde remedies op: “De smallcap moet duidelijker gepositioneerd worden, de strategische inzichten moeten beter gecommuniceerd worden, je moet een goeie investor relations manager hebben, je moet de free float optrekken tot boven de 50%. Tja, als een free float van 20% staat voor 5 miljoen euro (200 miljoen frank), dan betekent 50% nog altijd maar een povere 12,5 miljoen euro (504 miljoen frank). Het is in het echte geld dat de waarheid zit, niet alleen in de magische procenten waar iedereen over spreekt. Die middeltjes bieden in een aantal gevallen geen afdoende oplossing voor de problematiek en dan moet je als ondernemer de vraag durven stellen: waarmee ben ik het meest gebaat?”

Microcaps worden nanocaps

Over de oorzaken van de lage liquiditeit en waarderingen van onze Belgische smallcaps zijn er al sloten inkt gevloeid. “We zijn nanocaps,” lacht Jan Coene, gedelegeerd bestuurder bij de Ieperse weefgetouwenfabrikant Picanol. “Op Europees niveau zijn bijna al onze Belgische bedrijven onzichtbaar. In de Euronext-100 vertegenwoordigen de Belgen nauwelijks iets meer dan 4% van de totale marktkapitalisatie. Professionele marktspelers willen in en uit kunnen op dezelfde dag en dat vraagt een free float van minimaal 50 miljoen euro (2 miljard frank). Anders komt uw bedrijf nooit op hun radars.”

De totale marktkapitalisatie van Picanol bedroeg eind september minder dan 1 miljoen euro (40 miljoen frank), over de free float zullen we maar zedig zwijgen. Coene was één van de eerste bedrijfsleiders die in maart de beursnotering van zijn bedrijf in vraag stelden. Maar vandaag is er nog steeds geen definitieve beslissing genomen.

Is delisten een reële optie? Meer en meer smallcaps tasten met de grootst mogelijke omzichtigheid de mogelijkheden af om hun aandelen van de beurs te halen. Een peiling die Trends vorige week uitvoerde, bevestigt deze tendens. Maar liefst 32% van de aangeschreven bedrijven verklaart dat, als de huidige onderwaardering van hun aandelen aanhoudt, een delisting een mogelijk scenario wordt.

Te veel barrières

Er zijn echter praktische knelpunten. Vooreerst ontbreken de financiële middelen om een dergelijke operatie tot een goed einde te brengen. Luc De Bruyckere van de op Euronext genoteerde vleeswarenproducent Ter Beke: “Weinig bedrijven hebben zelf het geld om zo’n uitkoopbod te financieren. Private equity-fondsen staan wel klaar om bij te springen, maar dat is toch niet meer dan uitstel van executie. Op vrij korte termijn willen die namelijk ook een exit krijgen.”

Een tweede barrière voor delisting situeert zich op het psychologische vlak. Er zijn nogal wat ondernemingen die de voorbije vijf jaar met grote beloftes voor de belegger naar de beurs getrokken zijn. Nu aan diezelfde belegger gaan vragen om de aandelen, tegen een veel lagere prijs dan de introductieprijs, terug te geven is niet zo evident.

Vincent Van Dessel, lid van het directiecomité van Euronext Brussel, relativeert de resultaten van de peiling. “Die bedrijfsleiders worden dag in dag uit om de oren geslagen met vragen over delisting. Het is dan ook niet meer dan normaal dat een aantal van die mensen die _ theoretische _ mogelijkheid openhoudt. In de realiteit constateer ik echter een positieve trend. De werkgroepen, met onder meer vertegenwoordigers van het Verbond van Belgische Ondernemingen(VBO) en het ministerie van Financiën, zullen binnenkort met concrete voorstellen naar buiten komen, en die zullen gelden voor alle KMO’s.” Volgens bronnen die dicht bij die werkgroepen staan zou een van die voorstellen erin bestaan om de belastingvoet op gereserveerde winsten fors te verlagen.

