De paradox van het Belgische kapitalisme

De operationele efficiëntie van de Belgische bedrijven is groot, maar hun strategische dynamiek blijkt minder sterk ontwikkeld te zijn. Die paradox is te verklaren door de structuur van het Belgische kapitalisme met zijn referentie-aandeelhouders.

1

Waarom zijn er in België minder ondernemingen doorgegroeid tot een internationale dimensie dan in Nederland, Zweden of Zwitserland? Waarom zouden, zoals zo vaak gesteld wordt, de Belgische ondernemingen minder geneigd zijn om in marketing te investeren? Hoe komt het dat de grote exportgerichtheid van de Belgische economie vooral gerealiseerd wordt door de buitenlandse ondernemingen die zich hier gevestigd hebben? Waarom heeft de strategische heroriëntering van de financiële sector zolang aangesleept en heeft het tot begin 1998 geduurd vooraleer de grote herstructureringen van de banken en de verzekeringsmaatschappijen op gang gebracht werden, terwijl de noodzaak daarvan reeds vaststond aan het einde van de jaren tachtig? Waarom creëren de overnames van Belgische ondernemingen zoveel onzekerheid over de strategische toekomst van de Belgische economie? Hoe komt het dat er in België minder hoogtechnologische starters zijn dan in de Amerikaanse staat Massachusetts, die geografisch en economisch kleiner is dan België?

Die vragen zouden de indruk kunnen wekken dat het niet goed gaat met de in België gevestigde ondernemingen. Merkwaardig genoeg blijkt dat niet het geval te zijn. Doorgaans ligt de rentabiliteit en de productiviteit van de Belgische ondernemingen hoger dan die van hun buitenlandse concurrenten en wordt er in België efficiënt met kapitaal omgesprongen

2

. Dat komt niet alleen ten goede aan de ondernemingen. Het bruto nationaal product per inwoner lag in 1995 in België 10% hoger dan het Europese gemiddelde en het zou daarmee volgens de Europese rekenmeesters boven Duitsland, Frankrijk en Nederland liggen

3

. Daarin ligt dan ook een paradox. De operationele efficiëntie van de Belgische bedrijven is groot, maar hun strategische dynamiek blijkt minder sterk ontwikkeld te zijn. Hoe valt die paradox te verklaren?

Traditionele verklaringen zijn niet afdoende. Eén verklaring ligt volgens sommigen in het tekort aan ondernemingscultuur in België. De sociale bescherming “van de wieg tot het graf” zou het ondernemerschap ontmoedigen. De feiten blijken die stelling niet te staven.

Het aantal ondernemingen per inwoner is in België hoger dan in de buurlanden.

4

Er zijn veel ondernemingen, maar om een of andere, totnogtoe onbekende, reden aarzelen ze om te investeren in een groeistrategie en in een internationale expansie. Die aarzeling, zeggen anderen, is het gevolg van een tekort aan risicodragend kapitaal. De beurs speelt een te bescheiden rol en in ‘t algemeen leeft de overtuiging dat er in België een tekort aan risicodragend kapitaal is. Dat is zeer merkwaardig in een land dat een van de hoogste spaarquoten ter wereld heeft. Een vergelijking met de Amerikaanse economie is wel erg veelzeggend. Iedereen is het erover eens dat het ondernemerschap sterk ontwikkeld is in de Verenigde Staten. De spaarquote ligt er echter vele malen lager dan in België. De laatste jaren wordt minder dan 2% van het beschikbaar inkomen van de Amerikaanse economie gespaard, terwijl dat hier om en bij de 20% ligt. De overvloedige Belgische spaarmiddelen worden blijkbaar moeilijk omgezet in risicodragend vermogen.

De reden voor die moeilijke omzetting zou zijn dat de fiscaliteit het eigen vermogen ongunstiger behandelt dan het vreemde vermogen. De invloed van de fiscaliteit mag zeker niet onderschat worden. Dat is voldoende bewezen in het begin van de jaren tachtig, toen het zogenaamde KB Cooreman-De Clercq in voege trad en heel wat spaargelden werden gebruikt om het eigen vermogen van de ondernemingen te versterken, omdat een belegging in risicodragend vermogen fiscaal aantrekkelijk werd gemaakt. Maar naast die tijdelijke stimuleringsmaatregel zijn er een aantal permanente fiscale maatregelen die een gunstig effect kunnen hebben op de ontwikkeling van het risicodragend vermogen in België. Zo worden de meerwaarden in België niet belast, volgens de meeste Amerikaanse venture kapitalisten essentieel voor de ontwikkeling van de markt van het risicodragend vermogen. In vele buurlanden worden de meerwaarden belast, niet zo in België. Kortom, de fiscaliteit alleen kan niet aansprakelijk gesteld worden voor de paradox die we vaststellen.

