Frédéric Buzaré (Dexia AM): “Hoe heeft inflatie impact op K/W’s en op koersen?”

Regelmatig wordt er gewaarschuwd voor inflatiegevaar, waarbij telkens wordt verteld dat inflatie ongunstig is voor de evolutie van de beurskoersen. De vraag is waarom inflatie impact heeft op de K/W’s en op de aandelenkoersen? Daarvoor bestaan volgens Dexia AM verscheidene verklaringen.

Frédéric Buzaré (Dexia AM): “Ten eerste: normaliter, als de economische groeiprognose gunstiger uitvalt, is de inflatie meestal goedaardig. Typisch is dan dat er hoge inflatie wordt gezien in landen met onstabiele regimes, die op hun beurt zorgt voor een lager dan gemiddelde economische groei. Een lage inflatie wordt doorgaans geassocieerd met stabiele regimes, en daarom ondersteunen zij de economische activiteit. Voorts gaan beleggers in tijden van hoge inflatie hogere rendementen vragen ter compensatie voor de inflatie. Het omgekeerde van de K/W verhouding is de Earning Yield Ratio: als de inflatie stijgt, hebben de Earning Yield Ratio’s de neiging te stijgen, terwijl de K/W verhoudingen veeleer zullen dalen. De productiviteit is de sleutel voor een stijgende levensstandaard en winstgevende bedrijven.”

Er bestaat een verband tussen productiviteit en inflatie, want de productiviteit daalde flink in de jaren 1970 toen de inflatie steeg in de VS.”

Frédéric Buzaré (Dexia AM): “Als de inflatie en de rentevoeten beide hoog zijn, maakt dat aandelen minder interessant omdat de risicopremie (de premie die beleggers eisen als compensatie voor het risico in vergelijking met vastrentende beleggingen) afneemt. Bedrijven kunnen zich ook moeilijker financieren, waardoor fusies en overnames en andere uitbreidingsvormen bemoeilijkt worden.”

Beleggers voeren vaak aan dat als de inflatie stijgt, de aandelen ook stijgen omdat zij “reële activa” zijn die in waarde stijgen als de inflatie aanwakkert. Buzaré: “Dat is echter niet helemaal juist, omdat het veronderstelt dat de bedrijven de inflatiekosten volledig kunnen doorrekenen aan hun klanten. De afdeling Asset Research van Société Générale zegt: “Terwijl in periodes van winstgroei er een verband bestaat met de inflatie, is dat in andere periodes niet het geval, zoals blijkt uit de onderstaande grafiek. De grafiek toont dat tijdens hoge inflatieperiodes de bedrijfswinsten het een hele tijd heel moeilijk hebben en zorgen voor een zware aandelenmarktencrisis.”

Het prijszettingsvermogen is een belangrijke maatstaf omdat het een prognose geeft van de richting waarin bedrijfswinsten zullen evolueren, nog volgens Société Générale. De bedrijven die erin slagen de kostengroei lager te houden dan de algemene inflatie zullen het goed doen.

Buzaré: “Dus hoewel de inflatie goedaardig is tot op een zeker niveau en de aandelen kunnen profiteren van een zgn. “sweet spot”-inflatie, gaan, zodra de inflatie stijgt tot boven de 4 %, diverse waarderingsmetingen zoals de K/W verhouding, de koers/boekwaarde en de EBIT-marges de neiging vertonen te dalen en vertonen de dividendrendementen de neiging toe te nemen doordat de gewogen gemiddelde kapitaalkosten voor de ondernemingen stijgen. Toen de aandelenmarkten uitbodemden in 1981 en het einde inluidden van een seculaire berenmarkt, lagen de globale dividendrendementen tamelijk hoog en werden volledige sectoren van de markten ver onder hun boekwaarde verhandeld.”