Bescherming slaat om in betutteling: worden kleine beleggers de dupe van MIFID II?

De Europese beleggersrichtlijn MiFID II dreigt het aanbod aan beleggingsproducten te verschralen. Toch is de nadruk op kostentransparantie geen slechte zaak.

MiFID II, de Europese richtlijn voor de markten in financiële instrumenten, kortweg de beleggersrichtlijn, is een jaar van kracht. De nieuwe regels veroorzaken heel wat deining in de sector van de beleggingsfondsen. Wat begon als een oefening om beleggers te beschermen, dreigt te eindigen in paternalisme, waar vooral de kleine belegger de dupe van kan worden.

Volgens Veerle Colaert dreigt de slinger te ver door te slaan. Zij is hoogleraar financieel recht aan de KU Leuven en gespecialiseerd in de bescherming van beleggers. “Onderzoek wijst op ongewenste neveneffecten van de nieuwe regelgeving. De bescherming van de beleggers lijkt het productaanbod te verschralen, zeker voor retailbeleggers.”

Volgens de regels van MiFID II moeten financiële instellingen voor elk product een afgelijnde doelmarkt bepalen. Die oefening moet op twee niveaus gebeuren: op dat van de productfabrikant en vervolgens op dat van de verdeler. Fondsen mogen niet worden verkocht aan klanten buiten die doelmarkt. “Financiële instellingen hebben de taak producten naar de juiste doelmarkten te leiden”, legt Colaert uit. Alleen dreigt de risicoaversie daarbij te zwaar te wegen. “Instellingen zullen er sneller voor kiezen risicovolle producten niet aan een retailpubliek aan te bieden, om zeker niet van mis-selling te worden beschuldigd.”

De vraag rijst of particuliere beleggers überhaupt nog risico kunnen nemen. “Onder MiFID I kregen beleggers een waarschuwing dat bepaalde producten niet bij hen pasten. Maar de klant behield wel de vrijheid die aan te kopen. Nu dreigen bepaalde producten de klant niet meer te bereiken, ook al vraagt hij er zelf om.”

Pervers effect

Veerle Colaert ziet dat als een vorm van paternalisme waar de eindbelegger niet noodzakelijk bij gebaat is. “Financiële instellingen zijn soms zo beducht voor het niet naleven van de regels, dat ze overdreven voorzichtig zijn en hun doelmarkten heel strikt bepalen”, stelt ze. Met een verschraling van het productaanbod tot gevolg. “Wat niet noodzakelijk een goede zaak is.”

De nieuwe regels leiden ook tot verschuivingen in het fondsenaanbod op de markt. Ook daar trekt de eindklant aan het kortste eind. Zo verplicht de PRIIPS-verordening, een zusterwet van MiFID, bepaalde beleggingsfondsen zoals ETF’s een informatiedocument te publiceren.

“Heel wat fondsen van buiten de Europese Unie, waarvoor de Europese markt niet belangrijk genoeg is, stellen zo’n document niet op”, stelt Colaert vast. De chief investment officer bij een belangrijke Belgische private bank bevestigt dat. “We bieden geen Amerikaanse trackers meer aan, omdat ze niet in orde zijn met de verordening”, stelt hij. “We bieden dan Europese equivalenten aan om er dezelfde investeringen mee te doen, maar die zijn vaak minder liquide en duurder.”

“Dat is het perverse effect van bepaalde regels die beleggers willen beschermen, maar waarvan je je kunt afvragen of de belegger werkelijk beter af is”, voegt Colaert toe.

Huisfondsen boven

Behalve tot een verschuiving van het aanbod leidt MiFID II ook tot verschuivingen in het fondsenaanbod bij private banken. “Sommige instellingen zullen de nieuwe regels aangrijpen om te zeggen dat ze een bepaald product niet kunnen aanbieden of dat het niet geschikt is voor een bepaalde doelgroep, en vervolgens hun huisfondsen promoten”, verwacht Colaert.