Moeten we het antwoord dan zoeken in het ondernemingsklimaat en de concurrentiekracht van de Belgische economie? Men hoort in ondernemingskringen inderdaad herhaaldelijk klagen over de loonkosten en over de logge sociale en ecologische wetgeving en ruimtelijke ordening. Dat is ongetwijfeld terecht. Een aantal internationale vergelijkingen bevestigt die klachten van de ondernemers.

Het probleem is echter dat, als er al een relatieve verslechtering van het ondernemingsklimaat en een daling van de concurrentiekracht zijn, dat vooral fenomenen van de laatste decennia zijn die zeker geen historische verklaring kunnen inhouden. In het verleden zijn vele buitenlandse investeerders naar België gekomen. Zij zouden dat allicht nooit gedaan hebben als België geen aantrekkelijke plaats was om te ondernemen. De recente statistieken tonen trouwens aan dat ook de afgelopen jaren België (en dan vooral Vlaanderen) nog steeds veel buitenlandse investeerders aantrekt. Zo berekende The Economist onlangs op basis van Oeso-statistieken dat in verhouding tot de grootte van de Belgische economie het volume van de buitenlandse investeringen hier veel groter is dan elders

5

. Dat kan er toch enkel op wijzen dat de aantrekkelijkheid van de Vlaamse en Belgische economie ondanks alles niet slecht is. Daaraan kan worden toegevoegd dat er in België, zoals hoger gesteld werd, geen gebrek is aan ondernemingen en ondernemers, maar wel een tekort aan doorgroeiers. Kortom, ook in het ondernemingsklimaat en het concurrentievermogen kunnen niet direct de fundamentele oorzaken gevonden worden voor de paradox dat onze ondernemingen operationeel efficiënt, maar weinig strategisch dynamisch zijn.

EEN NIEUWE VERKLARING.

Ik wil hier de stelling verdedigen dat de verklaring moet gevonden worden in de structuur van het Belgische kapitalisme. Met “structuur van het kapitalisme” bedoel ik de manier waarop de ondernemingen gefinancierd en bestuurd worden.

De stelling kan als volgt geformuleerd worden. De structuur van het Belgische kapitalisme is van die aard dat de ondernemingen meestal wel tot een goede rentabiliteit komen, maar dat zij veel moeilijker een strategische dynamiek kunnen ontwikkelen. Daarmee zeg ik meteen ook dat ik me helemaal niet aansluit bij degenen die stellen dat een grotere strategische dynamiek alleen kan komen van een mentaliteitswijziging bij financiers en ondernemers. Dat standpunt is wel erg populair, maar het lijkt mij iets te gemakkelijk. Ik sluit me veeleer aan bij de economen en historici die stellen dat het economisch gedrag afhankelijk is van de structuren waarbinnen men moet werken en dat alleen door een wijziging van die structuren gedrags- en mentaliteitswijzigingen gerealiseerd kunnen worden.

De beperkte strategische dynamiek van het Belgische kapitalisme blijkt uit een aantal vaststellingen. Het aantal grote ondernemingen met een mondiale dimensie is in België merkelijk kleiner dan in vergelijkbare landen. De Belgische ondernemingen waren tot voor kort geen echte doorgroeiers en kwamen moeilijk tot fusies. Strategische herstructureringen van sectoren en markten verliepen vaak traag en kwamen soms pas echt op gang nadat een buitenlandse onderneming het initiatief genomen had voor een overname of consolidatie. De internationalisering van de Belgische economie is op een aantal belangrijke uitzonderingen na gerealiseerd door vestigingen van buitenlandse bedrijven die van hieruit buitenlandse markten bedienen. Investeringen in productinnovatie en -commercialisering kregen minder aandacht dan investeringen in productiviteitsverhogende procesvernieuwingen. Dat zijn allemaal aanwijzingen van een onvoldoende strategische dynamiek.

