Het AI-feestje van de Amerikaanse chipaandelen

De globale halfgeleidersector draaide vorig jaar op twee snelheden. Door een afbouw van de voorraden presteerden de geheugenchips (onder meer voor consumentenelektronica) en halfgeleiders voor industriële toepassingen ondermaats. Andere niches deden het dan weer goed, zoals chips voor de autosector. De uitblinker was het segment van chips voor artificiële intelligentie (AI), dat vorig jaar een doorbraak kende.

De PHLX Semiconductor Index (SOX), de onderliggende index van talrijke halfgeleider-ETF’s, steeg vorig jaar met de helft en liet ook in 2024 al 16 procent bijschrijven. De klim is grotendeels te danken aan AI-bedrijven. De razendsnelle groei van AI is in tegenstelling tot de dotcombubbel van rond de eeuwwisseling niet gebaseerd op hoop, maar op echte investeringen. Vorig jaar spendeerden bedrijven naar schatting 200 miljard dollar aan generatieve artificiële intelligentie, de helft meer dan een jaar eerder. Dit jaar zou de markt nog eens met de helft groeien om tegen 2030 in omvang te verzesvoudigen naar 1,8 miljard dollar. OpenAI, de ontwikkelaar van ChatGPT, wil 5 miljard dollar ophalen voor de ontwikkeling van nieuwe AI-platformen.

Nvidia: belangrijkste bedrijf ter wereld

Goldman Sachs omschrijft Nvidia als “belangrijkste bedrijf ter wereld” en heel wat analisten spraken over “de belangrijkste kwartaalresultaten van het afgelopen decennium” toen Nvidia enkele weken geleden zijn kwartaalcijfers aankondigde. Het bedrijf heeft een heel dominante positie in AI-chips. Het heeft een marktaandeel van meer dan 80 procent in de meest krachtige chips die gebruikt worden in de serverparken van onder meer Meta, Amazon, Alphabet en Microsoft, waar geavanceerde AI-leermodellen draaien, die grote hoeveelheden rekenkracht vragen. Want zonder gigantische hoeveelheden data en zonder enorme rekenkracht was een echte doorbraak van AI niet mogelijk.

De veelbesproken kwartaal- en jaarcijfers van Nvidia bliezen de hooggespannen verwachtingen omver en ook de cijfers van het lopende kwartaal zullen boven de marktconsensus uitkomen. Er is nu al een wachtlijst van meerdere maanden voor de chips van Nvidia en de productiecapaciteit kan pas in de tweede jaarhelft worden opgeschaald. Een verdrievoudiging van de omzet, zoals in het voorbije boekjaar, zit er misschien niet meer in, maar de consensus gaat voor 2024 uit van een groei met 76 procent tot meer dan 100 miljard dollar. Tegelijk zal de winst per aandeel ruim verdubbelen.

Het meest heikele punt van Nvidia en andere AI-aandelen lijkt op het eerste gezicht de waardering. Maar ook daar is het belangrijk een en ander in het juiste perspectief te plaatsen. De beurswaarde van Nvidia overschreed na de kwartaalcijfers de kaap van 2 biljoen dollar of 2.000 miljard. Dat is een gigantisch hoog cijfer en meer dan de gezamenlijke beurswaarde van alle 23 bedrijven die deel uitmaken van de S&P 500 Energy Index, met onder meer ExxonMobil, Chevron, Halliburton en Schlumberger. Dus ja, er is wel degelijk sprake van een reële vraag, orders, omzet, enzovoort. Maar de beurswaardes liggen natuurlijk ook een pak hoger dan de internetbedrijven tijdens de eeuwwisseling. De waardering gaat er haast vanuit dat de huidige hoge groeicijfers kunnen gehandhaafd blijven en dat de marktpositie niet grondig zal veranderen in de rest van het decennium.

De huidige situatie kan natuurlijk niet blijven duren, want er zijn verschillende concurrenten en start-ups die de komende tijd aan het marktaandeel van Nvidia zullen knagen, waardoor de huidige hoge marges (netto bijna 56%) op termijn onhoudbaar zijn. Vandaar dat we geëvolueerd zijn naar een verkoopadvies. Het aandeel is te duur geworden.

AMD: even dure runner-up

Advanced Micro Devices of AMD profileert zich als de voornaamste uitdager van Nvidia in chips voor artificiële intelligentie. Waar AI bij Nvidia de andere afdelingen van het bedrijf overvleugelt, is dat bij AMD niet het geval. Het grootste deel van de omzet komt uit microprocessors voor pc’s, een segment waar Intel van de troon werd gestoten, gamingchips (GPU’s) en serverchips.

AMD onderscheidt zich door een indrukwekkend trackrecord in onderzoek en ontwikkeling. De nieuwe Instinct MI300X-chip heeft op papier superieure technische specificaties en is bovendien goedkoper dan gelijkaardige aanbiedingen van Nvidia. Onder meer Microsoft gebruikt de chip in het Azure-cloudplatform.