Jan Peeters van het advocatenkantoor Stibbe, dat onlangs nog een druk bijgewoond seminarie aan deze problematiek wijdde, meent ook dat het zo geen vaart zal lopen als in de Angelsaksische wereld. “Het is duidelijk dat er in de markt over nagedacht wordt, maar het eerste concreet dossier moet nog kenbaar gemaakt worden. Het water is blijkbaar nog te diep.”

Het kostenplaatje mag volgens Philippe Vlerick alvast geen belemmering zijn. “De delisting-operatie was niet zo duur. Wij hebben enerzijds veel in eigen huis gedaan met een kleine ploeg mensen en anderzijds een beroep gedaan op een advocatenkantoor dat ons begeleidde. Volgens mij moet de volledige operatie tussen de 247.893 en 495.787 euro (10 en 20 miljoen frank) hebben gekost. Dat bedrag heb je dus in een jaar terugverdiend.”

Naast de onvermijdelijke kosten en het verlies van controle over de communicatie heeft een beursnotering nog andere nadelen. “We hollen zonder nadenken de Amerikaanse gewoontes achterna,” meent Luc De Bruyckere. “Een kwartaalrapportering kan een soms ongezonde druk op het management leggen. Het gebeurt niet zelden dat bepaalde beslissingen puur in functie van de eerstvolgende resultaten worden genomen, en dat is niet altijd de ideale maatregel voor de langetermijnpolitiek van het bedrijf.” Ook het gevaar voor een vijandig overnamebod is bij een beursgenoteerd bedrijf veel groter. Philippe Vlerick: “In het geval van UCO Textiles zat de meerderheid van de aandelen in handen van een niet-industrieel ingestelde aandeelhouder. Het was dan ook niet ondenkbaar dat op zekere morgen die meerderheid ongewild terechtkwam bij een partij die niet per se de uitverkoren bruid van het management of van de andere aandeelhouders was.”

Nonkel André

Niet alle bedrijven hebben een beursnotering aangevraagd om hun expansie te financieren. “Dat onderscheid moet duidelijk gemaakt worden,” aldus Van Dessel. “Er zijn bedrijven die naar de beurs zijn gegaan om aan de familiale aandeelhouders een uitstapmogelijkheid te geven. Die mensen hebben geen grootse expansieplannen. Dankzij de beurs hebben zij een referentiekader voor de waarde van het bedrijf. Bovendien genieten ze dankzij een beursnotering een hogere bekendheid. Ook die bedrijven hebben dus hun plaats op Euronext. Het is de taak van Euronext om aan alle bedrijven visibiliteit te geven, maar het zijn finaal de bedrijven zelf die beslissen hoever ze daarin willen meegaan.”

Vlerick heeft geen schrik dat hij door de delisting een hefboom voor expansie mist. “Ik mis een theoretische hefboom. Die hefboom kon niet worden gebruikt en ik beweer dat hij ook niet gebruikt zal kunnen worden in de volgende vijf jaar. Ik hoop voor mijn beursgenoteerde collega’s dat ik mij vergis, maar dat zal de toekomst uitwijzen.”

Philippe is een neef van André Vlerick, die aan de basis lag van de Vlerick Leuven Gent Management School. Deze spilfiguur uit de Vlaamse politiek-academische wereld en haute finance stelde alles in het werk om bedrijven van nationaal niveau te laten uitgroeien tot internationale spelers, een fenomeen waarbij de beurs een belangrijke rol speelde. Nu brengt uitgerekend een Vlerick-telg de delisting-problematiek in de actualiteit. Een paradox? “Absoluut niet,” verdedigt Philippe Vlerick zich. “Nonkel André was kostenbewust, speelde snel op de bal en had een duidelijke visie. Hij was naast professor ook een zeer praktisch ingesteld man. Middelen die alleen maar geld kosten en niets opbrengen: ook hij zou dat nooit getolereerd hebben.”

Piet DepuydtDirk Van Thuyne

Dirk Van Thuyne

De meeste Belgische smallcaps zijn zo liquide als een pot choco in de koelkast.

Resilux, Brantano en vooral Duvel en Kinepolis staan op de rand van een beursdegradatie.

Een geringe marktkapitalisatie gecombineerd met een lage free float is voor beursgenoteerde bedrijven een dodelijke cocktail.