Niet alle ondernemingen hebben daarmee te kampen. Er zijn inderdaad Belgische ondernemingen (vooral dan in Vlaanderen) die precies het tegendeel bewezen hebben en een grote strategische dynamiek ontwikkeld hebben, zowel bij de realisatie van ambitieuze groeiplannen en het ontwerpen van vernieuwende producten en technologieën als bij het veroveren van internationale markten. Dat bewijst dat een grotere strategische dynamiek kan. Maar het blijven uitzonderingen.

De belangrijkste oorzaak voor de beperkte strategische dynamiek ligt in de structuur van het Belgische kapitalisme. Doorgaans is de financiering van de Belgische ondernemingen nog zeer gesloten. Daarmee bedoel ik niet dat de financiering niet transparant zou zijn

6

, maar wel dat er slechts in beperkte mate gebruikgemaakt wordt van effectenmarkten, zoals aandelen- en obligatiemarkten. Het aantal Belgische ondernemingen dat naar de beurs gaat, is internationaal gezien niet abnormaal laag, maar van de ondernemingen die naar de beurs gaan, wordt slechts een klein deel van de aandelen actief verhandeld. Dat komt doordat een groot deel van het aandelenkapitaal van een onderneming vastligt in de handen van enkele aandeelhouders.

Het aandeelhouderschap van een Belgische onderneming is vrijwel steeds zeer geconcentreerd, in tegenstelling tot bijvoorbeeld in Groot-Brittannië of in de Verenigde Staten, waar het aandeelhouderschap van de ondernemingen verspreid kan zijn over een grote groep aandeelhouders. Dat ligt niet aan het feit dat de Belgische economie klein is. Ook in Zweden en Nederland is het aandeelhouderschap minder geconcentreerd dan in België.

7

De Belgische aandeelhouders verschillen ook nogal wat van die in andere landen. Families, holdingmaatschappijen of buitenlandse investeerders zijn de typische aandeelhouders van de Belgische ondernemingen. In landen zoals Nederland en Groot-Brittannië zijn de institutionele beleggers en de pensioenfondsen belangrijke aandeelhouders. Doordat het aandeelhouderschap van de Belgische ondernemingen zeer geconcentreerd is en het moeilijk is grote controlepakketten te verhandelen op de kapitaalmarkt, is de Belgische aandeelhouder zeer nauw betrokken bij het beleid van de onderneming.

In Belgische ondernemingen worden er door de directie geen strategische beslissingen genomen zonder dat er eerst uitvoerig overleg is gepleegd met de aandeelhouders over de concrete strategische opties. De aandeelhouder vormt het uitgangspunt – de referentie – voor de te nemen strategische beslissingen. Het Belgische kapitalisme is een referentie-kapitalisme. Typisch daarvoor is dat er vrijwel geen scheiding bestaat tussen de aandeelhouders en directie. In Nederland is die scheiding wel aanwezig, zoals ook in Groot-Brittannië en in de Verenigde Staten. In die landen gebeurt de consultatie over de strategie op een indirecte wijze. Via het op- en neergaan van de beurskoers van de onderneming spreken de aandeelhouders, in belangrijke mate institutionele beleggers, hun goed- of afkeuring uit over de voorgestelde strategie.

Doordat de aandeelhouder nauw bij de onderneming betrokken is, zijn de Belgische ondernemingen meestal heel resultaatgericht, zeer kostenbewust en nogal afkerig van grote risico’s. Het wekt dan ook geen verbazing dat vele Belgische ondernemingen de hoge loonkosten gecompenseerd hebben met een hoge productiviteit en zich bovendien onthouden hebben van overdreven diversificaties en snelle internationalisaties. Bovendien beoordelen Belgische ondernemingen investeringen en strategieën niet alleen op hun rendement en risico, maar ook op de gevolgen voor de financiering van de onderneming. Indien een nieuwe strategie een aanzienlijke kapitaalinjectie vereist, vraagt een Belgische onderneming zich steeds af wat de expansie zal betekenen voor de zeggenschap over de onderneming. Dreigt de controle over de onderneming door de nieuwe strategische investeringen verloren te gaan, komt het machtsevenwicht tussen de referentie-aandeelhouders in gevaar of ontstaat er onenigheid tussen de aandeelhouders over de te volgen strategie (wat nogal eens voorkomt wanneer de referentie-aandeelhouder uit verschillende takken van een familie bestaat), dan wordt de strategische beslissing al eens uitgesteld, afgezwakt of opgeborgen. Op die manier ondergraaft de structuur van het Belgische kapitalisme haar strategische dynamiek. De paradox is dat de structuur enerzijds de strategische dynamiek afremt, terwijl hij er anderzijds voor zorgt dat de Belgische economie een grote operationele efficiëntie kent.

