Terugval op obligatiemarkten zet door

De spanningen op de obligatiemarkten lopen verder op. De langverwachte verklaring van Fed-voorzitter Ben Bernanke over de wijze waarop hij zijn kapitaalinjecties zal verminderen, bleef nochtans uit.

Men kreeg alweer te horen dat de Fed haar bijstand zal reduceren zodra de economie herstelt. De voorzitter toonde zich wel bijzonder optimistisch over de Amerikaanse economie. Zijn voorspellingen overschrijden alle andere. De Fed verwacht een groei boven 3,25% in 2014, haast dubbel zoveel als vandaag. De werkloosheid zou eveneens drastisch dalen, tot onder 6%. Met zo’n scenario ziet het wel naar uit dat de Fed weldra haar injecties zal beginnen te verminderen.

Voorlopig werd inderdaad niets gewijzigd. De Fed zal maandelijks 85 miljard dollar (USD) in de economie blijven pompen. De markten reageerden echter erg negatief. Sommige analisten durven zelfs te beweren dat dit precies de bedoeling van de Fed was. Zonder specifieke maatregelen, maar alleen met woorden, bestaande of opkomende speculatieve zeepbellen laten imploderen.

Wat die reactie ons wel leert, is dat de financiële markten weinig houvast hebben en bezaaid zijn met speculatieve posities. Obligaties, en meer bepaald staatspapier, fungeerden als uitverkoren dekkingsmiddel door de kunstmatig lage maar tot voor kort stabiele rentestand. De regelmatige kapitaalinjecties bleken de enige liquiditeitsbron om de markten overeind te houden. Als beide factoren tegelijk stilvallen, kunnen de markten niet langer standhouden en daagt een nieuwe crisis op.

De omvang van de rentestijging is reeds bijzonder fors. Het overgrote deel van de ingenomen posities op de markten is speculatief van aard. Ze worden dan ook door allerhande middelen ingedekt. De omvang van de dekkingen is rechtstreeks afhankelijk van de rentestand, de waardemeter van zulke producten. Stijgt de rente, dan daalt de waarde van de dekking en stijgt het risico op een ontsporing. Speculanten zijn zich daarvan bewust, zeker zij die hun posities hebben gefinancierd met geleend geld (carry trade), want zij zijn dubbel gefopt. Zij verkiezen dan ook hun posities af te sluiten.

De financiële markten kunnen zo’n omvang niet probleemloos verwerken. Dat heeft allemaal te maken met het Angelsaksische model dat alle markten sinds juli 1986 hebben overgenomen. In dat model fungeert een markthouder als enige tegenpartij. Hij moet dus de massale verkooporders aannemen en bekostigen. Aangezien de markthouders banken zijn, is gemakkelijk te begrijpen waarom de koersen zo snel inzinken. En dit overal.

Op de wisselmarkt zijn de slachtoffers niet langer te tellen. Tegenover de euro (EUR) konden alleen de USD en de yuan (CNY) opveren, met 0,9%, de andere munten werden weggespoeld, soms met aanzienlijke verliezen. Even opsommen: Braziliaanse real (BRL) -4,8%, Mexicaan peso (MXN) -4,1%, Noorse kroon (NOK) -3,4%, Turkse lira (TRY) -3,3%, Australische dollar (AUD) -3,2%, de Nieuw-Zeelandse (NZD) -3,1%, Hongaarse forint (HUF) -2,5%, Poolse zloty (PLN) -2,2% en Zuid-Afrikaanse rand (ZAR) -2,1%. De meeste dalingen hadden natuurlijk niets te maken met economische verslechteringen in de betrokken landen. De inzinking van de NOK heeft veelal te maken met het feit dat de Noorse centrale bank haar tarieven ongewijzigd liet en klaarstaat om ze verder te verlagen, alsof het land in een conjuncturele impasse zou vertoeven.

Op het rentefront ging het niet veel beter. De tarieven staan op hun hoogste peil sinds een jaar. Alle curven gleden resoluut naar omhoog. Ze verstrakten allemaal: de langetermijntarieven stegen 3 à 5 maal sneller dan de korte. De opstoot bereikte meer dan 20 basispunten, wat heel veel is, gelet op de lage rentestand van waar ze vertrokken.

De EUR bleef nagenoeg gespaard van het gewoel. Toch ziet zijn toekomst er niet bepaald aantrekkelijk uit. De ministers van Financiën zijn niet tot een overeenkomst gekomen om hem te redden via een bankenunie. Zij blijven redetwisten over wie de gefaalde banken zal moeten betalen. Twee kampen staan tegenover elkaar: de eerste die een grotere participatie van aandeel- en obligatiehouders verlangt (bail-in); de tweede, die liever de overheid daarmee belast (bail-out). Zij moeten tegen het einde van de week een compromis zien te vinden, willen ze het oplaaien van speculatie tegen de EUR vermijden.

Op de internationale obligatiemarkt heerste erg veel onrust. Men telde tussen 10 à 20 maal meer dalende stukken dan omgekeerd. Het rommelpapier verloor overal heel wat terrein, met koersinzinkingen boven 4%. In EUR lieten de soevereine emittenten het afweten. Oostenrijk verloor tot 5%, Frankrijk meer dan 4,5%, België tot 4% en Duitsland tot 3%. In USD kregen de Latijns-Amerikaanse debiteurs zware opdoffers te verwerken, met koersverliezen die soms 10% overschreden. Het bankpapier verloor zowat overal terrein.

De activiteit op de primaire markt was zeer selectief. Banken blijven uitgeven, terwijl bekende bedrijven nieuwe leningen uitbrengen om hun oudere vroegtijdig af te lossen. Voorlopig raden we iedereen aan om even afzijdig van de markt te blijven. De meeste nieuwe uitgiften noteren flink onder hun intekenprijs op de grijze markt. Bacardi (BBB+) bijvoorbeeld wisselt bijna 1,5% lager van eigenaar op de grijze markt. Hoge coupons blijken niet langer te baten. Interxion (B+), de Nederlandse uitbater van internetruimte, is tegen 99,41% (6,2%) te koop op de grijze markt. Danone (A-) wordt voorlopig ondersteund. Gelet op zijn rating is dit stuk te duur. Het alternatief France Telecom (A-), van dezelfde kwaliteit maar uit een totaal andere sector, biedt 2,89%, in lijn met de marktvoorwaarden, en blijft voordeliger zolang de kosten en het prijsverschil lager dan 2,47% uitkomen.

BNP Paribas Fortis Funding (A2) in AUD is veel te duur. Opteer liever voor Rabobank (AA-), alt.1) dat kwalitatief een pak beter is en bovendien meer opbrengt. Kosten en prijsverschil mogen 1,16% bereiken. De nieuwe schijf van EIB (AAA, supranationaal) in TRY laat u beter links liggen. De bestaande is tegen 93,65% (6,71%) te koop op de secundaire markt. U kunt ook Landwirtschaftliche Rentenbank (AAA, met Duitse staatswaarborg, alt.7) verkiezen mits de kosten en het prijsverschil lager dan 7,94% uitvallen. Wie vandaag forse koers- en wisselverliezen lijdt, kan ze gedeeltelijk ophoesten door aanvullende stukken bij te kopen. Wacht liever tot de markt minder volatiel ontwikkelt en handel altijd stapsgewijs. Zo verlaagt u de gemiddelde aanschaffingswaarde van uw stukken en profiteert u van de gunstige wisselkoersen die sommige munten bieden.