Toch is het niet realistisch aan te nemen dat AMD op korte termijn een bedreiging vormt voor de dominante positie van Nvidia. De AI-chips maken deel uit van AMD’s Datacenter-segment, dat voor minder dan een derde van de groepsomzet instaat. De verwachte omzetgroei voor 2024 bedraagt 14 procent en de winstgroei 40 procent. Tegen meer dan 50 keer de verwachte winst is AMD momenteel zelfs duurder dan Nvidia. Ook hier gaat het advies naar verkopen.

Broadcom: overnamekoning

Broadcom transformeerde het voorbije decennium van een kleine speler naar een van de grootste Amerikaanse halfgeleiderbedrijven door een combinatie van overnames en organische groei. Broadcom maakt vooral communicatiechips in segmenten als breedband, opslag, netwerken en draadloze communicatie. Er is ook een softwaretak, die werd uitgebreid door overnames van Brocade (opslagsoftware) en Symantec (beveiliging). De meest recente aankoop was die van VMware eind vorig jaar. Broadcom zal VMware herstructureren en verkocht al een onderdeel aan het private-equitybedrijf KKR voor 4 miljard dollar.

In het vierde kwartaal kwam ongeveer een vijfde van de omzet uit AI, maar dat segment groeit wel met 50 procent. Broadcom bouwt onder meer aangepaste AI-chips volgens specificaties van klanten, voor wie de dure Nvidia AI-chips te geavanceerd zijn voor de gewenste toepassing.

Een aandachtspunt is dat ongeveer een derde van de omzet uit China komt. Het gaat vooralsnog niet om halfgeleiders die vallen onder het uitvoerverbod, maar eventuele toekomstige handelssancties kunnen wel een impact hebben.

De verwachte omzetgroei voor 2024 bedraagt 30 procent, in lijn met een waardering van bijna 30 keer de verwachte winst. Voor Broadcom hebben we een houden-advies.

Applied Materials: diversificatie in halfgeleiderapparatuur

Het Amerikaanse Applied Materials (AMAT) is een belangrijke speler in halfgeleiderapparatuur, het segment waar ook ASML actief is. AMAT is de meest generalistische en gediversifieerde speler in dit segment en biedt machines en gerelateerde diensten aan voor verschillende types halfgeleiders. Halfgeleiderfabrikanten verkiezen vaak één leverancier boven verschillende leveranciers. Chipmakers willen steeds verder verticaal integreren om minder vaak een beroep te moeten doen op toeleveranciers. Daardoor zullen ze meer halfgeleidermachines moeten kopen.

AMAT is geen directe concurrent van ASML in die zin dat het geen eigen lithografiesystemen aanbiedt, maar wel machines voor in de latere fases van het productieproces. Voor DUV (deep ultraviolet) wordt zelfs samengewerkt met ASML. Met Centura Sculpta biedt AMAT wel een gedeeltelijk alternatief aan voor EUV (extreme ultraviolet), maar de functionaliteiten van die technologie zijn beperkter.

2023 was een lastig jaar voor AMAT, want verschillende producenten van geheugenchips (Micron, Hynix) schroefden hun productie fors terug wegens de overcapaciteit in het segment. Dit jaar en vooral 2025 zien er beter uit met de investeringsplannen van onder meer TSMC, Samsung en Intel.

Een aandachtspunt is dat AMAT, samen met enkele sectorgenoten, onder vuur ligt voor het leveren van bepaalde machines aan China door uitvoerbeperkingen te omzeilen. Dat kan tot een boete leiden, maar de uitkomst is nog onzeker.

Het aandeel presteerde in de tweede helft van vorig jaar al goed en liet sinds begin dit jaar al een kwart bijschrijven. Toch is AMAT tegen 24 keer de verwachte winst nog altijd een stuk goedkoper dan bijvoorbeeld ASML en kleinere, meer gespecialiseerde spelers als KLA Corp. en Lam Research. Diee bedrijven zijn net als ASMI actief in de Gate All Around-technologie en zijn ook beloftevol voor de komende jaren. Te behouden.

TSMC: industriebarometer

De Taiwanese chipfabrikant TSMC is met afstand de grootste producent van computerchips en in die hoedanigheid ook de grootste afnemer van halfgeleidermachines, onder meer van ASML. Wanneer TSMC meer bestelt, is dat een indicatie dat de eindvraag naar chips toeneemt. De halfgeleidermarkt onderging vorig jaar een voorraadcorrectie, waarbij elektronicaproducenten de overtollige voorraden die ze na de coronapandemie hadden ingeslagen meer moesten wegwerken. Maar de vraag naar AI-chips van onder meer Nvidia en AMD compenseerde de lagere verkoop van geheugenchips voor onder meer smartphones en laptops. Volgens TSMC bereikte de cyclus de voorbije zomer een dieptepunt en trekt de activiteit intussen weer aan. TSMC investeert daarom in nieuwe fabrieken in onder meer de Verenigde Staten en Japan. Voor TSMC, dat tegen 20 keer de verwachte winst noteert, hebben we een koopadvies.