8

Die paradox heeft een aantal praktische gevolgen. Eén ervan is dat het niet eenvoudig is om de strategische dynamiek van de Belgische economie te verbeteren. Zo is het helemaal niet zeker dat een beleid om het risicodragend vermogen aantrekkelijk te maken ook tot gevolg zal hebben dat er meteen meer grote ondernemingen, meer herstructureringen en meer investeringen in internationale expansie zullen zijn. Pas wanneer het ondernemingsbestuur een grotere openheid van de ondernemingsfinanciering voor een marktinbreng mogelijk maakt, kunnen institutionele beleggers een rol spelen en kan er over de ondernemingsstrategie beslist worden zonder een discussie los te weken over het zeggenschap in de onderneming.

HET BELGISCHE KAPITALISME.

Het lijkt misschien vreemd dat ik nog spreek over het Belgische kapitalisme. We krijgen soms de indruk dat het kapitalisme een internationaal systeem geworden is en dat door de globalisering, de internationale kapitaalstromen en de multinationale ondernemingen het kapitalisme in de verschillende landen homogeen geworden is en dat zo de financiering en de bestuursstructuur van de ondernemingen in alle landen ongeveer dezelfde zijn. Volgens die visie heeft het dan ook geen zin om verschillen te zoeken tussen nationale systemen. Hierboven heb ik reeds gezegd dat er grote verschillen bestaan tussen de kapitalistische systemen in de diverse landen. Recent onderzoek heeft dat ook uitvoerig aangetoond.

9

Nationale rentevoeten en beurskoersen vertonen weliswaar een steeds grotere internationale samenhang, maar vooralsnog zijn de manieren waarop in de ondernemingen kapitaal ingebracht en teruggetrokken wordt zeer verschillend.

Er bestaan verschillende soorten kapitalistische systemen, die weliswaar veel met elkaar gemeen hebben, maar onderling toch sterk verschillen. Die verschillen hebben een impact op het strategisch gedrag van de ondernemingen; ze zijn dus relevant. Met de term “Belgisch kapitalisme” verwijs ik hier dus niet naar een geografische omschrijving van het kapitalisme. Ik bedoel veeleer een specifieke structuur van het financieren en het besturen van ondernemingen die in alle Belgische gewesten teruggevonden wordt.

Tussen Vlaanderen en de andere Belgische gewesten bestaan evenwel grote verschillen op vlak van economische resultaten. Zo is de economische groei in Vlaanderen groter dan in de rest van België. Toch geldt wat hierboven werd vastgesteld betreffende de strategische dynamiek van de Belgische economie ook voor Vlaanderen: weinig mondiaal opererende ondernemingen, weinig echte doorgroeiers, een grote aarzeling om tot samenwerking tussen ondernemingen te komen en meer aandacht voor investeringen in procesvernieuwing dan in commercialisering. Vlaanderen ontsnapt bijgevolg niet aan de paradox. Op het eerste gezicht lijkt het kapitalisme in Vlaanderen te verschillen van dat in de andere Belgische gewesten. Bij nadere analyse blijkt echter dat de onderliggende structuren sterke gelijkenissen vertonen. In Vlaanderen hebben de ondernemingen familiale of buitenlandse aandeelhouders. Dat betekent dat ook in Vlaanderen het referentiekapitalisme het typische model is voor de financiering en het bestuur van de ondernemingen. Dat model heeft ook in Vlaanderen tot de paradox geleid: goed presterende ondernemingen die aarzelen om grote strategische stappen te zetten.

HOE HET ANDERS KAN.

