Balanceren tussen banzai en seppuku

De Japanse regering is een riskante uitdaging aangegaan: een fiscale, monetaire en structurele zweepslag geven aan de economie, om het land uit de deflatoire spiraal te halen. Premier Shinzo Abe heeft nog lang geen gewonnen spel.

Japan is het enige land ter wereld dat zo lang in een toestand van chronische deflatie heeft verkeerd”, zegt Dan Morris, global strategist bij JP Morgan Asset Management. “Het uiteenspatten van de vastgoedzeepbel begin jaren negentig leidde tot nooit vertoonde prijsdalingen in het land. De prijzen waren in die tijd dan ook belachelijk hoog: zo was de grond onder het keizerlijk paleis meer waard dan de hele staat Californië. De koers-winstverhouding op de Japanse markt was in 1990 opgelopen tot meer dan 50. Ter vergelijking: toen de dotcomzeepbel uiteenbarstte, bedroeg de koers-winstverhouding op de Nasdaq slechts 25.”

De economische achteruitgang van Japan moet deels worden gerelativeerd. De reële rente is positief gebleven en de vergrijzende bevolking van het land werd almaar rijker. De voorbije jaren is het geboortecijfer gestegen tot boven het niveau van Zuid-Korea. “Traditioneel zijn er in Japan altijd veel conflicten gerezen rond de aanpak van economische problemen. In het land wordt niets ondernomen zonder dat er eerst een sterke consensus over is”, zegt Bob Jolly, head of global macro bij Schroders. “Tot voor kort waren de Japanners tevreden met een economische nulgroei, zolang de inflatie negatief en de reële rente positief waren. Maar met premier Shinzo Abe is een nieuwe consensus ontstaan over de noodzaak om de economische achteruitgang van het land een halt toe te roepen.”

Drie pijlers

De uitdaging van Shinzo Abe bestaat erin opnieuw inflatie in de Japanse economie te blazen door de yen in waarde te doen dalen en de consumptie te stimuleren. Zijn economische plan — ook Abenomics genoemd — stoelt op drie pijlers. Ten eerste wordt het monetaire beleid sterk verruimd: de Bank van Japan zal 70 procent van de Japanse overheidsobligaties opkopen en de geldpers in een hogere versnelling doen draaien. Daarmee dwingt ze de financiële sector obligaties te kopen op de internationale markten en de yen te verkopen. Met het kopen van Japanse obligaties wil de overheid 2 procent inflatie in de economie injecteren. De depreciatie van de yen is een gunstig neveneffect van het plan.

Ten tweede heeft de regering-Abe in de begroting grote infrastructuurprogramma’s opgenomen om de groei te stimuleren. Die worden gefinancierd met leningen, zodat het begrotingstekort dit jaar kan oplopen tot 12 procent, tegenover 10 procent in 2012. De derde pijler van de Abenomics zijn de structurele hervormingen die de regering wil doorvoeren. Ze wil de binnenlandse economie competitiever maken door ze open te stellen voor de internationale concurrentie.

Structurele hervormingen

Dan Morris staat sceptisch tegenover de slaagkansen van het plan. “Of monetaire versoepeling de groei kan stimuleren, moet nog worden bewezen. De inflatieverwachting zal toenemen, wat de rente doet stijgen. De hogere rente — en dus de koersdaling van de uitgegeven obligaties en de obligaties in de portefeuilles — wordt een probleem voor de financiële sector en de gepensioneerden die veel Japans schuldpapier in bezit hebben.” Over het begrotingsbeleid van de regering-Abe zegt Morris dat het stimuleren van de infrastructuuruitgaven een “strategie is die al vaker is uitgeprobeerd in het verleden, maar nog nooit heeft gewerkt. Ik zie geen enkele reden waarom het nu wel zou werken.”

Analisten hebben ook twijfels over de structurele hervormingen. “Abe heeft voorlopig alleen het gemakkelijkste onderdeel van zijn programma verwezenlijkt”, zegt Johannes Müller, de hoofdeconoom van Deutsche Asset & Wealth Management. “Het moeilijkste gedeelte zijn de structurele hervormingen. Ik geef die weinig kans op slagen, vooral omdat Japan een eiland is. Duitsland of België kunnen gemakkelijker de concurrentie met de buurlanden doen spelen en nationale bedrijven ertoe aanzetten hun competitiviteit te verbeteren. Maar Japanners kunnen bijvoorbeeld niet naar Zuid-Korea om hun auto te laten repareren. Bovendien zijn veel sectoren die de concurrentie met het buitenland zouden moeten aangaan net een grote steun voor de partij van Abe. Ik twijfel aan de wil van de Japanse overheid om op korte termijn onpopulaire structurele hervormingen door te voeren, om de economische situatie op middellange termijn te verbeteren.”

Korte termijn

De aankondiging van Abenomics heeft een positieve reactie teweeggebracht op de financiële markten. Die boost werd vooral veroorzaakt door speculatieve financiële stromen van Angelsaksische hedgefondsen. Daaraan kwam een einde toen de Japanse regering aankondigde dat de structurele hervormingen werden uitgesteld. “De terugval van de markt in de voorbije weken is te wijten aan het terugdraaien van speculatieve posities”, analyseert Thierry Masset, de CIO van ING België. “De Japanse markt is opnieuw veel goedkoper. We verwachten een stabilisatie en een nieuwe stijging van de koersen, weliswaar in een minder snel ritme.”

“De maatregelen van de Bank van Japan zijn een onderdeel van een agressief beleid zoals ik er op de obligatiemarkten zelden een heb gezien. Het is een gigantisch experiment”, zegt Bob Jolly. “Na de verkiezingen zou Abe in staat moeten zijn de beloofde structurele hervormingen door te voeren. Dat brengt wellicht een nieuwe verzwakking van de yen tegenover de dollar teweeg. De consensus die is ontstaan rond het programma van Shinzo Abe heeft twintig jaar nodig gehad om te rijpen. Ik denk daarom niet dat de Japanse regering snel van haar traject zal afwijken.”

Boost voor de waarderingen

Of Abenomics een succes wordt, zullen we pas echt weten na de verkiezingen van deze maand. Terwijl beleggers geen moment twijfelen aan de nieuwe verkiezingsoverwinning van Abe, blijven velen sceptisch over hoever de hervormingen zullen reiken. “Op dit moment zijn de economische indicatoren positief”, stelt Peter Vanden Houte, hoofdeconoom bij ING België. “Maar de structurele maatregelen blijven de grote uitdaging. Als die te laat komen of niet doortastend genoeg blijken, bestaat het risico dat Abenomics een maat voor niets is geweest. Ik hoop ook dat de overheid de opleving niet in de kiem smoort, zoals ze in 1997 heeft gedaan.”

“Als Abenomics slaagt, zal dat een boost geven aan de waarderingen van de Japanse bedrijven”, bevestigt Dan Morris. “Maar we zullen moeten wachten tot na de verkiezingen om te zien of Shinzo Abe echt bereid is onpopulaire maatregelen te nemen.”

FRÉDÉRIC DINEUR

Met premier Shinzo Abe is een nieuwe consensus ontstaan over de noodzaak om de economische achteruitgang van Japan een halt toe te roepen.