Sam Melis is bestuurder bij enkele beleggingsfondsen en ziet een soortgelijke ontwikkeling. “De nadruk op eigen huisfondsen is al begonnen onder MiFID I, maar wordt nu versterkt”, stelt hij. “Sommige private banken die vroeger fondsen van derden verdeelden en die in hun adviesbeheer opnamen, bouwen dat steeds meer af en focussen vooral op eigen fondsen.”

Voor Delen Private Bank bijvoorbeeld sluit MiFID II aan bij zijn strategie om te focussen op discretionair beheer via huisfondsen. “Wij gaan verder op de ingeslagen weg. Maar liefst 97 procent van onze klanten kiest voor discretionair beheer en investeert dus de facto in onze huisfondsen. Fondsen van derden hebben we de afgelopen jaren afgebouwd”, stelt Matthieu Cornette van Delen Private Bank. “Zo hebben we zelf controle op het kostenplaatje voor de klant.”

In sommige gevallen worden eindbeleggers daarmee tekort gedaan, aldus Melis. “Niet elke vermogensbeheerder heeft de kennis in huis om elke markt en elk type belegging aan te bieden. Als hij klanten bijvoorbeeld een blootstelling aan de opkomende markten wilde bieden, kon hij vroeger een selectie fondsen van derde partijen aanbieden”, legt hij uit. “Nu gebeurt dat minder, wat geen goede evolutie is voor de eindbelegger.”

Kostentransparantie kost ook

Ook de doorgedreven rapportering en transparantie van de kosten die MiFID II oplegt, veroorzaakt deining in de fondsensector. De eindklant moet een gedetailleerd zicht krijgen op de kosten van een fonds en hoe die opwegen tegenover de prestatie. “De optelsom van alle kosten en taksen geeft de totale cost of ownership“, aldus een private banker. “Die wordt afgezet tegen de prestatie van het fonds. Met een beursjaar zoals vorig jaar is dat geen leuke oefening.”

Die nadruk op kosten is een goede zaak, zegt Colaert. “Wetenschappelijk onderzoek toont aan dat beleggers te weinig oog hebben voor de impact van kosten op het rendement van een fonds. Het is goed dat die uitgebreid gerapporteerd worden”, stelt ze. “Wel kan een probleem ontstaan als financiële instellingen kosteninformatie moeten verstrekken aan de belegger over een product dat ze niet zelf beheren. De beheerder moet dan bereid en in staat zijn tijdig alle nodige informatie te bezorgen aan de financiële instelling, zodat die op haar beurt de klant kan informeren.”

Fondsenbestuurder Sam Melis heeft ook zijn bedenkingen of die rapportering en die transparantie zo zaligmakend zijn. “Ze verhogen de kosten en de transparantie is niet veel groter”, stelt hij. Een aantal essentiële elementen sijpelt nog altijd niet door tot bij de eindbelegger. “Fondsbeheerders en -verdelers wisselen achter de schermen veel informatie over kosten en doelmarkten met elkaar uit, maar de doelmarkt van een fonds staat bijvoorbeeld niet altijd op het informatiedocument dat de eindbelegger krijgt. Er is een opeenhoping van regelgevingen geweest die overal impact op hebben, maar die niet altijd even goed op elkaar afgestemd zijn”, stelt hij.

Gratis is gedaan

Aan het gratisverhaal is een einde gekomen met MiFID II, aldus een private banker. “Het zakenmodel van de vermogensbeheerders en fondsendistributeurs zal er duidelijk mee worden”, stelt hij. Enerzijds zullen platformen waar beleggers gratis fondsen kunnen aanschaffen, moeten aantonen hoeveel distributievergoedingen of retrocessies ze krijgen van die fondsen. “Sommige verdelen fondsen van derden vanwege de retrocessies die ze daarvoor ontvangen”, legt Matthieu Cornette uit. “Er is niets mis met dat model, zolang daar transparantie over bestaat.” Anderzijds zullen vermogensbeheerders en private banken moeten bewijzen dat ze de kosten die ze voor hun advies en andere diensten aanrekenen waard zijn.