Om tot een grotere strategische dynamiek te komen, zullen in de structuur van het Belgische kapitalisme een aantal veranderingen aangebracht moeten worden. Er zal een duidelijker rolverdeling moeten komen tussen aandeelhouders, bestuurders en managers van de ondernemingen. Nu is er in vele ondernemingen in België een heel onduidelijke verdeling van beslissingsmacht en verantwoordelijkheid. Bovendien zal ook de externe professionalisering van de bestuursstructuren moeten vergroten. Daarmee bedoel ik niet dat de ondernemingen in Vlaanderen of België geleid zouden worden door mensen die niet bekwaam zijn. Integendeel, meestal hebben de familiale bedrijven ervoor gezorgd dat de familieleden die een verantwoordelijke positie in de onderneming krijgen een goede opleiding genoten hebben. Vaak hebben de families zelfs een betere toegang tot de leidende business-scholen dan andere jonge managers die niet kunnen terugvallen op familiale referenties. Er is in België echter wel nood aan externe professionalisering. Daarmee bedoel ik de inbreng van professionele managers die op een objectieve manier naar de groeiplannen van de onderneming kunnen kijken, en die plannen kunnen beoordelen zonder dat de vraag op tafel komt, of de referentie-aandeelhouder de financiering van de expansie wel aankan. Er is nood aan externe managers en bestuurders die de strategie kunnen bekijken zonder onmiddellijk geconfronteerd te worden met de grenzen die het behoud van de zeggenschap aan het strategisch denken oplegt.

Beide veranderingen zijn niet alleen nodig om tot een objectivering van het strategisch proces en tot een grotere groeidynamiek te komen, maar zij zijn ook nodig om de financiering van de onderneming via institutionele beleggers mogelijk te maken. Het is alleen door een duidelijke taakverdeling binnen de top en door externe professionalisering dat institutionele beleggers voldoende vertrouwen zullen hebben om risicodragend te investeren in Vlaamse en Belgische ondernemingen. Een vernieuwde structuur van het Belgisch kapitalisme zal het voor de in België gevestigde bedrijven mogelijk maken meer risicokapitaal aan te trekken en zal zo de groei naar een wereldschaal mogelijk maken. Vlaamse ondernemingen zoals Lernout & Hauspie, Option International en talrijke andere hebben duidelijk aangetoond dat dit mogelijk is.

Niet iedereen is het met deze zienswijze eens. In sommige kringen hoort men het omgekeerde standpunt verdedigen. Daar wordt gesteld dat een pleidooi voor een vernieuwing van de bestuursstructuren, de financiers eerder zal doen aarzelen dan aanmoedigen om kapitalen ter beschikking te stellen. Dat standpunt zou terecht zijn indien de vernieuwing van de bestuursstructuren zou resulteren in allerlei regelgevende initiatieven die haaks staan op wat internationaal gebruikelijk is. Maar dergelijke regelgeving wordt hier zeker niet bepleit. De bestuurlijke vernieuwing van de onderneming moet niet opgelegd worden via een strakke vennootschapswetgeving. Misschien zullen wel enkele regelgevende initiatieven noodzakelijk zijn, zoals het bindend maken van de voorstellen van de Commissie Cardon de Lichtbuer, om ervoor te zorgen dat de onderneming in het belang van alle aandeelhouders bestuurd wordt en niet alleen in het belang van een referentieaandeelhouder. Maar dat zijn initiatieven die de Belgische regelgeving beter doen aansluiten bij wat internationaal gangbaar en mogelijk is.

Dit pleidooi voor een aantal vernieuwingen in de bestuursstructuren van de ondernemingen is dan ook geen pleidooi voor een strakkere vennootschapswetgeving en voor regelgeving door de overheid. De twee veranderingen die ik hier bepleit heb – duidelijker rolverdeling in de ondernemingstop en externe professionalisering – kunnen door de ondernemingen zelf aangepakt worden, daar is geen overheidsinterventie in de vennootschapswetgeving voor nodig.

