Galapagos en Seadrill

Vinden jullie Galapagos nog steeds niet koopwaardig?

We verhoogden het advies voor Galapagos naar ‘houden’ na de positieve tussentijdse resultaten van de fase II-studie met filgotinib bij de ziekte van Crohn. Zoals verhoopt kon Galapagos daardoor met Gilead Sciences nog voor eind 2015 een nieuwe partner vinden. GLPG behield bovendien de co-promotierechten in vijf Europese landen en de Benelux en zette daarmee een belangrijke stap naar een volledig geïntegreerd biotechbedrijf. De koers bleef steken rond de vorige piek omtrent 59 EUR, en het aandeel daalde in de uiterst woelige, eerste beursweken van 2016 naar 32,5 EUR.

Filgotinib is een beloftevol middel, en het feit dat de eerste resultaten – volledige resultaten in april – bij de ziekte van Crohn positief bleken, krikte de waarde verder op. Er blijft echter de vreemde vaststelling dat AbbVie de molecule overliet aan de concurrentie. Normaal start in de eerste jaarhelft een fase III-reumastudie, en voor eind 2016 bij de ziekte van Crohn. Als alles goed gaat, duurt het nog tot 2019 voor de commercialisatie kan starten. In het huidige beursklimaat is dat nog zeer lang.

De deal met Gilead leverde een prachtige voorafbetaling van 725 miljoen USD op, waarvan 425 miljoen USD via de uitgifte van 6,76 miljoen aandelen tegen 58 EUR per aandeel, en krikte de kaspositie op tot net boven de magische drempel van 1 miljard EUR. GLPG verwacht dit jaar een cashburn van 100 à 120 miljoen EUR, zonder rekening houden met eventuele mijlpaalbetalingen voor filgotinib. In januari bleek uit de fase IIa-studieresultaten van GLPG1205 onvoldoende werkzaamheid bij chronische darmontstekingen. In de eerste jaarhelft start een fase IIa-studie met GLPG1690 in een onderzoek naar longfibrose, en in het tweede kwartaal komen er resultaten van een fase I-studie met GLPG1972 (in een samenwerking met Servier) tegen artrose.

Daarnaast zet GLPG, in samenwerking met AbbVie, dit jaar belangrijke eerste stappen in de klinische ontwikkeling van een triple-combinatietherapie tegen de taaislijmziekte, die in 2017 moet leiden naar een eerste triple-combinatie fase II-studie. Aangezien dit onderzoeksprogramma fors is uitgebreid tegenover de initiële plannen, wordt momenteel de laatste hand gelegd aan een aangepaste overeenkomst tussen GLPG en AbbVie, met hogere mijlpaalbetalingen voor GLPG. Galapagos boekte onmiskenbaar sterke vooruitgang, maar voor een koopadvies wachten we, mede gezien onze algemene visie op de markten, op een nieuwe terugval onder 35 EUR. Houden (rating 2C).

Wat is de reden van de enorme koersopstoot bij Seadrill?

De fel geteisterde koers van de verhuurder van olieboorinstallaties verdubbelde vorige week ruimschoots, in het zog van de herstellende olieprijs, maar vooral dankzij geruchten dat hoofdaandeelhouder (24,15%) John Fredriksen klaar staat om Seadrill financieel te stutten. Aanleiding was het feit dat Fredriksen 37,8 miljoen aandelen van Marine Harvest verkocht voor 510 miljoen USD. Heel wat shorters namen hierop het hazenpad, met een enorme short-squeezerally tot gevolg. De aanleiding is wat vreemd, want enerzijds hebben we er nooit aan getwijfeld dat Fredriksen een cruciale rol zal spelen in het financieel vlot trekken van het met schulden beladen Seadrill, en anderzijds heeft de steenrijke Fredriksen daarvoor het geld uit de gedeeltelijke verkoop van zijn positie in Marine Harvest niet nodig.

In december raakte al bekend dat Frederiksen via een nieuw opgericht bedrijf, Sandbox, obligaties van Seadrill fors onder pari opkoopt. Een vergelijkbare tactiek bij Frontline leidde finaal tot een flink verwaterende kapitaalverhoging bij het omzetten van die schuld in vers kapitaal. In de marge van de beter dan verwachte jaarresultaten kondigde Seadrill een herfinancieringsplan aan tegen eind juni. De markt gaat uit van een kapitaalverhoging van minstens 1 miljard USD. Tegen 6 USD per aandeel bedraagt de beurskapitalisatie 2,96 miljard USD. De nettoschuld bedroeg eind december 9,9 miljard USD, tegenover nog 12 miljard USD eind 2014 (-17%). Tijdens dezelfde periode daalde het orderboek echter van 17,2 miljard USD naar 10,7 miljard USD.

De voorbije jaren werd extra financiering gepuurd uit het doorverkopen van in totaal 24 platforms (groepstotaal 55 platforms) in verschillende aparte bedrijven: Seadrill Partners (46% eigendom van Seadrill), North Atlantic Drilling (70,4%), Sevan Drilling (50,4%) en Seamix (50%). Dat financieringsvehikel is nu echter ook opgedroogd, want ook die bedrijven hebben het uitermate lastig. Van de 55 platforms staan er elf op non-actief, een cijfer dat de komende tijd nog fors zal oplopen, aangezien veertien contracten vervallen in 2016, en nogmaals elf in 2017. Seadrill heeft in totaal veertien platforms in aanbouw, en onderhandelt momenteel om de voorziene oplevering in 2016 en 2017 van acht jack-ups uit te stellen. We zouden de forse short-squeezerally aangrijpen om posities in Seadrill te verkopen, en bevestigen het verkoopadvies (rating 3C).