In de toekomst zal het traditionele, stapsgewijze groeimodel dat door vele ondernemingen in België gevolgd werd moeilijker en moeilijker te realiseren zijn. Meer en meer wordt een sprongsgewijs groeimodel noodzakelijk. Dit voor Vlaanderen en België nieuwe groeimodel wordt ons opgedrongen door de snelle technologische ontwikkeling en door het opengooien van de grenzen. Ondernemingen die niet snel tot een betekenisvolle marktpositie doorgroeien, zullen veel moeilijker stand kunnen houden in hun markt. De verandering van groeimodel heeft ook gevolgen voor de financiering van de onderneming. Bij het stapsgewijze groeimodel kan de onderneming meestal intern gefinancierd worden uit de eigen cashflow. Bij een sprongsgewijs groeimodel, waar de investeringen vóór de cashflows uitgaan, is externe risicodragende financiering noodzakelijk. Nu de euro eraan komt, zal echter ook de markt voor risicodragend kapitaal veranderen. In principe komt er voor Belgische ondernemingen meer kapitaal ter beschikking omdat de grote Amerikaanse en Britse institutionele beleggers op zoek zullen gaan naar beleggingsmogelijkheden in Europa. Zij zullen echter alleen bereid zijn te beleggen in bedrijven die duidelijke bestuursstructuren hebben die volgens internationale principes werken.

De structuurwijzigingen die in het Belgische kapitalisme aangebracht moeten worden, hoeven niet tot een revolutie te leiden. Het Belgische kapitalisme heeft immers zoals hoger beklemtoond werd een aantal sterke punten. Er kunnen echter een aantal verbeteringen in de structuur van het Belgische kapitalisme aangebracht worden zodat het beter aansluit bij de internationale tendensen en er ook een grotere strategische dynamiek kan ontstaan. Beter aansluiten bij de internationale tendensen is noodzakelijk, omdat daardoor het aanbod van kapitaal voor de Belgische ondernemingen kan toenemen. De grotere strategische dynamiek moet de Belgische ondernemingen de mogelijkheid bieden een onafhankelijke rol te spelen op de Europese en internationale markten en moet de vernieuwing van de Belgische economie door nieuwe, hoogtechnologische ondernemingen bevorderen.

CORPORATE GOVERNANCE.

Het is nuttig de stelling die ik hier verdedig te kaderen in de discussie over corporate governance die nu in alle westerse landen aan de orde is

10

. Het ligt voor de hand dat mijn analyse daar zeer nauw bij aansluit. Toch is er een ander perspectief. In de discussie die internationaal gevoerd wordt, gaat de aandacht in de eerste plaats naar de verhouding tussen de aandeelhouders en de managers van een onderneming. De protagonisten in het debat zijn dan vooral bekommerd om het opportunistisch gedrag van de managers. Zij stellen dat managers hun eigenbelang nastreven en dat ze de beschikbare cashflows van de onderneming zullen misbruiken voor hun eigen ambities en carrières en bijgevolg de belangen van de aandeelhouders zullen verwaarlozen.

De internationaal gevoerde corporate governance-discussie heeft dus iets negatiefs. Managers worden steevast afgeschilderd als profiteurs. Het lijkt wel een ouderwetse strijd tussen cowboys en indianen, waarbij de slechten de managers zijn en de goeden de aandeelhouders. Wanneer corporate governance vanuit dat standpunt bekeken wordt, wordt de discussie zeer snel beperkt tot een debat over disciplineringstechnieken. Wat neerkomt op: hoe houd ik als aandeelhouder het management in het oog? Dat is een niet onbelangrijke benaderingswijze, maar ik wil de zaken toch in een bredere context plaatsen. Het is niet alleen de verhouding tussen aandeelhouders en managers die bekeken moet worden, maar ook de verhoudingen tussen verschillende aandeelhouders. Een scheefgetrokken verhouding tussen referentie-aandeelhouder en minderheidsaandeelhouders en de beurs kan ertoe leiden dat de onderneming haar potentiële groei niet volledig realiseert. Het bestuur van een onderneming dient dan ook niet alleen te worden beoordeeld op de mate waarin zij zuinig omspringt met de haar ter beschikking staande middelen (wordt de cashflow niet misbruikt en komt hij terecht bij de juiste projecten?), maar ook op haar strategische dynamiek (worden er wel voldoende projecten ontwikkeld?).

11

Herman Daems is gewoon hoogleraar Strategie en Internationaal Zakenwezen aan het departement toegepaste economie van de KU Leuven.

HERMAN DAEMS